亚洲日报中国电信行业维持增持预计中国电信在全国FDD-LTE发行方面将比联通更高的4G资本支出加利福尼亚Colin McCallum /研究分析师/ 852 2101 6514 / colin.mccallum@credit-suisse.com Jennifer Gao /研究分析师/ 852 2101 6479 / jennifer.gao@credit-suisse.com●随着中国移动在TD-LTE 4G方面取得的强劲进展（到11月30日增加了7120万个4G用户），我们相信中国电信和联通将有可能在2015年第一季度获得全国范围的FDD-LTE全面试用许可证。●考虑到这一预期，中国电信和联通很可能会制定2015财年的资本支出预算。从绝对意义上讲，中国电信在蜂窝领域的资本支出需求将比联通更高，并且我们将2015财年中国电信的综合资本支出预测从895亿人民币上调17.3％至1,050亿人民币，材料4G加速。●相比之下，联通的好处是已经在2.1GHz范围内构建了密集网络，因此升级到4G的成本可能相对较低。因此，我们将联通资本支出预测从790亿元人民币仅上调8.3％至855亿元人民币。●因此，我们分别下调中国电信和联通2015财年盈利3.2％和1.8％。我们将中国电信的目标价格下调1.7％，但我们将联通的目标维持不变。全国FDD-LTE牌照可能会在2015年第一季度发布随着中国移动在TD-LTE 4G方面取得的强劲进展（11月份净增1680万，使总数达到7120万），我们认为中国电信和联通将有可能在2015年第一季度获得全国范围的FDD-LTE全面试用许可证。提醒一下，中国电信和联通最初于2014年6月27日获得了16个城市的试用许可证，8月28日扩大到40个城市，11月17日扩大到41个城市，12月17日扩大到56个城市。资本支出和现金流量的影响我们预计中国电信和联通将在牢记这一期望的情况下制定2015财年的资本支出预算。我们长期以来一直认为，中国电信在3G时代享受相对“轻松”的软件升级到850MHz EVDO，反过来又意味着4G推出需要付出更大的努力。尽管中国电信正在以相对高效的（并且是全球最受欢迎的）1.8GHz频率推出FDD-LTE，但这仍然需要密度约为其基础850MHz 3G网络两倍的网络。因此，我们将2015财年的资本支出预测从895亿人民币上调了17.3％至1,050亿人民币。相比之下，联通的好处是已经在2.1GHz范围内构建了密集的网络，因此升级到4G的成本可能相对较低。此外，如果有的话，对负责网络建设的张志江的调查将使联通的资本支出预算和预算更加谨慎。评估指标实施–因此，可以说联通很幸运，它强大的W-CDMA / HSPA + 3.75G支持网络已经就位，并且不需要快速的4G“覆盖”部署。因此，我们将联通资本支出预测从790亿元人民币仅上调8.3％至855亿元人民币。尽管较高的折旧费用会流转至收益中，特别是对于中国电信而言，但我们认为这更多是必要投资“ j曲线”的“前期负担”。因此，尽管我们将2015财年的盈利预测下调了3.2％，但将DCF下调至12个月后，中国电信的目标价仅下跌了1.7％，至5.70港币。对于联通，我们的2015财年盈利仅下降1.8％，而基于DCF的联通目标价格保持不变。我们认为中国移动已经超过了资本支出的峰值，我们的预测和目标价格保持不变。提醒一下，中国移动于2013年11月4日获得了其TD LTE 4G全国牌照，到2014年12月，它已经建造了约650k 4G BTS，约占全国覆盖范围的三分之二。国企改革/塔楼共享的更多动力当然，作为近期相对较高的蜂窝资本支出负担的参与者，中国电信可以成为铁塔共享的主要受益者（这在一定程度上解释了为什么中国电信一直坚持改革的努力）。 我们完全预期中国电信将继续积极游说中国铁塔公司的进展。 节省人民币149元的资本支出。三位参与者中的30亿均能从49元人民币中受益。80亿联通看起来定价错误2014财年，中国电信的股价升值了15。8％，中国移动升值了12。6％。 而联通A股上涨了54。2％，762香港下跌10。3％。 762 HK的股价表现似乎与FY14E的短期现金流量发展情况不符。自1996年以来，中国移动的自由现金流首次出现负数，中国电信增长了12。2％，但联通的自由现金流增长了27。5％。 我们的预测表明762 HK将在2015年产生正现金流收益率，并在2016年产生最高现金流收益率，但可能是每月订户数量将在2015年再次证明是主要推动力；如果是这样，那么在全国范围内获得FDD-LTE许可之后，联通和中国电信的已登记订户数量的回升，以及与塔架共享/将塔架资产注入中国塔公司的任何进展，都可能是重要的催化剂。公司股票代号评分（上一个评分）价钱TP氯（％）上/ dn到TP（％）年Ť每股盈余（％）每股收益每股收益（％）市盈率（x）分部 d（％）T + 1。鱼子（％）T + 1T + 1T + 2中国电信0728.HKO（O）P / B（x）T + 1目标价：中国联通香港有限公司（0762.HK）（12个月）目标注意：O =优于大市，N =中性，U =落后大市资料来源：公司数据，瑞士信贷的估算T + 2T + 1T + 2T + 1T + 2T + 1（价格截至2015年1月5日）中国移动有限公司（价格截至2015年1月5日）中国移动有限公司（价格截至2015年1月5日）中国移动有限公司（价格截至2015年1月5日）中国移动有限公司中国联通联通（A）O（O）联通（A）600050.SSN（N）（0941.HK，HK $ 90.1，跑赢大市，目标价HK $ 112.0）中国电信中国联合网络通信有限公司4.545.70(2)2612/130(3)0.220.2702516.813.41.86.21.0(5.80)中国联通香港有限公司（0762.HK，HK $ 10.5，跑赢大市，目标价HK $ 18.85）中国联合网络通信有限公司10.5018.8508012/130(2)0.520.63242016.113.52.45.80.9(18.85)（600050.SS，Rmb5.26，中性，目标价Rmb5.6）重要的全球披露披露附录5.265.600612/130(2)0.200.25252125.821.31.55.71.4(5.60)本人，加利福尼亚州科林·麦卡勒姆（Colin McCallum）证明，（1）本报告中表达的观点准确反映了我对所有标的公司和证券的个人观点，并且（2）我的薪酬中没有，有或将与之直接或间接相关对本报告中表达的具体建议或观点。