中国经济评论：央行双降意在稳经济

2015年8月25日 敬请参阅最后一页特别声明 敬请参阅最后一页特别声明 - 1 - 证券研究报告 中国经济 央行双降意在稳经济 经济评论 【摘要：人民银行今日宣布“双降”，同时下调存贷款基准利率和存款准备金率。此次降准在预期之内，大概能释放8千亿元流动性，可对冲资本外流。但此次降息略超预期，表明决策层对经济的下行压力较为担心。从今年6月开始，社会融资总量已加速增长，明显缓解了实体经济资金面。在此背景下，此次双降有利于经济增长的稳定。我们预期未来几个月国内实体经济增长将逐步复苏。尽管从时点上来看，此次双降也有稳定资本市场的意味，但它的主要目的并非救市，对股市的提振作用也会有限。】 人民银行今日宣布同时下调存贷款基准利率和存款准备金率。各期限存贷款基准利率均下调0.25个百分点。此次降息后，1年期存款和贷款基准利率已经分别下降至1.75%与4.60%。在降息的同时，1年以上期限的存款利率浮动上限也完全放开。但由于在此次降息之前，商业银行并未用足存款利率的上浮空间，所以此次放开浮动上限并不会导致存款利率上升。 此次存款准备金率普降0.5个百分点。在这基础之上，农村金融机构准备金率还额外多降0.5个百分点，金融租赁公司和汽车金融公司准备金率额外多降3个百分点。根据我们的估算，此次存准普降及定向下调将总共释放约8000亿元的流动性：其中普降释放约6600亿元；额外定向降准释放约1100亿元。 此次央行降准在预期之内，意在对冲资本外流。从去年下半年开始，我国就一直处在资本流出状态中。而今年8月11日人民币汇改所导致的贬值更加大了资本流出压力。根据我们估算，7月我国热钱流出已经高达8千亿元人民币。相信这一数字在8月还会进一步加大。在这样的背景下，市场对央行降准来对冲资本流出已有充分预期。由于此次降准释放的流动性规模大致也就与1个月的资本流出量相当，在未来几月预计还有更多降准。 而央行此次降息则略超我们预期。因为前两月的货币宽松已经开始作用到实体经济，此时降息的急迫性不高。从今年6月开始，社会融资总量增长已明显加速，地方债发行规模也大幅扩张。这让投资到位资金增长加快，实体经济面临的资金瓶颈明显放松。这样的势头保持下去，就应该能够带动实体经济逐步复苏。在这样的情况下央行仍然选择降息，表明决策层对经济增长相当担忧。 此次央行双降印证了我们之前的判断，货币宽松正在从“定向”转向“全面”。在8月初央行发布的《2季度货币政策执行报告》中已经可以读出这样的意味。而此次双降（尤其是降息）则更从行动上诠释了央行在货币政策报告中所说的“疏通货币政策向实体经济的传导渠道，提高金融运行效率和服务实体经济的能力。” 很明显，央行此次双降意在稳定国内流动性，稳定经济增长。降准虽然是一个中性的流动性政策，但它有利于在资本流出背景下维持国内金融市场流动性的平稳，并有类似于对银行减税的效果，从而能增强银行体系向实体经济 分析师: 徐高 010-58452002 gaoxu@ebscn.com 执业证书编号： S0930512080004 关注光大宏观 把握经济脉搏 2015-8-25 经济评论 敬请参阅最后一页特别声明 敬请参阅最后一页特别声明 - 2 - 证券研究报告 的资金投放能力。而降息则会直接降低实体经济的利息支出，压低融资成本。在社会融资总量已经开始加速增长的环境中，此次双降更能发挥稳定经济增长作用。我们相信，实体经济（第二产业）将在这样宽松政策的带动下逐步复苏。 尽管从时点上来看，此次双降也有稳定资本市场的意味，但它的主要目的并非救市，对股市的提振作用也会有限。 在此次双降之前的6个交易日中，上证综指已经累计下跌了约26%。昨天更是创出了次贷危机后A股日度跌幅的新纪录。此时双降虽不能说与股市震荡全无关系，但也不应解读为强力救市的开始。今年6、7月间政府强力救市的最终目的是防控金融风险，而非一味托举股指。目前，股市内融资盘规模已经缩减很多，高风险的场外配资也已被叫停。这样一来，股市下跌对金融体系稳定构成的威胁已经大大下降，政府出手干预股指的必要性也因而大为降低。所以，尽管股市近期又出现了较为猛烈的下跌，救市政策仍然会稳步退出（只是退出的步伐可能会适当放慢）。 而从6、7两月救市的过程来看，货币宽松对托举股指的作用相当有限。最为有效的救市举措是证金公司真金白银的入市购买。但从前期公布证金公司将向汇金转移股票来看，其边际购买意愿已经大为下降。所以，此次央行双降很难扭转股市运行趋势。股市仍将在泡沫破灭、去杠杆、以及救市政策退出的压力下向低迷的宏观基本面复归。■ 2015-8-25 经济评论 敬请参阅最后一页特别声明 敬请参阅最后一页特别声明 - 3 - 证券研究报告 分析师声明 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 分析师介绍 徐高，光大证券首席经济学家。加入光大证券前，他曾任瑞银证券高级经济学家、世界银行经济学家、国际货币基金组织兼职经济学家及研究助理等职。徐高目前还是北京大学国家发展研究院兼职研究员、中国首席经济学家论坛理事、以及多家主流财经媒体的专栏作家。徐高拥有北京大学颁发的经济学博士学位，以及西南交通大学颁发的工学硕士、学士学位。 