稳步发展，医药电商核心竞争力不断增强

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2015年2月13日 一心堂（002727.SZ） 医药生物 稳步发展，医药电商核心竞争力不断增强 公司简报 公司发布2014年年度报告，14年全年营业收入为44.3亿元，同比增长24.9%。归属上市公司股东净利润2.97亿元，同比增长23.4%。扣非净利润为2.965亿元，同比增长25.6%。公司毛利率与净利率与去年同期均保持稳定。 ◆发展势头良好 公司的主营业务为医药零售连锁，过去3年收入与净利润均保持了20%以上的增长。这主要得益于门店的快速扩张。新增门店在第2-5年为高速增长期。公司现有门店2,623家，其中2008-12年开业的门店为1,270家，除此以外，公司还计划2015年在西南地区新增门店1,000家。这些新开业的门店将对未来公司的销售与利润成长构成重要支持。 ◆医药电商的核心竞争力不断增强 处方药网售解禁将给医药电商带来约3000亿的市场空间。其中线上线下协同的O2O是主流的商业模式。高密度的线下门店网络与超过7年的信息化建设构筑了公司在O2O医药电商领域的核心竞争力。随着公司门店网络的持续扩张（15年新增1,000家门店）和信息化建设的进一步投入（未来2年计划投资1.2亿元），公司在医药电商领域的竞争力不断增强，有望成为O2O医药电商龙头。 ◆盈利预测 我们预测公司15-17年的EPS分别为1.42元、1.72元和2.05元，对应的估值为38x、32x和27x。考虑到公司门店扩张带来的销售与利润的快速成长和医药电商给业绩的弹性，给予公司“买入“评级，目标价65元。 ◆风险提示： 门店异地扩张不达预期；电商最后一公里配送增加运营成本；网上医保支付不能落地 业绩预测和估值指标 指标 2013 2014 2015E 2016E 2017E 营业收入（百万元） 3,547 4,428 5,740 6,921 8,229 营业收入增长率 24.79% 24.86% 29.62% 20.57% 18.90% 净利润（百万元） 241 297 370 448 535 净利润增长率 31.94% 23.44% 24.31% 21.22% 19.34% EPS（元） 0.93 1.31 1.42 1.72 2.05 ROE（归属母公司)（摊薄） 23.00% 14.28% 15.96% 16.66% 17.06% P/E 59 42 38 32 27 P/B 14 7 6 5 5 买入 当前价/目标价：54.50/65.00元 目标期限：6个月 分析师 江维娜 (执业证书编号：S0930513060003 ) 021-22169102 jiangwn@ebscn.com 联系人 万明亮 021-22167197 wanmingliang@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 2.60 总市值(亿元)：141.86 一年最低/最高(元)：14.64/57.77 近3月换手率：107.41% 股价表现(一年) -10%45%100%155%210%07-1407-1408-1409-1410-1411-1412-1401-15一心堂沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 39.71 -29.82 0.00 绝对 37.70 2.89 0.00 相关研报 药品零售行业的整合者，未来O2O医药电商龙头 ··········································· 2014-10-31 2015-02-13 一心堂 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 0%10%20%30%40%50%201320142015E2016E2017E利润率毛利率EBIT率销售净利率 利润表（百万元） 2013 2014 2015E 2016E 2017E 营业收入 3,547 4,428 5,740 6,921 8,229 营业成本 2,142 2,638 3,425 4,136 4,917 折旧和摊销 53 74 12 24 27 营业税费 23 25 38 46 54 销售费用 919 1,124 1,470 1,772 2,107 管理费用 176 238 310 374 444 财务费用 10 4 1 -8 -12 公允价值变动损益 0 0 0 0 0 投资收益 0 1 0 0 0 营业利润 264 344 436 529 632 利润总额 270 345 438 531 634 少数股东损益 -1 -2 0 0 0 归属母公司净利润 240.85 297.31 369.59 448.00 534.66 资产负债表（百万元） 2013 2014 2015E 2016E 2017E 总资产 2,073 2,941 3,490 4,134 4,898 流动资产 1,625 2,399 2,572 3,210 3,970 货币资金 520 1,056 861 1,144 1,515 交易型金融资产 0 0 0 0 0 应收帐款 218 245 336 405 481 应收票据 16 7 14 17 21 其他应收款 65 84 104 125 149 存货 608 766 958 1,157 1,375 可供出售投资 0 0 0 0 0 持有到期金融资产 0 0 0 0 0 长期投资 3 4 4 4 4 固定资产 313 350 689 718 738 无形资产 15 29 28 26 25 总负债 1,023 859 1,162 1,375 1,626 无息负债 803 859 1,141 1,375 1,626 有息负债 220 0 21 0 0 股东权益 1,050 