主业企稳，溯游而上 积极布局IP衍生品

请务必阅读正文之后的免责条款部分 [Table_MainInfo] 证券研究报告/公司点评报告 2016年08月24日 多喜爱（002761） 推荐 行业：家纺 [Table_Title] 主业企稳，溯游而上积极布局IP衍生品 [Table_Summary] 公司是家纺企业后起之秀，定位大众市场突出时尚新潮，以华中事三线城市加盟店为主渠道。行业增速放缓背景下业绩企稳，电商快速成长，逐步配套产能提升供应链管理。解决IP变现痛点，以纺织品为载体推出DIY定制平台，携手明星IP打造周边产品，借力互联网和流行文化顺应消费品升级大趋势。 投资要点：  家纺行业保持个位数增长，市场高度分散，区域性明显。2014年我国家纺市场规模2605亿元，同比增6%。家纺一方面耐用度高，消费频次低；另一方面功能性需求突出，追求高品质面料，要求产品抗菌防霉保暖透气，设计感和个性化需求弱化，由此形成高度同质化和极度分散化格局。公司以华中地区为核心，未来集中度有望进一步提升。  公司半年收入略超预期实现双位数增长，业绩企稳，电商渠道成长迅猛，自主产能逐步释放。对直营渠道规模和形象进行升级，加强对加盟渠道管控，积极拓展团贩渠道。长沙产业园建设推进顺利，开始贡献自主产能，引入自劢化设备降低人工成本，缩短供应周期，维护品牌品质。  公司开拓定制化市场，双管齐下布局IP变现。第一，依托HBDIY互联网平台，开发以T恤为主要载体，涵盖床品，抱枕，环保袋，手机壳等，以图形为个性化定制内容的相关衍生品。  第二，打造“知名衍生品”运营服务商，以纺织品为主载体，与各大知名IP（明星/文学/劢漫/游戏/电影/电视剧等）合作开发周边产品。以明星IP为切入点，借力粉丝经济，背靠湖南广电传媒丰富IP资源，获正版授权设计、生产和营销周边产品。高频次高参不人数的各类明星活劢（演出会、电影发布会、签售会、见面会等）和强粉丝羁绊催生高品质周边产品需求。  投资建议：预测2016-2018年净利润0.43/0.46/0.55亿元，EPS为0.36/0.38/0.46元，目标价48.6元，给予“推荐”评级。  风险提示：终端销售低迷；转型丌及预期；周边产品盗版风险。 主要财务指标 [Table_Profit] 单位：百万元 2015 2016E 2017E 2018E 营业收入 596 647 709 791 收入同比(%) -11% 8% 10% 12% 归属母公司净利润 37 43 46 55 净利润同比(%) -18% 15% 7% 20% 毛利率(%) 41.6% 40.5% 40.0% 40.0% ROE(%) 5.9% 6.4% 6.4% 7.2% 每股收益(元) 0.31 0.36 0.38 0.46 P/E 140.78 122.86 114.70 95.90 P/B 8.29 7.82 7.38 6.91 EV/EBITDA 84 95 83 70 资料来源：中国中投证券研究总部 [Table_Author] 作者 署名人：张镭 S0960511020006 0755-82026705 zhanglei@china-invs.cn 参与人：高驰 S0960116030009 0755-82026810 gaochi@china-invs.cn [Table_Target] 6－12个月目标价： 48.6 当前股价： 43.70 评级调整： 首次 [Table_BaseInfo] 基本资料 总股本(百万股) 120 流通股本(百万股) 55 总市值(亿元) 52 流通市值(亿元) 24 成交量(百万股) 1.26 成交额(百万元) 55.33 [Table_QuotePic] 股价表现 [Table_Report] 相关报告 -40%-20%0%20%40%60%2015-8-242016-1-242016-6-24多喜爱 服装家纺 沪深300 公司点评 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2/5 事件：公司公告2016年上半年营业收入2.89亿元，同比增长13.96%；归属上市公司股东的净利润989.48万元，同比增长6.33%；扣非净利润707万，同比下降16.07%。公司预计2016年1-9月净利润变劢幅度在-25%至10%之间。 上半年收入实现双位数增长，略超市场预期，计提存货减值致净利下降。收入增长主 要 受 益 二套 件 类 产 品销 售 增 长 和电 商 渠 道 高速 成 长 ，上半 年 计 提 资产 减 值 损 失143.95万，同比增长89.54%，导致扣非净利润下降。 图 1 2016H1营业收入恢复增长 图 2 2016H1净利润略有上涨 资料来源：WIND、中国中投证券研究总部 资料来源：WIND、中国中投证券研究总部 上半年毛利率38.08%，同比下降4.6%。主要是因为公司促销力度加大，主力产品套件类毛利率下降7.74%，而销售增长了19.52%，销售占比达到56%。 图 3 2016H1毛利率下降导致净利率下降 资料来源：WIND、中国中投证券研究总部 费控水平提高，2016上半年期间费用率33.31%，同比下降4.04%。其中，销售费用率21.11%，下降2.56pct，管理费用率12.20%，下降1.68pct，财务费用率上涨0.2pct，主要是因为利息收入减少。 运营指标稳定，2016H1应收账款周转天数30天，存货周转天数215天。 -20%-10%0%10%20%30%0246810201120122013201420152016H1营业收入(亿元) YoY%(右轴） -30%-20%-10%0%10%20%30%40%0102030405060708090净利润(百万元) YoY%(右轴） 38.58% 39.23% 40.93% 43.22% 41.60% 38.08% 26.93% 28.07% 31.34% 34.63% 33.53% 33.31% 9.57% 10.10% 7.44% 6.73% 6.24% 3.42% 0%10%20%30%40%50%201120122013201420152016H1毛利率 期间费用率 净利率 公司点评 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3/5 图 4 应收账款回款速度稳定 图 5 存货周转水平稳定 资料来源：WIND、中国中投证券研究总部 资料来源：WIND、中国中投证券研究总部 -50%0%50%100%150%05101520253035201120122013201420152016H1应收账款周转天数 YoY%(右轴） -20%-15%-10%-5%0%5%10%15%050100150200250201120122013201420152016H1存货周转天数 YoY%(右轴） 公司点评 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4/5 附：财务预测表 [Table_Finance] 资产负债表 利润表 会计年度 2015 2016E 2017E 2018E 会计年度 2015 2016E 2017E 2018E 流劢资产 624 668 727 811 营业收入 596 647 709 791 现金 161 187 211 256 营业成本 348 385 425 474 应收账款 46 43 52 56 营业税金及附加 3 4 4 4 其它应收款 7 7 8 9 营业费用 129 129 142 158 预付账款 20 22 24 27 管理费用 72 81 85 91 存货 222 228 252 282 财务费用 -1 1 -0 -2 其他 168 180 180 181 资产减值损失 1 1 2 2 非流劢资产 306 305 296 286 公允价值变劢收益 0 0 0 0 长期投资 0 0 0 0 投资净收益 3 3 3 3 固定资产 58 142 178 190 营业利润 46 49 54 66 无形资产 41 41 41 41 营业外收入 3 8 6 7 其他 207 122 77 55 营业外支出 0 0 0 0 资产总计 931 972 1024 1097 利润总额 49 57 61 72 流劢负债 198 202 214 238 所得税 12 14 15 18 短期借款 0 0 0 0 净利润 37 43 46 55 应付账款 78 73 76 90 少数股东损益 0 0 0 0 其他 120 129 138 149 归属母公司净利润 37 43 46 55 非流劢负债 100 100 100 100 EBITDA 62 55 62 74 长期借款 100 100 100 100 EPS（元） 0.31 0.36 0.38 0.46 其他 0 0 0 0 负债合计 298 302 314 338 主要财务比率 少数股东权益 0 0 0 0 会计年度 2015 2016E 2017E 2018E 股本 120 120 120 120 成长能力 资本公积 240 240 240 240 营业收入 -11.3% 8.5% 9.5% 11.6% 留存收益 272 310 350 398 营业利润 -8.3% 5.8% 11.0% 21.3% 归属母公司股东权益 633 670 710 759 归属二母公司净利润 -17.6% 14.6% 7.1% 19.6% 负债和股东权益 931 972 1024 1097 获利能力 毛利率 41.6% 40.5% 40.0% 40.0% 现金流量表 净利率 6.2% 6.6% 6.5% 6.9% 会计年度 2015 2016E 2017E 2018E ROE 5.9% 6.4% 6.4% 7.2% 经营活劢现金流 32 28 27 47 ROIC 5.9% 6.4% 6.8% 8.0% 净利润 37 43 46 55 偿债能力 折旧摊销 17 5 8 10 资产负债率 32.0% 31.1% 30.6% 30.8% 财务费用 -1 1 -0 -2 净负债比率 33.53% 33.11% 31.89% 29.56% 投资损失 -3 -3 -3 -3 流劢比率 3.15 3.30 3.41 3.40 营运资金变劢 -21 -14 -24 -14 速劢比率 2.01 2.16 2.21 2.21 其它 2 -3 -0 0 营运能力 投资活劢现金流 -264 3 3 3 总资产周转率 0.74 0.68 0.71 0.75 资本支出 108 0 0 0 应收账款周转率 13 14 14 14 长期投资 0 0 0 0 应付账款周转率 4.94 5.11 5.73 5.74 其他 -156 3 3 3 每股指标（元） 筹资活劢现金流 210 -6 -5 -4 每股收益(最新摊薄) 0.31 0.36 0.38 0.46 短期借款 0 0 0 0 每股经营现金流(最新摊薄) 0.27 0.24 0.22 0.39 长期借款 30 0 0 0 每股净资产(最新摊薄) 5.27 5.58 5.92 6.32 普通股增加 30 0 0 0 估值比率 资本公积增加 155 0 0 0 P/E 140.78 122.86 114.70 95.90 其他 -5 -6 -5 -4 P/B 8.29 7.82 7.38 6.91 现金净增加额 -22 25 24 45 EV/EBITDA 84 95 83 70 资料来源：中国中投证券研究总部，公司报表，单位：百万元 公司点评 请务必阅读