行业及公司评级体系 买入—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上； 增持—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 中性—未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%； 减持—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%； 卖出—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上； 无评级—因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。 市场基准指数为沪深300指数。 分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。 2015-8-25 经济评论 敬请参阅最后一页特别声明 敬请参阅最后一页特别声明 - 4 - 证券研究报告 特别声明 光大证券股份有限公司（以下简称“本公司”）创建于1996年，系由中国光大（集团）总公司投资控股的全国性综合类股份制证券公司，是中国证监会批准的首批三家创新试点公司之一。公司经营业务许可证编号：z22831000。 公司经营范围：证券经纪；证券投资咨询；与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问；证券承销与保荐；证券自营；为期货公司提供中间介绍业务；证券投资基金代销；融资融券业务；中国证监会批准的其他业务。此外，公司还通过全资或控股子公司开展资产管理、直接投资、期货、基金管理以及香港证券业务。 本证券研究报告由光大证券股份有限公司研究所（以下简称“光大证券研究所”）编写，以合法获得的我们相信为可靠、准确、完整的信息为基础，但不保证我们所获得的原始信息以及报告所载信息之准确性和完整性。光大证券研究所可能将不时补充、修订或更新有关信息，但不保证及时发布该等更新。 本报告根据中华人民共和国法律在中华人民共和国境内分发，仅供本公司的客户使用。 本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次发布时光大证券研究所的判断，可能需随时进行调整。报告中的信息或所表达的意见不构成任何投资、法律、会计或税务方面的最终操作建议，本公司不就任何人依据报告中的内容而最终操作建议作出任何形式的保证和承诺。 在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。投资者应当充分考虑本公司及本公司附属机构就报告内容可能存在的利益冲突，不应视本报告为作出投资决策的唯一参考因素。 在任何情况下，本报告中的信息或所表达的建议并不构成对任何投资人的投资建议，本公司及其附属机构（包括光大证券研究所）不对投资者买卖有关公司股份而产生的盈亏承担责任。 本公司的销售人员、交易人员和其他专业人员可能会向客户提供与本报告中观点不同的口头或书面评论或交易策略。本公司的资产管理部和投资业务部可能会作出与本报告的推荐不相一致的投资决策。本公司提醒投资者注意并理解投资证券及投资产品存在的风险，在作出投资决策前，建议投资者务必向专业人士咨询并谨慎抉择。 本报告的版权仅归本公司所有，任何机构和个人未经书面许可不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表、篡改或者引用。 光大证券股份有限公司研究所 销售交易部 机构业务部 上海市新闸路1508号静安国际广场3楼 邮编200040 总机：021-22169999 传真：021-22169114、22169134 销售交易部 姓名 办公电话 手机 电子邮件 上海 严非 021-22169086 13611990668 yanfei@ebscn.com 周薇薇 021-22169087 18621181721 zhouww1@ebscn.com 徐又丰 021-22169082 - xuyf@ebscn.com 李强 021-22169131 liqiang88@ebscn.com 张弓 021-22169083 zhanggong@ebscn.com 罗德锦 021-22169146 - luodj@ebscn.com 濮维娜 021-62152373 13611990668 puwn@ebscn.com 计爽 021-22167101 18621181721 jishuang@ebscn.com 北京 郝辉 haohui@ebscn.com 黄怡 010-58452027 - huangyi@ebscn.com 梁晨 - liangchen@ebscn.com 刘公直 010-58452029 liugongzhi@ebscn.com 朱林 zhulin1@ebscn.com 深圳 黎晓宇 0755-83553559 - lixy1@ebscn.com 李潇 0755-83559378 lixiao1@ebscn.com 张亦潇 0755-23996409 zhangyx@ebscn.com 王渊锋 wangyuanfeng@ebscn.com 国际业务 陶奕 021-62152393 18018609199 taoyi@ebscn.com 戚德文 021-22169152 13585893550 qidw@ebscn.com 顾胜寒 021-22167094 18352760578 gush@ebscn.com 上海博颐投资管理有限公司