华富期货周报

華富期貨周報 Quam Futures Report 華富嘉洛 | 證券期貨研究部 www.quamsecurities.com 二○一五年九月七日星期一 Monday, September 07, 2015 QUAM SECURITIES & FUTURES 華富嘉洛證券期貨研究部 retail.research@quamgroup.com Colin Lam +852 2971 5400 colin.lam@quamgroup.com Brian NGO +852 2971 5438 brian.ngo@quamgroup.com Yvette Sun +852 2971 5431 yvette.sun@quamgroup.com 1 中國股指期貨自斷雙臂 在中國抗爭七十週年抗戰勝利紀念軍演，內地小長假期間中金所突然公佈關於內地股指期貨的三個新規定，三招盡出大規模打壓沽空之餘，對於正常交易的玩家無疑是殃及池魚的滅頂之災。雖然內地股指期貨一向被市場解讀為外資勢力和國內組織勾結沽空中國的重要源頭，然而如此大規模高力度打壓，救市成效未知，但肯定對流動性和市場信心造成重大打擊。 1）保證金比例抽升至40% 首先，在期貨界保證金高達40%也屬於罕見的比例，已經和普通市民買傢私電器一樣比一半訂金的現貨交割合約相接近。從下圖可見，短短數個交易日，原本可以做四手的資金現在僅僅能做一手，同樣的資金比例在新加坡可以做5手但內地只能夠做一手。兌換成現金目前內地以上證指數2970計算買一手要足足36萬人民幣，相對於新加坡A50指數只需要19000人民幣貴了接近19倍。 保證金的提高對於杠杠式交易尤其是原本年內推出的期權產品帶來影響，當保證金水平上升至40%，杠杠比例已經降低至2.5倍，期權產品的設計上必定會帶來不便。政策因素上，期貨姑且被打壓，同樣具有杠杠效益的期權組合在設計上缺乏自由流動的基礎，先天不足之外，上市日期被無限推遲。 10% 12% 15% 20% 30% 40% 11% 13% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 8月25日 8月26日 8月27日 8月28日 8月31日 9月2日 香港 新加坡A50 保證金比例 2 2）每日至多可以交易10手 其次，每個客戶無論是基金還是散戶，只要你每日成交開倉假如超過10手，就算是違規。事實上在中金所8月25日中金所限制為600手已經引起市場討論，作為一個散戶每日交易十手的限制已經近乎不人道，對於對沖基金或投資經理人而言，10手的限制近乎勸人離場。 3）交易所收費大升20倍 根據最新的規定，假如投資者想即日平倉，一次買賣手續費將會高達0.23%約2000人民幣，相對於8月26日前貴了足足20倍。目前香港交易1手大期合約手續費為20.54港元，按照比例升幅效果等同香港每交易1手大期合約要收410.8港元，H股交易1手要手82港元手續費，高昂的交易成本勢必令到交投進一步下跌。 中國政府三招一出，一方面將無可避免打壓投資者進入的欲望。但更嚴重的是，現在已經在內地股市期貨市場建立空倉的投資者，將會面臨無法平倉的局面。以滬深300指數當月期貨（IF1509）合約觀察，在上星期開盤報2965.8點，相對於現貨3365.8點低水接近400點或12%，而另外的兩種合約中證100和中證50也相對現貨低水接近10%。以合約計，有大量的沽空盤在限制交易和提高收費下，將會大失預算。內地股市週一開盤企穩，但期貨市場全部漲停，具體的成效研究部無法預測，但可以預測的是，中國股指期貨市場已經自斷雙臂，粗暴式干預金融市場並不是聰明的決定。 600 100 10 0 100 200 300 400 500 600 700 8月25日 8月31日 9月2日 手數限制 0.015% 0.230% 0.018% 0.000% 0.050% 0.100% 0.150% 0.200% 0.250% 8月26日 9月2日 香港 8月26日 9月2日 香港 中國股指期貨自斷雙臂 3 目前內地股指期貨，由於前期累計大量沽空和對沖盤，以星期一下午14:30的數據比較，九月份期貨比現貨低水147點或4.47%，十二月份期貨合約低水13.35%，需要注意的是，這是在內地股市下跌3.21%的同時，滬深300九月合約上升3%的結果所致。換言之兩者的波差在星期一已經不合理地出現6%差價。在每日有限度成交的背景下，假如有低位沽空盤被硬夾上去，而加入持有沽空盤到結算日同樣將會面臨不可避免的虧損。 新加坡合約走勢和滬深300類似，低水3.12%，但星期一開盤后走勢和內地基本保持一致，相對滬深300指數期貨的偏離明顯縮窄。同樣地，10月份合約同樣出現少量升幅。 3287.6299 3140.6001 2848.8 2400 2600 2800 3000 3200 3400 3600 3800 4000 4200 滬深300 9月期貨 12月期貨 9651.98 9350 9097.5 8000 8500 9000 9500 10000 10500 11000 11500 12000 A50 9月合約 10月合約 內地股指何去何從？ 4 內地股指何去何從？ 在星期一，內地股市和期貨的表現一定程度上印證了市場的觀點。由於中央強烈打壓流動性，換言之假如持有內地股指期貨到九月十八日結算，每一手的滬深300將會面臨超過10萬的虧損，即使以今日的水平計算，也超過4萬的凈損失。所以投資者只能夠硬著頭皮平倉，高位沽空的倉位還好，倉位不大的投資者也安全，假如是沽空位置比較低，而倉位比較多的押注空頭投資者將會無可避免迎來重大虧損。虧損多少也許還有十個交易日來證實，但新開倉的投資者必定會減少，以今日內地收市觀察，滬深300，上證50和上證500指數期貨持倉量減少接近甚至多過20%，可以預料到的是，隨著流通量進一步減少，想平倉也不是容易的事情。 