2016年报点评：业绩符合预期，医疗服务实现翻倍增长，床位数超千张

东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 益佰制药（600594） 证券研究报告·公司研究·医药行业 益佰制药（600594）2016年报点评：业绩符合预期，医疗服务实现翻倍增长，床位数超千张 增持（维持） 投资要点 一、事件 公司发布2016年年报，实现营业收入36.87亿元，同比增长11.64%。实现归属母公司净利润3.85亿元，同比增长103.22%。实现归属母公司扣非净利润3.68亿元，同比增长114.74%。 同时公司公布2017年一季报，实现营业收入9.31亿元，同比增长26.37%。实现归属母公司净利润1.01亿元，同比增长22.27%。实现归属母公司扣非净利润9335万元，同比增长17.88%。 二、我们的观点： 1、业绩符合预期，医疗服务实现翻倍增长，床位数超千张。医药工业实现稳健增长，销量增长快于收入增长。 公司积极布局肿瘤医疗服务，进展迅猛。2016年实现营业收入4.96亿元，同比增长98.03%。 公司目前在手有灌南医院、朝阳医院和毕节医院等3家医院，上海鸿飞、南京睿科、上海华謇等27个肿瘤治疗中心和贵州、安徽、天津、湖南等6家医生集团。 目前公司控股的民营医院总共床位数1380张。我们估计医疗服务板块贡献净利润7000万左右，其中灌南县医院3000万，上海鸿飞1500万，朝阳医院（53%股权）2500万。目前公司医疗服务仍在加速发展中，2017年一季报收入同比增长26.37%，我们估计医疗服务的增长仍在100%以上。 公司医药工业板块实现收入31.88亿元，同比增长4.47%，实现较平稳增长，主要是因为公司产品价格有一定程度下滑，影响了收入增长。从销量上看，艾迪同比增长13.05%，洛铂同比增长52.90%，复方斑蝥同比增长19.41%，银杏达莫同比增长21.65%，理气活血同比增长173.43%，心脉通同比增长22.82%，均实现了比较好的销量增长。 2017年新版医保目录调整，公司强势的肿瘤线、心血管线多个品种新进医保，新品种、老品种形成共振效益，有望带动药品板块快速实现二次高增长。 2、内部控费效果显著，费用端有效控制，销售费用率同比下降12.09pp。 2016年，公司费用端有效控制，其中销售费率49.82%，同比下降12.09pp。管理费率10.51%，同比上升1.05pp。财务费率1.61%，预期年持平。 从2017年一季报情况看，销售费率继续下降，降至46.53%。管理费用继续下降，降至9.54%。公司内部控费效果显著。 2017年4月27日 证券分析师——全铭 执业资格证书号码：S0600517010002 010-66573567 quanm@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价（元） 16.19 一年最低价/最高价 12.42 / 19.05 市净率 3.2 流通A股市值(百万元) 129.0 基础数据 每股净资产（元） 4.85 资产负债率（%） 36.49 总股本（百万股） 792.00 流通A股（百万股） 782.00 相关报告 益佰制药：新版医保目录受益龙头，医疗服务加速布局2017-2-24 益佰制药：收购绵阳富临医院，医疗服务再下一城2017-2-20 益佰制药：业绩快报点评：业绩预增翻倍增长，盈利水平有效提升2017-1-26 益佰制药：控股上海华謇，医疗平台布局加速2016-12-05 益佰制药：医生集团再占一省，增资睿科扩张放疗2016-11-07 益佰制药：肿瘤医疗服务平台稳步推进，业绩平稳释放2016-10-31 益佰制药：业绩超预期，渠道改革效益显现，医疗服务扎实推进2016-08-29 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 益佰制药2017年4月27日 3、2017年新版医保目录调整龙头，药品端有望二次高成长。 17年医保目录共涉及公司产品7个，其中已有品种扩剂型3个，新进医保品种4个。我们认为，本次医保目录调整对公司的影响超出市场预期，其中，重点看好洛铂、艾愈、理气活血、艾迪、复方斑蝥未来的销售表现，这些品种现有销售额超过20亿元，未来的增量在20亿以上。我们尤其看好强势肿瘤线、心血管线新老品种有望形成共振效益，快速实现放量。 图表1：17版医保目录调整涉及品种明细 品种 现在规模 潜在空间 竞争格局 17年医保目录主要看点 艾迪注射剂 14亿 独家 竞争品转入辅助用药目录 复方斑蝥胶囊 3亿 主要2家 取消使用限制 洛铂注射剂 4亿 10亿 独家 取消使用限制 艾愈胶囊 <2000万 5亿 独家 新进 理气活血滴丸 <2000万 5亿 独家 新进 丹灯通脑滴丸 独家 新进 妇科调经滴丸 独家 新进 资料来源：人力资源保障部,东吴证券研究所 4、医疗服务板块加速布局，全国布点版图逐渐明晰。 公司自转型肿瘤医疗服务以来，陆续落地了多家医院和治疗中心，已经布局中国的东北、华北、东南、西南、华南等地，医疗服务布局版图逐渐明晰。2017年将会是众多项目的收获之年。 