上海国资改革迈出“关键一步”，公司潜力有望加速释放

请务必阅读正文之后的重要声明部分 上海梅林(600073.SH ) 上海国资改革迈出“关键一步”，公司潜力有望加速释放 评级：买入 前次： 买入 目标价（元）：11.3 分析师分析师 胡彦超黄文婧 S0740512070001S0740514050002021-20315176021-20315138huyc@r.qlzq.com.cn huangwj@r.qlzq.com.cn2015年2月3日 基本状况 总股本(百万股) 937.73 流通股本(百万股) 822.74 市价(元) 9.79 市值(百万元) 8457.77 流通市值(百万元) 7975.22 股价与行业-市场走势对比 业绩预测 指标2012A2013A2014E 2015E2016E营业收入（百万元） 7,852.2 10,376. 11,392. 13,230. 15,505.营业收入增速23.87% 32.15% 9.79% 16.13% 17.20%净利润增长率 -8.10% 10.85% 12.49% 20.76% 20.03%摊薄每股收益（元）0.19 0.19 0.19 0.22 0.27 前次预测每股收益（元）0.19 0.19 0.19 0.22 0.27 市场预测每股收益（元） 偏差率（本次-市场/市 市盈率（倍） 34.27 46.51 39.65 32.83 27.36 PEG —4.29 3.17 1.58 1.37 每股净资产（元）2.51 2.41 2.56 2.76 3.01 每股现金流量（元） 0.05 0.25 0.57 0.38 0.48 净资产收益率7.47%7.83% 8.29% 9.29% 10.24%市净率 2.56 3.64 3.29 3.05 2.80 总股本（百万元）747.94 822.74 937.73 937.73 937.73 备注：市场预测取聚源一致预期 投资要点  事件：公司昨日收盘价10.28元，随着近期股价的持续上涨，已经接近我们3个月前上调的最新目标价10.4元，过去一年公司通过改革和各种转型带来的效率提升缓慢而坚定的进行着，而2015年上海国资改革迈出关键一步，有望加速公司国企改革潜力的释放。  在1月29日召开的上海两会上，上海市政府把上海国际集团与上海国盛集团确定为两大国资流动平台，且即将开始实质性运作，这被视为上海国资改革迈出的“关键一步”，上海国企改革也走在了全国的前列。上海市国资委主任徐逸波在两会上表示：“将首先通过建立公开、透明、规范的运作制度，随后分步骤将相关的国有股权注入到上述两大国资流动平台，并在此基础上选择合适的时机，推动国资流动平台实质性运作。2015年上海国资改革将在国资流动平台规范运作、推动集团公司整体上市、推动国有企业改革转制和创新转制及建立长效的激励约束机制四个方面进行新的探索。未来上海将逐渐形成国资委负责资本监管、平台公司负责资本运作、企业集团负责日常经营的整体工作格局”。全国来看，在已公布的28个省份政府工作报告中都提及和明确了国企改革重点，2015年是国企改革继续加速推进并将进入实质落实之年，也是我们反复提及的2015年食品饮料行业最重要的投资主线之一。  作为光明食品集团旗下的四家上市公司之一，上海梅林（其他3家为光明乳业、金枫酒业、海博股份）有望受益于上海国资改革全局推进阶段自上而下的改革提速。光明食品集团也是上海国企中最早明确混改路径的企业集团——以提高资产证券化的方式推动混合所有制改革，3-5年内资产证券化率由目前的不到20%提升到50%。而公司去年下半年已经拿出旗下的便利连锁业务开始探索混合所有制经营，计划2016年底之前引入战略投资者及管理层持股。这是公司探索混合所有制改革的第一步，目前在稳步推进中，未来可能逐步推进到其他子公司和业务板块。 食品饮料 证券研究报告公司点评 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 -公司点评  同时，我们预计上海梅林正在进行战略升级，大肉食板块谋求全国化布局，其中苏食肉品将是先锋，也可能通过并购加速布局。苏食肉品自从2012年并进梅林后，利润稳步提升。我们认为苏食的良好表现也给公司未来的并购提供了信心和催化。而苏食在天猫、京东、1号店等电商平台上的良好运作、积极拥抱生鲜电商的态度，也为其突破江浙沪区域性品牌打下扎实基础。  由于四季度猪价承压和春节较晚等原因，我们预计公司四季度基本会延续Q3的表现，就2014年全年来看，预计收入端保持大个位数的增长，利润端预计增长区间10%-15%。虽然不算突出，但在2014年整体消费低迷的情况下已实属不易。  考虑到上海国资改革实质推进有望推动公司改革提速，我们上调目标价至11.3元，对应2015年50倍PE、0.7倍PS，维持“买入”评级。上海梅林坐拥大量历史悠久、优质的品牌资产，目前ROE只有双汇的1/4，而净利率不到双汇的1/6，未来改善空间巨大。在国企改革进程的推动下，公司管理和盈利能力将持续改善，并有望通过引入战略投资者等获得效率提升的超预期机会。预计2014-16年净利润同比增长12.49%、20.76%、20.03%，考虑定增摊薄影响，对应EPS为0.19、0.22、0.27元。  