1)買現貨對沖？ 有分析認為，部分做內外盤對沖的客戶，由於滬股平倉價格會嚴重走樣和不合理，所以不得以會買現貨對沖。但今日收市可見，雖然早盤一度有買盤流入A股，但瞬間僅僅持續了不到半小時，在內銀股領跌下，回吐所有升幅至於，還要倒跌2.52%，滬深300指數下跌更達3.42%。買現貨對沖的說法已經被證實失效。 圖：上證指數9月7日走勢 5 2)流向新加坡A50期貨？ 也有分析認為，由於國內股指期貨沒有限制后幾乎沒有新開沽空倉的成交，導致前期買入的沽空倉位無法平倉。在9月7日的交易中已經如實反映出來。和前一個交易日相比，上證50期貨成交量僅僅為8%，交投大幅度萎縮。 圖：上證50指數期貨和成交量 然而我們對比新加坡A50在9月7日的成交可見，成交量並沒有明顯的漲幅。甚至相對之前的成交同步出現萎縮。以上週一計，8月31日的成交量高達31.8萬張，唯獨今日減少13%至27,6萬張，一定程度受到內地期貨氣氛影響。 圖：新加坡A50指數期貨和成交量 403171 206868 16627 0 50000 100000 150000 200000 250000 300000 350000 400000 450000 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 17/8/2015 18/8/2015 19/8/2015 20/8/2015 21/8/2015 22/8/2015 23/8/2015 24/8/2015 25/8/2015 26/8/2015 27/8/2015 28/8/2015 29/8/2015 30/8/2015 31/8/2015 1/9/2015 2/9/2015 3/9/2015 4/9/2015 5/9/2015 6/9/2015 7/9/2015 成交量 上證 303407 405352 549735 626058 711598 416254 87517 318063 369367 436956 12891 276192 0 100000 200000 300000 400000 500000 600000 700000 800000 0 2000 4000 6000 8000 10000 12000 20/8/2015 21/8/2015 22/8/2015 23/8/2015 24/8/2015 25/8/2015 26/8/2015 27/8/2015 28/8/2015 29/8/2015 30/8/2015 31/8/2015 1/9/2015 2/9/2015 3/9/2015 4/9/2015 5/9/2015 6/9/2015 7/9/2015 成交量 SGXA50 內地股指何去何從？ 6 小結 從今日上證50和滬深300期貨走勢可見，目前內地股指期貨在流動性大減之下，最大的問題在於已經和絕大部分的產品失去標的的作用。假如用現貨進行對沖，今日滬深指數下跌而滬深300指數期貨上升的走勢可見，假如持有期貨沽空倉，而同時買入滬深300股份或ETF，虧損非但沒有減少，更因為滬深指數下跌3%而期貨上升3%擴大虧損超過6%。在流動性喪失之下，我們並不認同目前買入股票對沖期貨沽空風險的做法。 於此同時，假如投資者是想減少虧損或對沖部分風險，可以考慮同時買入低水相類似的新加坡A50期貨合約，以內外盤對沖的方式規避風險。相對於實股而言，目前A50期貨九月份合約一來同樣有一定程度的低水，二來交易時間比股市要長，假如中央再次推出某些政策，也可以在非日間交易時間平倉或調整倉位。更加重要的是，內地股份有漲停或者跌停的機制，往往會導致投資者不能夠買進足夠倉位，假如無法交易，會進一步擴大無法跟進市場波幅的風險。而新加坡A50期貨在操作上會更加方便。最後就是A50杠杠比率以9月7日計，參考是13%的保證金比例，投資者不需要投放接近100%的資金如股市，在目前融資壓力增大的背景下，現金流尤其重要。 雖然我們無法預測A50會否取代內地股指期貨成為投資者對沖的最大而且最重要的平台，也很難預測到究竟有多少投資者在短期內會遭受虧損。但假如是對沖投資者，除去政治因素，相對於採取實股買入，ETF買入或國內期權買入等種種方法，新加坡A50期貨似乎是更優選擇。 換句話說，假如是進取投資者，可以考慮針對新加坡A50期貨採取買入的策略。我們相信前期底部8310應該會有較大支持，換言之8500點就是一個不錯的買入時機。 內地股指何去何從？ 7 免責聲明 本文件由華富嘉洛證券有限公司發出，本行已盡量嚴謹處理資料，但對資料的準確度及完整性，本行並沒有作出擔保、表述或保證，在任何情況下，本行概不就本文件的任何意見或陳述而引致的任何損失承擔任何責任。除了特別聲明外，資料內容所發表的意見，可予修改而毋須另外通知。 本文件所載的資料並不構成招攬任何人投資於本文所述之任何投資產品。您應就本身的投資經驗、投資目標、財政資源及其他相關條件，小心衡量自己是否適合參與任何投資項目。此文件內容未未經證券及期貨事務監察委員會審查。 Disclaimer and Risk Statement: This document is published by Quam Securities Company Limited (“Quam Securities”), a licensed corporation (central entity number AAC577) regulated by the Securities and Futures Commission in Hong Kong. This document is not intended for distribution to or use by, any person or entity wh