中国移动有限公司（0941.HK）的三年价格和评级历史0941.HK收盘价目标价 日期（HK $）（HK $）评级2012年1月31日79.30 88.00 N2012年3月9日84.20 101.00 O 亚洲日报2012年10月10日84.70 102.0022013年10月21日85.05 100.002013年12月30日2014年3月20日67.00 86.002014年5月2日14年7月31日85.90 94.502014年8月11日85.65 94.50牛14年8月14日88.30 102.00 O2014年11月4日星号表示覆盖范围的开始或假设。注意事项中国电信3年价格及评级历史（0728.HK）0728.HK收盘价目标价 日期（HK $）（HK $）评分2012年2月6日4.32 4.15 U2012年5月22日3.66 4.30 O2012年8月6日在接下来的12个月中，该股票的总回报预计将超过相关基准*。80.5094.004.51 4.50牛在接下来的12个月中，该股票的总回报预计将与相关基准*相符。73.1089.002012年11月15日3.99 4.70澳13年3月20日3.93 4.802013年7月15日3.75 4.622013年8月21日超重：96.65112.00*市场权重：2013年12月30日2014年2月6日3.53 4.26 O2014年 5月 2日14年7月31日4.39 5.152014年11月4日星号表示覆盖范围的开始或假设。联合国ERPERFO欧盟4.184.50中国联通香港有限公司（0762.HK）的3年价格和评级历史0762.HK收盘价目标价 日期（HK $）（HK $）评级2012年1月18日14.62 20.50 O2012年3月22日13.12 18.802012年10月10日12.84 19.452012年10月29日12.58 17.852012年11月26日2013年12月30日2014年2月28日2014年5月2日3.974.42在接下来的12个月中，该股票的总回报预计将超过相关基准*。3.924.262014年11月4日星号表示覆盖范围的开始或假设。在接下来的12个月中，该股票的总回报预计将与相关基准*相符。3.984.70中国联合网络通信有限公司（600050.SS）的三年价格和评级历史超重：4.955.80*市场权重： 日期（人民币）（人民币）评级14年10月20日3.54 6.05 O *体重不足 亚洲日报2012年10月10日84.70 102.0032013年10月21日85.05 100.0015年1月2日4.95 5.60 N星号表示覆盖范围的开始或假设。绩效欧盟负责编写此研究报告的分析师已获得补偿，补偿基于各种因素，包括瑞士信贷的总收入，其中一部分来自瑞士信贷的投资银行业务。截至2012年12月10日，分析师的股票评级定义如下：优于大市（O）：12.3018.20在接下来的12个月中，该股票的总回报预计将超过相关基准*。11.6819.10中性（N）：10.3418.40在接下来的12个月中，该股票的总回报预计将与相关基准*相符。11.6819.60表现不佳（U）：超重：11.4818.85*市场权重：分析师对未来12个月该行业基本面和/或估值的预期是中性的。在某些情况下，在瑞士信贷从事投资银行交易的过程中以及在其他某些情况下，瑞士信贷的政策和/或适用的法律法规会排除某些类型的沟通，包括投资建议。波动率指标[V]：如果股价在过去24个月中至少有8个月的一个月内上涨或下跌了20％或以上，或者分析师预计未来会出现大幅波动，则将其定义为波动性股票。分析师的行业比重与分析师的股票评级不同，并且基于分析师对该行业的基本面和/或估值*相对于该集团的历史基本面和/或估值的期望：超重：3.725.60分析师对行业基本面和/或估值的预期在未来12个月内是有利的。*市场权重：分析师对未来12个月该行业基本面和/或估值的预期是中性的。体重不足分析师对未来12个月该行业基本面和/或估值的预期保持谨慎。*分析师的服务范围包括相关领域内分析师所覆盖的所有公司。分析师可能涵盖多个领域。瑞士信贷的股票评级（和银行客户）分布为：全球评级分布评分对宇宙（％）其中银行客户（％）跑赢/买入*（54％的银行客户）中立/持有*（50％的银行客户）跑输/卖出*（43％的银行客户）受限制的*出于纽约证券交易所和纳斯达克评级分布披露要求的目的，我们对“跑赢大盘”，“中性”和“跑输大盘”的股票评级分别最接近买入，持有和卖出；但是，含义并不相同，因为我们的股票评级是根据相对的基础确定的。 （请参阅上面的定义。）投资者购买或出售证券的决定应基于投资目标，当前持有量和其他个人因素。瑞士信贷的政策是根据主题公司，行业或市场的发展情况，在其认为适当的情况下更新研究报告，这可能会对本文所述的研究观点或观点产生重大影响。 亚洲日报2012年10月10日84.70 102.0042013年10月21日85.05 100.00瑞士信贷的政策仅是发布公正，独立，明确，公平且不会误导的投资研究。有关更多详细信息，请参阅瑞士信贷关于投资研究的利益冲突管理政策：http://www.csfb.com/research-and-analytics/disclaimer/managing_co