优势区域再巩固，现金流反映真实业绩更佳

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 优势区域再巩固，现金流反映真实业绩更佳 ■事件：公司公告2016年报和2017一季报，2016年公司实现营业收入60.17亿元，同比增长14.54%，归属于上市公司股东净利润8.30亿元，同比增长15.94%；经营活动产生现金流量净额同比增长49.76%，每股收益1.65元；2017年1季度实现营业收入21.73亿元，同比增长17.88%，归属于上市公司股东净利润4.08亿元，同比增长18.53%。 ■一季报收入略低于预期，包材供应有一定影响，预收账款环比接近翻倍，现金流反映真实业绩更佳。1季度收入和利润增速均不到20%，略低于市场预期，部分原因系春节前包材价格大幅上涨影响正常供应，从现金流情况来看，需求旺盛。1季度销售商品收到现金22.18亿元，同比增长26.54%，同时应收票据余额14.58亿元，环比4季度末增加9亿多元，1季度经营性现金流净额同比增长36.32%，我们认为这些数据更能反映实际需求情况。预收账款方面，1季度末预收账款余额12.25亿元，环比4季度末增加近1倍，占1季度收入比重超过50%，主要系销售订单增加所致。 ■华中区域贡献增长，优势区域继续巩固。公司销售重心在华中地区，2016年华中地区销售收入52.86亿元，同比增长19.18%，收入占比提升3.4个百分点至87.84%。华中地区主要为安徽和河南及湖北，收入规模排序为安徽、河南和湖北。通过安徽省内市场调研分析，我们认为公司在省内优势明显，充分受益省内消费升级，产品结构得到有效优化，2016年华中地区销售毛利率同比提升3.66个百分点（白酒业务整体毛利率提升幅度为3.76个百分点）。 ■黄鹤楼目标高，并表贡献预计会逐步加强。黄鹤楼嫁接公司文化和管理顺利，已经进入高目标发展阶段，我们预计双品牌协同效应会不断增强，后续收入贡献会逐步加大。 ■投资建议：维持买入-A投资评级，6个月目标价61.00元。我们预计公司2017-18年的每股收益分别为2.06元和2.41元，目标价相当于2018年25.4倍的动态市盈率。 ■风险提示：竞争激烈导致销售增长不达预期，销售费用率难以下降。 (百万元) 2015 2016 2017E 2018E 2019E 主营收入 5,253.4 6,017.1 7,233.2 8,182.2 9,212.6 净利润 715.6 829.6 1,037.5 1,211.7 1,438.6 每股收益(元) 1.42 1.65 2.06 2.41 2.86 每股净资产(元) 9.60 11.11 12.48 14.16 16.16 盈利和估值 2015 2016 2017E 2018E 2019E 市盈率(倍) 36.9 31.8 25.4 21.8 18.3 市净率(倍) 5.5 4.7 4.2 3.7 3.2 净利润率 13.6% 13.8% 14.3% 14.8% 15.6% 净资产收益率 14.8% 14.8% 16.5% 17.0% 17.7% 股息收益率 0.2% 0.2% 1.2% 1.4% 1.6% ROIC 21.4% 24.8% 23.1% 22.2% 25.4% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 Tabl e_Title 2017年04月27日 古井贡酒（000596.SZ） Tabl e_Bas eI nfo 公司快报 证券研究报告 白酒 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价： 61.00元 股价（2017-04-27） 52.37元 Tabl e_Mar ketI nf o 交易数据 总市值（百万元） 26,373.53 流通市值（百万元） 20,089.08 总股本（百万股） 503.60 流通股本（百万股） 383.60 12个月价格区间 37.93/54.85元 Tab le_Ch art 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 7.88 17.46 40.48 绝对收益 0.71 16.56 41.44 苏铖 分析师 SAC执业证书编号：S1450515040001 sucheng@essence.com.cn 021-35082778 方振 报告联系人 fangzhen@essence.com.cn 021-35082373 Tab le_Report 相关报告 古井贡酒：徽酒蓝筹，新周期勇攀新高峰 2017-04-13 古井贡酒：春节日销过亿，地产酒消费升级典范 2017-02-17 古井贡酒：年份原浆持续发力，显二线龙头风范 2016-08-29 古井贡酒：拟收购黄鹤楼酒业，战略布局省外 2016-03-01 -6%3%12%21%30%39%48%2016-042016-082016-122017-04古井贡酒 白酒 深证综指 2 公司快报/古井贡酒 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 图1：2016年公司净利润增速贡献结构 资料来源：公司公告，安信证券研究中心整理 图2：2017年1季度公司净利润增速贡献结构 资料来源：公司公告，安信证券研究中心整理 14.5%28.7%-7.1%9.3%-27.4%1.0%0.2%0.0%2.6%-1.1%-1.9%-2.9%-40.0%-30.0%-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%营收毛利率营业税金率管理费用率销售费用率财务费用率资产减值损失公允价值变动投资收益营业外收支所得税少数股东权益17.9%20.8%-6.7%7.8%-32.0%2.0%0.0%0.0%7.9%4.8%-0.7%-3.2%-40.0%-30.0%-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%营收毛利率营业税金率管理费用率销售费用率财务费用率资产减值损失公允价值变动投资收益营业外收支所得税少数股东权益 