锌周度报告：锌下行有限 看好供应缺口带来上涨

敬请阅读末页的重要说明 期货研究报告 | 商品研究 周度报告 锌下行有限 看好供应缺口带来上涨 2015年06月05日 锌周度报告20150601-20150605 沪锌指数周K图 资料来源：文华财经，招商期货研究所 锌市场数据跟踪表 标的 6月5日 5月29日 涨跌 沪锌1507 16320 16860 (540) 伦锌电3 2140 2185 (45) 沪锌1506 16265 16705 (440) 上海现货 16215 16575 (360) SHFE库存 186172 191003 (4831) LME库存 444500 454575 (10075) 伦锌0-3 (8) (6) (2) 沪锌0-3 (105) (285) 180 资料来源：招商期货研究所 许红萍 86-755-82763490 xuhp@cmschina.com.cn F3000553 本期投资策略： 投资标的 当期持仓 上期持仓 变化 LmeS锌3 多单 空单 维持 SHFE锌1506 多单 观望 开多 沪比伦 反套 反套 维持 本期观点：  短期锌价下跌超基本面 基本面潜在转好可能 首先，精炼锌现货库存在结束连续攀升后，出现持续下滑迹象，另一方面国产矿增速下滑是超出市场预期的，未来锌精矿供应收紧确定性预期下，加工费继续攀升可能性渐弱，TC更可能重回下滑挤压冶炼厂利润可能性导致冶炼厂开工率受损；最后中国冶炼厂产能利用率回升对进口矿的依赖持续攀升，下半年国外锌精矿供应收缩或影响国内锌冶炼厂开工率及产出，最终导致锌供下半年增速放缓。  维持中期看涨锌价不变，短期回调有限 锌价拐点确定两个关键因素目前已经开始体现：一是锌精矿加工费下滑；二是国内现货及进口精矿锌贴水收窄。  操作上建议：操作上短期建议维持锌反套头寸不变，并且在16000-16500元/吨逢低布局锌中期多单。  风险提示：环保及提价打击初级消费市场生产积极性  中国各地区现货0#锌成交价及当月升贴水状况（元/吨 ） 地域 6月5日 5月29日 涨跌 与1506升贴水 期现套利 上海 16250 16590 (340) (15) 观望 广东 16270 16650 (380) 5 观望 天津 16740 17015 (275) 475 买期抛现 资料来源：招商期货研究所 侯书锋 86-755-82766927 housf@cmschina.com.cn F0211284 Z0001540 微信公众号：招商期货研究所 期货研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 2 本周锌冶炼厂集中保值（部分空头席位空单大幅增加）及反套平仓、正套介入等因素下，沪锌大幅下跌540元/吨，伦锌小幅下跌45美元/吨，比值也迅速由此前的7.56回落至7.30附近。 但我们坚持此前观点不变，抛开前面两个因素，我们认为沪锌大幅下跌超出基本面，比值回落也为时尚早。 一、锌市场回顾 表1：锌市场价格及走势（单位：元/吨，美元/吨，吨） 标的 6月5日 5月29日 涨跌 沪锌1507 16320 16860 (540) 伦锌电3 2140 2185 (45) 沪锌1506 16265 16705 (440) 上海现货 16215 16575 (360) SHFE库存 186172 191003 (4831) LME库存 444500 454575 (10075) 伦锌0-3 (8) (6) (2) 沪锌0-3 (105) (285) 180 资料来源：wind,招商期货研究所 图1：沪锌指数周K图(元/吨) 图2：LME锌周K图（美元/吨） 资料来源：文华财经,招商期货研究所 资料来源：文华财经,招商期货研究所 图3：锌现货及升水贴走势图 图4：LME锌及0-3走势图 资料来源：wind,招商期货研究所 资料来源：wind,招商期货研究所 图5：沪锌指数持仓与主力价格 图6：LME持仓与价格 资料来源：wind,招商期货研究所 资料来源：LME,招商期货研究所 (200)(100)0 100 200 300 400 14000 14500 15000 15500 16000 16500 17000 17500 18000 单位：元/吨现货成交升贴水上海0#锌成交价(50)(40)(30)(20)(10)0 10 20 30 40 50 1700 1800 1900 2000 2100 2200 2300 2400 2500 LME锌升贴水(0-3) 日期货收盘价(电子盘):LME3个月锌日13500 14000 14500 15000 15500 16000 16500 17000 17500 18000 100000 200000 300000 400000 500000 600000 700000 期货持仓量:锌日期货结算价(连三):锌日1750 1850 1950 2050 2150 2250 2350 2450 200000 220000 240000 260000 280000 300000 320000 340000 360000 2012-01-112013-01-112014-01-112015-01-11LME锌持仓量日期货收盘价(电子盘):LME3个月锌日 期货研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 3 本周锌沪伦比值由7.56回落至7.30，尚难形成比值回落基本面。锌进口报关大幅增加国内供应短期仍难实现，未来锌沪伦比值仍存在向上修复空间和可能性。一方面精锌进口仍停留在保税区，另一方面下半年精锌整体供应增量小于上半年，对进口锌的依赖将增强。 主要消费地区华北天津等地锌价下滑幅度较小，显示下游消费增长没有改变。