潜在催化剂：大肉食板块的全国化布局启航、控制人光明集团加速资产证券化 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 -公司点评 图表1：上海梅林销售收入预测总表 产品销售收入单位：人民币百万元项 目2011201220132014E2015E2016E肉及肉制品销售收入3,188.223,969.376,268.946,450.567,326.098,597.86增长率（YOY）43.11%24.50%57.93%2.90%13.57%17.36%毛利率9.10%13.25%13.10%13.72%14.13%14.27%销售成本2,898.073,443.345,447.755,565.326,291.257,371.11增长率（YOY）39.89%18.82%58.21%2.16%13.04%17.16%毛利290.15526.03821.19885.241,034.841,226.75增长率（YOY）85.79%81.30%56.11%7.80%16.90%18.54%占总销售额比重55.60%50.55%60.41%56.62%55.37%55.45%占主营业务利润比重36.83%47.46%56.50%54.67%55.30%56.20%冠生园销售收入1,222.581,540.511,735.851,973.002,215.002,567.00增长率（YOY）—26.00%12.68%13.66%12.27%15.89%毛利率34.01%29.27%27.82%27.90%28.10%27.60%销售成本806.781,089.601,252.941,422.531,592.591,858.51增长率（YOY）—35.06%14.99%13.54%11.95%16.70%毛利415.80450.91482.91550.47622.42708.49增长率（YOY）—8.44%7.10%13.99%13.07%13.83%占总销售额比重21.32%19.62%16.73%17.32%16.74%16.56%占主营业务利润比重52.78%40.68%33.23%33.99%33.26%32.46%食品分销销售收入1,295.702,308.162,336.612,932.003,650.004,300.00增长率（YOY）—78.14%1.23%25.48%24.49%17.81%毛利率4.19%4.21%4.89%5.00%4.80%4.80%销售成本1,241.412,211.042,222.422,785.403,474.804,093.60增长率（YOY）—78.11%0.51%25.33%24.75%17.81%毛利54.2997.12114.19146.60175.20206.40增长率（YOY）—78.89%17.58%28.38%19.51%17.81%占总销售额比重22.60%29.39%22.52%25.74%27.59%27.73%占主营业务利润比重6.89%8.76%7.86%9.05%9.36%9.46%其他销售收入27.6034.2435.0837.0039.0041.00增长率（YOY）—24.03%2.47%5.47%5.41%5.13%毛利27.6034.2435.0837.0039.0041.00增长率（YOY）—24.03%2.47%5.47%5.41%5.13%占总销售额比重0.48%0.44%0.34%0.32%0.29%0.26%占主营业务利润比重3.50%3.09%2.41%2.28%2.08%1.88%销售收入小计5734.107852.2810376.4811392.5613230.0915505.86销售成本小计4946.266743.998923.109773.2511358.6313323.21毛利787.841108.291453.381619.301871.462182.64平均毛利率13.74%14.11%14.01%14.21%14.15%14.08% 来源：齐鲁证券研究所 图表2：销售收入分项预测1——肉及肉制品业务 肉及肉制品2011 2012 2013 2014E 2015E 2016E总收入（百万元）3,188 3,969 6,269 6,451 7,326 8,598收入yoy43.1% 24.5% 57.9%2.9%13.6% 17.4%总毛利率9.1% 13.3% 13.1% 13.7% 14.1% 14.3%毛利率（+/-）2.1%4.2%-0.2%0.6%0.4%0.1%总毛利（百万元）290526821885 1,035 1,227 来源：齐鲁证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 -公司点评 图表3：梅林罐头详细预测表 梅林2011 2012 2013 2014E 2015E 2016E罐头产量（万吨）4.74.95.05.46.47.5产量yoy4.3%2.0%8.0%17.9% 17.9%罐头产能4.54.54.55.589产能利用率104% 109% 111% 98%80%83%平均售价（元/吨）22,195 23,057 25,357 25,982 27,053 28,021价格yoy3.9% 10.0% 2.5%4.1%3.6%销售收入（百万元）1,043 1,130 1,268 1,403 1,722 2,103收入yoy19.5%8.3%12.2% 10.7% 22.7% 22.1%单位成本（元/吨）18,550 16,465 17,84