3 公司快报/古井贡酒 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2015 2016 2017E 2018E 2019E (百万元) 2015 2016 2017E 2018E 2019E 营业收入 5,253.4 6,017.1 7,233.2 8,182.2 9,212.6 成长性 减:营业成本 1,509.5 1,523.6 1,786.9 1,987.8 2,146.3 营业收入增长率 13.0% 14.5% 20.2% 13.1% 12.6% 营业税费 790.2 956.0 1,142.8 1,292.8 1,455.6 营业利润增长率 20.0% 20.1% 25.7% 16.8% 18.9% 销售费用 1,557.8 1,980.1 2,314.6 2,618.3 2,948.0 净利润增长率 19.9% 15.9% 25.1% 16.8% 18.7% 管理费用 543.8 556.5 651.0 736.4 829.1 EBITDA增长率 23.0% 18.6% 25.8% 15.6% 16.5% 财务费用 (20.3) (30.3) (18.8) (30.4) (51.2) EBIT增长率 23.3% 19.5% 27.5% 16.2% 17.9% 资产减值损失 11.3 11.6 11.6 11.6 11.6 NOPLAT增长率 21.8% 19.2% 29.4% 16.6% 18.2% 加:公允价值变动收益 0.0 (0.0) (0.1) 0.0 0.0 投资资本增长率 2.8% 38.9% 21.6% 3.1% 3.7% 投资和汇兑收益 69.3 97.8 60.0 75.7 77.8 净资产增长率 15.6% 22.9% 12.3% 13.4% 14.1% 营业利润 930.4 1,117.4 1,405.0 1,641.4 1,951.0 加:营业外净收支 35.9 33.4 35.9 35.9 35.9 利润率 利润总额 966.3 1,150.8 1,441.0 1,677.3 1,987.0 毛利率 71.3% 74.7% 75.3% 75.7% 76.7% 减:所得税 250.7 300.4 360.2 419.3 496.7 营业利润率 17.7% 18.6% 19.4% 20.1% 21.2% 净利润 715.6 829.6 1,037.5 1,211.7 1,438.6 净利润率 13.6% 13.8% 14.3% 14.8% 15.6% EBITDA/营业收入 20.5% 21.3% 22.3% 22.8% 23.5% 资产负债表 EBIT/营业收入 17.3% 18.1% 19.2% 19.7% 20.6% 2015 2016 2017E 2018E 2019E 运营效率 货币资金 1,087.3 532.9 723.3 1,304.0 2,112.5 固定资产周转天数 117 106 96 89 78 交易性金融资产 0.3 0.4 0.4 0.4 0.4 流动营业资本周转天数 80 83 95 103 99 应收帐款 13.6 23.1 97.5 38.9 114.7 流动资产周转天数 296 279 255 274 283 应收票据 539.4 534.4 1,365.1 1,502.2 1,715.0 应收帐款周转天数 1 1 3 3 3 预付帐款 80.4 74.8 79.9 66.4 67.9 存货周转天数 90 95 85 88 82 存货 1,396.7 1,786.4 1,633.1 2,345.4 1,856.2 总资产周转天数 466 476 453 448 438 其他流动资产 1,501.0 1,753.1 1,627.0 1,690.1 1,658.6 投资资本周转天数 219 231 248 244 224 可供出售金融资产 313.9 404.0 404.0 404.0 404.0 持有至到期投资 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 投资回报率 长期股权投资 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 ROE 14.8% 14.8% 16.5% 17.0% 17.7% 投资性房地产 9.7 8.4 8.4 8.4 8.4 ROA 10.0% 9.7% 11.4% 11.5% 13.0% 固定资产 1,691.0 1,865.7 2,010.7 2,043.6 1,969.1 ROIC 21.4% 24.8% 23.1% 22.2% 25.4% 在建工程 62.6 71.8 120.2 154.2 177.9 费用率 无形资产 298.4 700.7 682.3 664.0 645.6 销售费用率 29.7% 32.9% 32.0% 32.0% 32.0% 其他非流动资产 188.9 980.5 704.9 698.5 745.6 管理费用率 10.4% 9.2% 9.0% 9.0% 9.0% 资产总额 7,183.1 8,736.2 9,456.9 10,920.0 11,475.9 财务费用率 -0.4% -0.5% -0.3% -0.4% -0.6% 短期债务 0.0 0.0 153.9 0.0 0.0 三费/营业收入 39.6% 41.7% 40.7% 40.6% 40.4% 应付帐款 830.4 982.4 1,081.8 1,249.0 1,249.0 偿债能力 应付票据 93.8 11.3 258.8 109.4 170.9 资产负债率 32.7% 32.0% 29.4% 30.7% 24.8% 其他流动负债 1,358.7