但供应增长特别是交割压力使华东和华南锌现货成交贴水维持，但较上周明显收窄。 图7：锌主力合约/伦锌电3周度比值继续回落（单位：1） 资料来源：wind,招商期货研究所 表2：中国各地区现货0#锌成交价及当月升贴水状况（元/吨 ） 地域 6月5日 5月29日 涨跌 与1506升贴水 期现套利 上海 16250 16590 (340) (15) 观望 广东 16270 16650 (380) 5 观望 天津 16740 17015 (275) 475 买期抛现 资料来源：招商期货研究所 图8：国内主要消费地区0#锌价格走势图（元/吨） 资料来源：SMM,招商期货研究所 二、锌矿存潜在短缺可能 2.1 国内锌精矿对外矿依赖重回升势 15600 15800 16000 16200 16400 16600 16800 17000 17200 17400 17600 SMM 均价 广东 天津 期货研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 4 自2014年二季度进口锌精矿TC大幅上涨60%，由130美元/吨上涨至210元/吨，进口矿冶炼利润大幅改善，也带了来进口矿依存度再度回升至2010年之前水平。国产锌精矿TC上升可能更早，由2011年的4100元/吨上涨至5400元/吨，主要是国内锌精矿供应自2012年大幅增加超过精炼锌需求，进口需求大幅下降。因此，抛开锌价上涨带来利润增长外，矿山让利即较此前增加1000元/吨以上（进口增长更多达到1360元/吨附近），使得这部分原本属于矿山内利润转移至冶炼环节。 国内锌精矿山企业自2011年开始整合，小矿山改大矿山，整顿合并导致在改扩建当中锌精矿产量大幅增加，以2012年为例，首次锌精矿国内产量超过锌冶炼产量，中国对外矿进口依存大幅下降，但是这种产量增长不可持续，在此过程当中锌矿山新建投产并不如产量上升般增加，从2013-2014年产量增速放缓即可说明。而且随着环保成本不断增加，锌精矿山投入（固定、环保等投入年年增加）产出（矿石利润）比下滑，导致锌矿山投资由70-80%下降至40%以内，未来仍存在下降可能性。 国内精炼锌产量与锌精矿之间的差值显示国产锌精矿短缺量已经此前的5万吨以上攀升至10万吨以上，对外矿依赖程度增加。 图9：矿供应重回收缩 锌矿TC继续上涨空间有限（单位：元/吨，美元/吨） 资料来源：SMM,招商期货研究所 图10：2015年锌精矿产量增速明显放缓，无法满足日益提高冶炼产能需求（单位：万金属吨） 资料来源：wind,招商期货研究所 图11：国内锌冶炼对矿需求缺口达到10万以上（单位：万金属吨） 资料来源：wind,招商期货研究所 50 70 90 110 130 150 170 190 210 230 4000 4500 5000 5500 6000 6500 国内TC均价（元/吨） 进口TC均价（美元/吨） 20 25 30 35 40 45 50 55 60 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 2012 2013 2014 2015 (150000) (100000) (50000) 0 50000 100000 150000 200000 250000 300000 电解锌产量-锌精矿产量 期货研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 5 以2011-2014年中国依存度在0-10%左右分析，中国外过剩约在30万吨，但是目前中国进口量扩大至120万吨金属以上，国外锌精矿则可能会短缺，2015年供应下滑量在20万吨左右，是市场不用太过度担忧的一个数字，但仍难避免潜在短缺的可能性。特别是2015年锌精矿在三季度末将确定关闭70万吨，造成2016年锌精矿供应减少70万吨，很难从其他替代供应发现足量新增替代供应。 综合国内锌精矿产量及进口量，显示国内锌精矿供需由过剩转向不足，并且在2015年加剧。在未来国产锌精矿增速有限及进口替代供应收缩背景下，锌精矿或出现短缺并限制锌冶炼产能扩张。 目前锌精矿供应南方偏紧北方充裕，但锌冶炼产能主要分布于南方各省，原料短缺限制了部分开工率回升。但在冶炼利润向好背景下，锌冶炼厂开工率仍得到极大修复，完全弥补了精炼锌进口下滑带来的影响。 图12：进口TC上涨刺激进口锌精矿大幅增长（单位：万吨） 资料来源：wind,招商期货研究所 图13：锌精矿对外矿依赖增加 短缺仍扩大（单位：金属万吨） 资料来源：wind,招商期货研究所 2.2 锌冶炼短期增速迅速 长期或受制于矿供应短缺 图14：中国锌冶炼厂开工率持续回升（%） 资料来源：SMM,招商期货研究所 0 50000 100000 150000 200000 250000 300000 350000 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 2013 2014 2015 (25) (20) (15) (10) (5) 0 5 10 15 矿供应平衡 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 2011 2012 2013 2014 2015 期货研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 6 短期在锌冶炼厂产能利用率不断提高背景下，精炼锌产量或继续攀升，预计5月锌产量将超过53万吨万内高点。 中长期来看，锌冶炼厂开工率提高仍依赖进口矿增加情况，下半年国际锌精矿供应收缩导致国内原料市场或持续紧张，锌产能利用率继续回升可能性微弱。 国内锌现货库存结束连续攀升后，重回下降趋势，连续第三周下滑，本周继续下降0.32万吨至27.7