图表2：全国肿瘤医疗服务布局逐渐明晰 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 益佰制药2017年4月27日 资料来源：公司公告,东吴证券研究所 三、投资建议 公司医疗服务加速落地，医药工业起底回升，高管多次增持，未来发展强劲。我们预计公司2017-2019年的归母净利润为5.01亿、6.34亿、7.79亿，对应EPS为0.63、0.80、0.98元，对应PE为26X、20X、16X，维持增持评级。 四、风险提示 医院业务拓展低于预期；药品招标降价超预期。 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 益佰制药2017年4月27日 益佰制药主要财务数据 资产负债表 2016 2017E 2018E 2019E 利润表 2016 2017E 2018E 2019E 流动资产 2381 2174 2658 3729 营业收入 3687 4230 4942 5898 现金 874 42 538 775 营业成本 868 1142 1334 1593 应收账款 1097 1214 1486 1737 营业税金及附加 62 71 83 100 其它应收款 60 68 82 97 营业费用 1837 2005 2323 2772 预付账款 69 487 163 613 管理费用 388 465 544 637 存货 280 363 389 508 财务费用 59 48 24 15 其他 0 0 0 0 资产减值损失 6 6 6 6 非流动资产 4048 3975 3902 3865 公允价值变动收益 0 0 0 0 长期投资 41 41 41 41 投资净收益 (3) 0 0 0 固定资产 1037 1301 1265 1230 营业利润 464 493 628 776 无形资产 350 366 364 362 营业外损益 19 19 19 19 其他 2620 2267 2232 2232 利润总额 483 512 648 796 资产总计 6428 6149 6560 7594 所得税 90 0 0 0 流动负债 1806 1073 911 1239 净利润 393 512 648 796 短期借款 1078 78 0 0 少数股东损益 9 11 14 17 应付账款 204 273 285 381 归属母公司净利润 385 501 634 779 其他 524 722 626 858 EBITDA 663 621 732 834 非流动负债 382 382 382 382 EPS（元） 0.49 0.63 0.80 0.98 长期借款 377 377 377 377 其他 5 5 5 5 主要财务比率 负债合计 2188 1455 1292 1621 营业收入 11.6% 14.7% 16.8% 19.3% 少数股东权益 300 311 325 342 营业利润 138.5% 6.2% 27.5% 23.6% 归属母公司股东权益 3940 4383 4943 5630 归属母公司净利润 103.2% 30.2% 26.5% 22.9% 负债和股东权益 6428 6149 6560 7594 毛利率 76.5% 73.0% 73.0% 73.0% 现金流量表 净利率 10.7% 12.1% 13.1% 13.5% 经营活动现金流 386 250 645 315 ROE 9.8% 11.4% 12.8% 13.8% 净利润 393 512 648 796 ROIC 11.5% 11.0% 12.6% 15.2% 折旧摊销 125 67 67 32 资产负债率 34.0% 23.7% 19.7% 21.3% 财务费用 58 42 17 7 净负债比率 34.3% 9.7% 7.2% 6.3% 投资损失 0 0 0 0 流动比率 1.3 2.0 2.9 3.0 营运资金变动 -53 -474 569 742 速动比率 1.2 1.7 2.5 2.6 其它 -138 102 -656 -1261 总资产周转率 0.6 0.7 0.8 0.8 投资活动现金流 -575 19 19 19 应收帐款周转率 3.4 3.5 3.3 3.4 资本支出 0 0 0 0 应付帐款周转率 4.8 4.8 4.8 4.8 长期投资 0 0 0 0 每股收益 0.5 0.6 0.8 1.0 其他 -575 19 19 19 每股经营现金 0.5 0.3 0.8 0.4 筹资活动现金流 239 -1101 -169 -98 每股净资产 5.4 5.9 6.7 7.5 短期借款 0 -1000 -78 0 P/E 33 26 20 16 长期借款 0 -101 -91 -98 P/B 3.3 2.9 2.6 2.3 其他 239 0 0 0 EV/EBITDA 20.7 21.9 17.8 15.4 现金净增加额 50 -832 496 237 资料来源：公司年报，东吴证券研究所 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 免责及评级说明部分 免责及评级说明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不