GLENMARK PHARMACEUTICALS（GNP.IN）：持有：指导取决于我们的选择

公司报告保持目标价（INR）股价（INR）上升/下跌（％）1071.00942.75+13.6%2015年10月31日Girish Bakhru *，CFA分析员汇丰证券及资本市场（印度）私人有限公司+91 22 22681638Damayanti Kerai *分析员汇丰证券及资本市场（印度）私人有限公司+91 22 3396 0692在以下网址查看汇丰银行全球研究部：http：//www.research.hsbc.com*由汇丰证券（美国）公司的非美国分支机构雇用，未根据FINRA规定进行注册/认证报告的发行人：汇丰证券和资本市场（印度）私人有限公司免责声明必须将本报告与披露附录中的披露和分析师证明以及构成本报告一部分的免责声明一起阅读保健药物股票–印度Glenmark Pharmaceuticals（GNP IN）持有：指导取决于美国的回升 由于更好地控制其他费用和降低研发费用，2016财年第2季度PAT取得了不错的成绩；新兴市场货币逆风继续 印度和美国步入正轨； 2016财年指引完好无损，预计2H美国将有所改善 可见发射，但执行是关键；维持保留，修订后的目标价格为INR1,071（之前为INR1,100）2016财年第二季度的PAT收益：Glenmark Pharma（GNP）报告16财年第2季度净利润为20亿印度卢比（同比增长19.8％），其中包括2.2亿印度卢比的外汇亏损。调整Fx损失后，PAT为21亿印度卢比，比HSBCe高7.5％，主要受其他支出（包括降低研发。尽管毛利率下降，EBITDA利润率为22.2％，比我们的预期高180个基点。收入为190亿印度卢比（同比增长13.6％），比汇丰银行高3.5％，其中LatAM（委内瑞拉，巴西）的销售疲软，但被印度，欧洲，独联体和美国的销售好于预期所抵消。美国更好的2H：GNP公布的美国销售额为9200万美元（同比增长10％，环比增长4％），预计在2H会更好。诸如gYaz，gSeasonale，去氨加压素之类的新产品将与gNitrostat（Glenmark在7000万美元的产品上具有排他性，预计于2016年第三季度），gOrthoTricyclen（于2016年第三季度），gZyvox（于2016年第四季度）等新产品一起贡献更多。像其他提交者一样，gWelchol预计将被延迟。新兴市场增长一致性受到检查：由于主要疗法的市场份额增加以及西他列汀库存的销售额，印度第二季度的销售额为61亿印度卢比，同比增长c27％。 GNP预计2016财年印度销售增长将继续保持18-20％。由于委内瑞拉的销售减少和当地货币贬值，拉丁美洲（LatAm）同比下降28％。由于即将发生的货币贬值，委内瑞拉的销售前景仍然黯淡，该国的国民生产总值（GNP）敞口为20-30百万美元。 RoW收入为21亿印度卢比，同比增长21.2％，亚洲和非洲的高销售额弥补了持续宏观挑战环境下俄罗斯销售疲软的影响。维持目标价并调整目标价：尽管公司对其2016财年的利润率指引仍然充满信心，但我们认为在美国持续推出新产品并提高执行效率对于实现这一目标至关重要。我们认为，最近与赛扬（Celon）达成了通用的Seretide Accuhaler交易，这是积极的，但时间表并不明确。我们经修订的公允价值目标价格为1,071印度卢比（先前的INR为1,100），是使用22倍（基于戈登增长的市盈率，不变）Sep-17e 9月17日每股收益INR52.6并加上15 gZetia和INR10（低于INR18）用于研发渠道。下行风险：美国产品批准延迟，印度则放缓。上行风险：在美国市场早于预期的利基产品批准。 三月2015年20162017年汇丰EPS（INR）27.3133.7746.50汇丰银行34.527.920.3性能1M3M1200万绝对值（％）-6.4-0.831.9相对^（％）-10.11.833.1^索引孟买SE敏感指数自由浮动 （％）54%指标等级26,838市值（百万美元）4,069RIC格伦博市值（INRm）266,003彭博社国民生产总值资料来源：汇丰银行资料来源：汇丰银行 abcGlenmark制药（GNP IN）制药2015年10月31日2价格相对1310.001310.001110.001110.00910.00910.00710.00710.00510.00510.00310.00201320142015310.002016损益汇总（INRm）收入65,99875,87494,507105,546息税折旧摊销前利润14,01716,47924,22224,915折旧及摊销-2,600-2,673-3,209-3,727营业利润/息税前利润11,41713,80621,01321,188净利息-1,887-1,785-1,520-360PBT5,94312,05120,44321,778汇丰PBT5,94312,05120,44321,778税收-1,190-3,068-5,111-4,791净利4,7538,98415,33216,987汇丰净利润7,3919,13812,58316,094现金流量摘要（INRm）经营现金流量13,2304,7427,52532,204资本支出-4,925-4,000-4,000-4,000投资产生的现金流量-6,280-3,998-4,000-4,000股利-656-1,547-2,130-2,725净债务变化1,220620404-25,537FCF权益8,3057423,52528,204估值数据年到03 / 2015a03 / 2016e03 / 2017e03 / 2018e电动汽车/销售4.53.93.12.6EV / EBITDA21.118.012.310.9电动/ IC5.24.53.94.2PE *34.527.920.315.9PB8.56.85.34.2FCF产率（％）3.10.31.310.6股息收益率（％）0.30.60.81.1*基于汇丰每股收益（摊薄）财务与估值资产负债表摘要（INRm）无形固定资产16,40816,40816,40816,408有形固定资产16,87618,20318,99419,267格兰马克医药品相对于BOMBAY SE敏感指数当前资产57,87264,26179,76972,135资料来源：汇丰银行现金及其他7,6819,1565,48712,620总资产96,464104,181120,479113,118 经营负债26,07724,10633,21830,889注意：价格为2015年10月29日收盘价债务总额37,99940,09436,82818,425净债务30,31830,93831,3415,804股东资金30,00337,59448,04761,416投入资金57,39865,61076,46664,299比率，增长和每股分析年到03 / 2015a03 / 2016e03 / 2017e03 / 2018e同比变化收入10.615.024.611.7息税折旧摊销前利润10.217.647.02.9营业利润8.220.952.20.8PBT-14.7102.869.66.5汇丰每股收益3.223.637.727.9比例（％）收益/ IC（x）1.21.21.31.5投资回报率17.017.722.923.7鱼子24.727.029.429.4资产回报率6.910.314.714.8EBITDA利润率21.221.725.623.6营业利润率17.318.222.220.1EBITDA /净利息（x）7.49.215.969.2净债务/权益101.182.365.29.5净债务/ EBITDA（x）2.21.91.30.2来自运营/净债务的现金流43.615.324.0554.8每股数据（INR）每股收益报告（摊薄）17.5733.2056.6662.78汇丰每股收益（摊薄）27.3133.7746.5059.48DPS2.425.727.8710.07账面价值110.88138.93177.56226.96财务报表年到03 / 2015a03 / 2016e03 / 2017e03 / 2018e abcGlenmark制药（GNP IN）制药2015年10月31日32016财年第二季度亮点 新品发布推动2HFY16在美国的销售预期提高 新兴市场（巴西，俄罗斯）继续面临宏观阻力。基础业务在这些市场中仍然具有吸引力 合作伙伴赛诺菲（Sanofi）最近中断了GBR 500的进一步开发计划，从而挫败了研发计划；其他研发计划步入正轨美国仿制药：GNP公布的美国销售额为9200万美元（同比增长10％，环比增长4％），其中部分受新产品的推动，并且预计新的持续新产品的2H销售额将提高。即将推出的主要产品包括gOrthoTricyclen Lo，gZyvox（4QFY16），以及一个很小但首次提交的机会–硝酸甘油在2016财年。 gWelchol的通用启动时间表尚不清楚。在本季度中，Glenmark向美国食品和药物管理局提交了一份ANDA，并计划在2016财年提交17-20个ANDA，在第三季度提交七个ANDA。尽管我们对64个待处理的ANDA持肯定态度，其中60％是利基产品；我们认为，像gNitrostat，gZyvox这样的主要产品价格很大，而对gWelchol却没有任何了解。该公司在第一季度共获得了8项ANDA批准，其中在第一季度获得了6项ANDA批准（包括gZetia，去氨加压素，卡泊三烯0.005％和三种口服避孕药），在第二季度中获得了2项批准（屈螺酮和炔雌醇3 mg / 0.02 mg和伏立康唑） 。由于新产品的推出，GNP仍对2016财年美国销售额增长20％充满信心。印度配方：由于主要疗法的市场份额增加以及西他列汀清仓带来的额外销售额，印度第二季度的销售额为61亿印度卢比，同比增长c27％。最近，Glenmark失去了针对西他列汀的针对发明人的专利侵权诉讼，而德里高等法院已禁止Glenmark单独或与药物组合生产，销售和宣传西他列汀。在我们的评估中，该产品贡献了印度配方总销售额的5％。Glenmark希望从其新推出的产品Teneligliptin（DPP-4抑制剂）中以Ziten和Zita Plus的品牌弥补部分销售损失。GNP预计，由于新产品的推出，2016财年印度销售增长将继续保持18-20％。 abcGlenmark制药（GNP IN）制药2015年10月31日4按照公司划分，GNP从MAT Jun'14的第18位升至MAT Jun'15的第17位，销售额增长了19％，整体市场增长了14％。 15年6月，该市场实现了23％的强劲增长，而市场增长为16％。Glenmark在主要疗法如心脏（3.75％至3.77％），呼吸道（3.57％至3.89％），抗感染药（1.77％至1.80％）和抗糖尿病市场份额从1.84的2.24％改善了市场份额与MAT Sep-14数据相比，MAT Sep-15中的％。真皮市场份额从同期的8.01％变为8.26％。总体而言，Glenmark的价值增长了19％，而MAT Sep’15的市场增长了14％。拉丁美洲：受委内瑞拉销售减少以及巴西和墨西哥当地货币贬值的影响，拉丁美洲和加勒比地区的销售同比下降28％。在委内瑞拉，格伦马克有$ 20-30m的未结汇款，因此无法汇回回款。委内瑞拉的前景仍然不确定，因为货币即将贬值，而且政府不会签发新的进口许可证。排除汇率影响，巴西第二季度的销售额同比增长20％以上。RoW市场（非洲，亚洲和独联体地区）：RoW收入为21亿印度卢比，同比增长21.2％，亚洲和非洲的高销售额弥补了持续宏观挑战环境下俄罗斯销售疲软的影响。以固定货币计算，Glenmark在俄罗斯的销售同比增长5％。在本季度中，Glenmark在俄罗斯推出了salmecort MDI。其他亚洲其他地区和非洲其他地区也实现了良好的二级销售增长。塞隆收购Sere