目标|估算变更中国|能源|石油服务与设备2015年1月19日中国油田服务-H（2883 HK）新布伦特原油收益调整重点介绍继JEF全球布伦特原油价格预测进一步下调之后，我们预计中海油必须在2015年将资本支出支出减少20％，才能保持健康的资产负债表。因此，我们在2015/16年度将中海油服的盈利分别下调了26％/ 25％，并认为我们的假设已经相当低落。我们将目标价下调18％至14.2港元并维持持有评级。JEF油价再次下调。JEF全球石油团队分别将2015/16/17年的布伦特原油价格分别下调了30％/ 19％/ 14％。基于新的布伦特原油价格，我们预计中海油的现金流量在2015年将减半，并认为中海油将不得不减少资本支出以防止资产负债表被拉长。我们假设中海油将维持30％的净负债比率（净负债/权益），即全球石油公司的平均水平。因此，我们预计中海油2015年的资本支出将同比下降20％。对COSL的影响。中海油服从中海油的国内资本支出中获得约70％的收入。中海油的资本支出削减20％，应导致中海油服的收入下降14％。考虑到现金流不佳和石油服务定价压力，我们认为中海油可能会强调成本控制。因此，我们现在假设1）2015年服务水平（钻机，井服务，海洋运动和地球物理测量）同比下降10％，以及2）服务量同比下降10％。因此，2015年营业利润率应收缩6个百分点。我们分别将2015/16年的收益降低26％/ 25％。提高目标倍数。我们预计未来三年油价将回升，并长期看好布伦特100美元/桶的油价。因此，我们将2015年中海油服的目标价格从9.5倍提高到10倍，以反映油价的“ U型”趋势。其他注意事项。中海油还可能在中期承担更大的杠杆作用，并减少资本支出。我们认为我们对中海油的资本支出和中海油服的财务状况的假设已经相当沮丧。估值/风险中海油服的2015年预期市盈率为9.3倍，与历史平均水平和当前全球同行的估值一致。我们的目标价是基于10倍2015年预期市盈率。主要风险：2015年中海油资本支出预算和国际海上钻井市场。人民币上一个2013A上一个2014年上一个2015年上一个2016年版本号（毫米）-- 27,538.0-- 息税折旧摊销前利润（毫米）-- 11,344.0-- EV / EBITDA6.1倍5.0倍6.4倍6.5x净利润-- 6,632.0-- 8,264.07,357.0 5,443.06,933.0 每股收益风云十二月--1.48--1.731.541.141.451.08风云市盈率7.3倍6.2倍9.4倍10.0倍保持目标价HK $ 14.20（原价HK $ 17.50）HK $ 13.44彭博：2883 HK路透社：2883.HK财务摘要 账面价值（MM）：人民币37,260.0书价值/份额：人民币8.29元净债务（MM）：人民币17,980元返回平均公平：19.0%市场数据 52周范围：HK $ 24.35-HK $ 11.72总Entprs。值（毫米）：HK $ 86,585.5市值（MM）：HK $ 64,135.7机构的所有权：82.7% 分享出去。（MM）：4,772.0浮动（MM）：1,811.1平均日常卷：21,808,960卢杰*股票分析师+852 3743 8020 jlu@jefferies.com于腊班*股票分析师+852 3743 8047 lyu@jefferies.com*杰富瑞香港有限公司价格表现杰富瑞（Jefferies）致力于与研究报告中涵盖的公司开展业务往来。因此，投资者应注意，Jefferies可能存在利益冲突，可能会影响本报告的客观性。投资者应将此报告视为做出投资决定的唯一因素。请参阅本报告第5至8页上的分析师证明，重要的披露信息以及有关非美国分析师的状况的信息。25201510JAN-14 MAY-14 SEP-14 JAN-15中国证券研究 第PAGE页2 共8卢杰，股票分析师，+ 852 3743 8020，jlu @ jefferies.com请参阅本报告第5至8页上的重要披露信息。持有：14.2美元的目标股价情境目标投资论 JEF油价上周再次下调中海油2015年将大幅降低资本支出up客的日费率到2017年都会下降 估值是公平的。 2015年每股收益：人民币1.14元; 10倍市盈率目标价：14.2港元。上行情景 油价高于预期。中海油的国内资本支出将高于预期。 日费率将高于我们的预期。 2015年每股收益：人民币1.50元; 10倍市盈率目标价：18.75港元。下行场景中海油在11-15降低生产目标石油价格下跌导致钻井平台日费率下降。 中国离岸下降率低于13-15的预期。 2015年每股收益：人民币1.0元; 9.5倍市盈率目标价：12.0港元长期分析1年共识远期市盈率港币25分享价钱20倍15倍20151010倍长期财务模型驱动力长期收入复合年增长率1%内部收益成长性1%取得贡献0%营业利润率扩张0%其他注意事项中海油服的下一个增长阶段可能会在十年的下半年到深水投资的到来。55倍0资料来源：彭博社同行组15E组P / E14.012.010.08.06.04.02.00.0资料来源：彭博社，杰富瑞估计15E收益增长8.06.04.02.00.0资料来源：彭博社，杰富瑞估计推荐/价格目标股票行情记录PT2883 HK持有HK $ 14.2ESV US Hold $ 32RIG US持有$ 17ATW US购买$ 40我们持有$ 31NE NE持有$ 17RDC美国购买$ 28英雄美国$ 0.75催化剂/风险公司介绍中国油田服务是中国的海上油气服务公司。它拥有28台自升式钻井平台和10台半潜式钻井平台。此外，该公司还提供完善的服务，海上支持/运输和地球物理业务。