2,083 2,316 2,690 3,135 股本 195 260 260 260 260 公积金 224 916 953 968 968 未分配利润 628 906 1,102 1,462 1,907 少数股东权益 3 0 0 0 0 现金流量表（百万元） 2013 2014 2015E 2016E 2017E 经营活动现金流 228 176 339 400 478 净利润 241 297 370 448 535 折旧摊销 53 74 12 24 27 净营运资金增加 160 314 283 297 335 其他 -225 -509 -325 -370 -419 投资活动产生现金流 -145 -165 -418 -30 -30 净资本支出 -145 -158 -418 -30 -30 长期投资变化 3 4 0 0 0 其他资产变化 -3 -10 0 0 0 融资活动现金流 51 520 -117 -87 -78 股本变化 0 65 0 0 0 债务净变化 64 -220 21 -21 0 无息负债变化 245 56 282 234 251 净现金流 134 532 -195 283 371 资料来源：光大证券、上市公司 0%10%20%30%40%0 100 200 300 400 500 600 201320142015E2016E2017E净利润_增长率净利润增长率 0%10%20%30%40%0 2000 4000 6000 8000 10000 201320142015E2016E2017E销售收入_增长率销售收入增长率 0%5%10%15%20%25%201320142015E2016E2017E资本回报率ROEROAROICWACC 2015-02-13 一心堂 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 关键指标 2013 2014 2015E 2016E 2017E 成长能力（%YoY） 收入增长率 24.79% 24.86% 29.62% 20.57% 18.90% 净利润增长率 31.94% 23.44% 24.31% 21.22% 19.34% EBITDAEBITDA增长率 30.85% 29.10% 6.51% 21.35% 18.67% EBITEBIT增长率 30.96% 26.97% 25.73% 19.20% 18.98% 估值指标 PE 59 42 38 32 27 PB 14 7 6 5 5 EV/EBITDA 33 33 32 26 21 EV/EBIT 40 40 32 27 22 EV/NOPLAT 45 46 39 32 27 EV/Sales 3 3 2 2 2 EV/IC 9 8 6 5 5 盈利能力（%） 毛利率 39.59% 40.44% 40.33% 40.24% 40.25% EBITDA率 9.21% 9.52% 7.82% 7.87% 7.86% EBIT率 7.72% 7.85% 7.62% 7.53% 7.53% 税前净利润率 7.61% 7.80% 7.64% 7.68% 7.71% 税后净利润率（归属母公司） 6.79% 6.71% 6.44% 6.47% 6.50% ROA 11.55% 10.03% 10.59% 10.84% 10.92% ROE（归属母公司）（摊薄） 23.00% 14.28% 15.96% 16.66% 17.06% 经营性ROIC 18.99% 17.61% 15.71% 16.58% 17.49% 偿债能力 流动比率 1.59 2.80 2.22 2.34 2.45 速动比率 1.00 1.91 1.39 1.50 1.60 归属母公司权益/有息债务 4.76 - 111.01 - - 有形资产/有息债务 8.97 - 162.77 - - 每股指标(按最新预测年度股本计算历史数据) EPS 0.93 1.31 1.42 1.72 2.05 每股红利 0.00 0.52 0.28 0.34 0.41 每股经营现金流 0.88 0.68 1.30 1.54 1.84 每股自由现金流(FCFF) 0.00 -0.34 -1.00 0.80 1.04 每股净资产 4.02 8.00 8.90 10.33 12.04 每股销售收入 13.63 17.01 22.05 26.59 31.61 资料来源：光大证券、上市公司 2015-02-13 一心堂 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 分析师声明 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 分析师介绍 江维娜，上海交大医学院临床医疗（法语班）普外科硕士，光大研究所医药行业研究员，此前历任海通、东方证券医药行业研究员。 主要覆盖公司：天士力、康美药业、科伦药业、海正药业、恩华药业、科华生物、和佳股份等。 投资建议历史表现图 一心堂（002727） 570102030405060Jul-14Jul-14Jul-14Aug-14Aug-14Sep-14Sep-14Oct-14Oct-14Nov-14Nov-14Dec-14Dec-14Dec-14Jan-15Jan-15Feb-15股价-元050010001500200025003000350040004500沪深300一心堂目标价沪深300 资料来源：光大证券研究所 日期 股价 目标价 评级 2014-10-31 46.36 57.00 买入 买入— 增持— 中性— 减持— 卖出— 行业及公司评级体系 买入—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上； 增持—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 中性—未来6-12