远景Jan-06 Jul-06 Jan-1 Jul-07 Jan-08 Jul-08 Jan-09 Jul-09 Jan-10 Jul-10 Jan-11 Jul-11 Jan-12 Jul-12 Jan-12 Jul-13 Jul-13 Jan- 2015年7月14日至1月15日ATWRDC英雄中海油服ESV东北里格做英雄RDCATW中海油服做ESV里格东北 第PAGE页3 共8卢杰，股票分析师，+ 852 3743 8020，jlu @ jefferies.com请参阅本报告第5至8页上的重要披露信息。2014年旧新％CHG同比％2015年旧新％CHG同比％2016年旧新％CHG同比％图表1：收益调整汇率6.186.180.0%0.6%6.086.080.0%-1.7%6.006.000.0%-1.3%钻机运行天数自升式10,58210,5820.0%9.6%11,22010,031-10.6%-5.2%12,54010,940-12.8%9.1%半潜艇3,5823,5820.0%18.1%3,7173,465-6.8%-3.3%3,9093,825-2.2%10.4%总14,16514,1650.0% 11.6%14,93713,496-9.6%-4.7%16,44914,764 -10.2%9.4%钻机日费率抬高钻机1231230.0%5.1%116111-4.3% -10.0%104100-4.3% 半潜艇3233230.0%0.0%316291-8.1% -10.0%319291-9.0%0.0%平均1741740.0%4.4%165157-5.2%-9.6%155149-3.9% 分部收入钻孔服务20,14020,1400.0%18.7%19,87417,372-12.6% -13.7%20,17417,729-12.1%2.1%好服务9,3538,489-9.2%16.9%8,0816,807-15.8% -19.8%8,4856,807-19.8%0.0%海洋支援运输3,6673,6670.0%9.0%3,8383,128-18.5% -14.7%3,9013,486-10.7%11.4%地球物理3,3073,3070.0%7.3%3,2022,705-15.5% -18.2%3,1542,676-15.2%-1.1%内部销售量(3,903)(3,817)-2.2%15.5%(3,742)(3,234) -13.6% -15.3%(3,823)(3,293)-13.9%1.8%总32,56531,788-2.4% 16.2%31,25326,779 -14.3% -15.8%31,89127,404 -14.1%2.3%部门息税前收益钻孔服务7,3037,3030.0%26.7%6,7374,897-27.3% -32.9%6,0514,439-26.6%-9.4%好服务1,5901,443-9.2% 107.9%1,050885-15.8% -38.7%1,103885-19.8%0.0%MS＆T1731730.0% -62.7%313261-16.7%50.6%515477-7.5%82.7%地球物理8938930.0%23.0%640541-15.5% -39.4%631535-15.2%-1.1%总9,9599,813-1.5% 28.3%8,7416,584 -24.7% -32.9%8,3006,336 -23.7% 部门息税前利润率钻井服务36.3％36.3％0.0ppt -3.0ppt 33.9％28.2％-5.7ppt -8.1ppt 30.0％25.0％-5.0ppt -3.2ppt井服务17.0％17.0％0.0ppt 6.3ppt 13.0％13.0％0.0ppt -4.0ppt 13.0％13.0％0.0ppt 0.0ppt海洋支持和运输4.7％4.7％0.0ppt -9.5ppt 8.2％8.3％0.2ppt 3.6ppt 13.2％13.7％0.5ppt 5.3ppt地球物理27.0％27.0％0.0ppt 2.6ppt 20.0％20.0％0.0ppt -7.0ppt 20.0％20.0％0.0ppt 0.0ppt总计30.4％30.7％0.3ppt 2.9ppt27.8%24.4% -3.4ppt-6.3ppt25.9%23.0%-2.9ppt -1.5ppt财务费用和税(1,565)(1,549)-1.0%52.3%(1,384)(1,142) -17.5% -26.3%(1,367)(1,164)-14.9%1.9%调整后收益8,3958,264-1.6% 24.6%7,3575,443 -26.0% -34.1%6,9335,172 -25.4% 调整后每股收益1.76 1.73-1.6% 17.4%1.541.14 -26.0% -34.1%1.451.08 -25.4% 资料来源：COSL，Jefferies 第PAGE页4 共8卢杰，股票分析师，+ 852 3743 8020，jlu @ jefferies.com请参阅本报告第5至8页上的重要披露信息。图2：损益表收入证明200920102011201220132014年2015年2016年2017年钻井服务9,8929,3279,51511,25214,66517,41315,02015,32816,441井服务4,4174,3273,9504,8586,4757,6416,1266,1266,433海上支援与运输2,1712,3462,5342,9453,2513,5443,0233,3693,281地球物理1,3991,5612,42