海外宏观双周报：新兴市场是否会重蹈98年覆辙？

请务必阅读正文后免责条款 宏观周报 2018年9月10日 宏观研究报告 证券分析师 陈骁 投资咨询资格编号:S1060516070001 电话 010-56800138 邮箱 CHENXIAO397@PINGAN.COM.CN 魏伟 投资咨询资格编号:S1060513060001 电话 021-38634015 邮箱 WEIWEI170@PINGAN.COM.CN 研究助理 薛威 一般从业资格编号:S1060117080079 电话 021-20667920 邮箱 XUEWEI092@ PINGAN.COM.CN 本报告仅对宏观经济进行分析，不包含对证券及证券相关产品的投资评级或估值分析。 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 海外宏观双周报 新兴市场是否会重蹈98年覆辙？  本期观点 年初以来，全球经济走势发生了显著变化。原本逐渐趋同的各经济体增长走势出现了分化：美国一枝独秀，欧元区与英日等发达经济体扩张速度趋缓，资本开始大规模流出新兴经济体，导致新兴经济体出现了局部的金融危机。在货币政策方面，去年以来各经济体央行货币政策正常化的趋势也出现分化：在美国经济强劲增长的背景下，美联储加息步伐开始提速，2018年大概率将加息四次；英央行只是开始了低频率的试探性加息，欧央行、日央行则继续维持货币宽松政策；新兴经济体央行大多也以维持流动性宽裕为主要目标。 在经济走势与货币政策双双出现分化的背景下，资金开始集中流出新兴经济体，回流至美国等发达经济体。这也带来外储规模偏小、财政贸易双赤字、外资依赖性较强的一些新兴经济体（阿根廷、土耳其、南非、巴西、委内瑞拉、印度等）出现了剧烈的金融震荡，甚至是局部的金融危机。市场上有声音表示，2018年全球经济可能将遭遇与1998年类似的情形，“十年一次”的全球性经济金融危机将可能重演。 对此，我们认为：本轮新兴市场危机与美国经济一枝独秀的确类似于1998年，也出现了资金从新兴经济体回流至发达经济体的现象，但此轮新兴市场危机的影响或逊于1998年。展望未来，我们认为贸易摩擦的蔓延升级与以中东为代表的地缘冲突升级，将是可能导致全球性经济金融危机的两大潜在风险。 1、本轮新兴市场危机影响或逊于1998年 就现状而言，目前新兴经济体危机在范围与冲击力上显著逊于1998年。对比1998年新兴经济体几乎全军覆没、日本也受到较大冲击的情形，至少截至目前，新兴经济体中除了拉美之外，亚洲仅有印度和印尼、马来西亚、菲律宾三个东盟成员国受到波及，其中马来西亚更多还是受政治风波影响。就程度而言，尽管阿根廷、土耳其、委内瑞拉等国主权货币年内贬值程度较大，但亚洲各国，特别是东盟国家的货币贬值程度显著低于1998年。即使比较东盟国家中受冲击最大的印尼、马来西亚、菲律宾，其货币汇率相对美元的贬值程度也与1998年完全不在一个量级。 就经济基本面而言，此轮新兴经济体危机演变为类似1998年那样的规模概率并不大。首先，目前以泰国、马来西亚等部分东盟国家为代表的经济前景最好的新兴经济体，其杠杆率并未达到1998年的水平，产业结构更加优化，风险偏好也明显收敛，东盟整体并不存在发生全面危机的经济基础。其次，中国作为最大的新兴经济体，强大的宏观调控能力与广大的内需市场提供了较强的经济韧性，中国强大的需求支撑与产业发展水平也绝非1998年可比。再次，中美贸易战的确会导致外需弱化与部分外企离开中国，但考虑廉价劳动力需求与迁移成本，这些外企更多可能会选择在以越南为代表的东盟成员国立足，而非回流美国。因此从新兴经 2 / 14 宏观·宏观周报 请务必阅读正文后免责条款 济体整体看，这些需求与产业并未逃离。除此之外，新兴经济体危机若要转变为全球危机，最大可能的渠道是通过欧洲经济传导；但从目前的情况看，即便欧洲经济面临一定变数，但在中国与东盟等新兴经济体不发生系统性危机的情况下，拉美、南非等产业结构单一且相对落后的新兴经济体需求下行，并不会导致欧洲经济外需的持续显著下行。这也意味着，本轮新兴经济体危机短时间扩展到全球的概率并不大。 2、贸易战和地缘冲突为两大潜在风险因素 尽管此轮新兴经济体危机的影响程度大概率不及1998年，但我们认为，当前仍有两大潜在风险因素可能导致全球性经济金融危机：一是美国主导的贸易摩擦，二是以中东局势升级为代表的地缘危机。 美国主导的贸易摩擦从根本上冲击甚至可能推翻此前几十年正常运转的全球经贸体系，WTO对成员国的约束力也处于史上最低水平，单边主义对多边主义的冲击愈加凶猛。当前中美贸易战愈演愈烈；美欧贸易谈判扑朔迷离，尽管美墨已达成贸易协定，但贸易摩擦蔓延升级的趋势并未停歇；贸易战正在从北美、中美向美欧、美日蔓延。随着贸易摩擦的不断升级，其脱离美国控制的概率也愈发增大。倘若贸易摩擦演变为全球性的贸易战，依赖经济自由化与全球化发展的世界经济或将迎来难以避免的危机。 尽管近期朝鲜局势有所缓和，但围绕叙利亚、伊朗的中东局势仍难以调和，甚至还面临进一步升级的风险。若叙利亚大战牵扯进美俄欧诸国，抑或是伊朗受美国胁迫被逼无奈封锁霍尔木兹海峡，中东局势的升级势必带来原油价格的飙升。对目前经济走势分化且整体增长趋缓的全球经济来说，油价的持续大幅上行带来的通胀压力将演变为滞胀格局，届时全球经济金融体系将面临严峻挑战。 3 / 14 宏观·宏观周报 请务必阅读正文后免责条款 正文目录 一、 本期观点：新兴市场是否会重蹈98年覆辙？ ...................................................................... 5 二、 海外经济跟踪 ....................................................................................................................... 6 2.1美国： 非农就业高于预期，制造业PMI突破上行 ...................................................... 6 2.2欧元区：CPI同比回落至2.0%，制造业PMI创近年新低 ............................................ 8 2.3日本：8月东京CPI高于预期，制造业PMI低位回升 ................................................. 8 三、 海外市场跟踪 ..................................................................................................................... 10 4 / 14 宏观·宏观周报 请务必阅读正文后免责条款 图表目录 图表1 印尼卢比相对美元的贬值速度逊于1998年 ............................................................... 6 图表2 菲律宾比索相对美元贬值速度逊于1998年 ............................................................... 6 图表3 林吉特相对美元贬值速度逊于1998年 ...................................................................... 6 图表4 泰国、马来西亚杠杆率未达1998年水平 ................................................................... 6 图表5 8月美国新增非农就业人数有所回升 .......................................................................... 7 图表6 8月美国U6失业率继续下行 ..................................................................................... 7 图表7 美国劳动者薪资同比增速突破上行 ............................................................................. 7 图表8 美国失业率维持低位劳动参与率略微下行 .................................................................. 7 图表9 美国8月ISM制造业PMI突破上行 .......................................................................... 9 图表10 美国8月Markit制造业PMI有所回落 ....................................................................... 9 图表11 欧元区8月CPI同比增速高位小幅回落至2% ........................................................... 9 图表12 欧元区8月制造业PMI有所回落 ............................................................................... 9 图表13 日本东京区8月CPI有所上行 ................................................................................... 9 图表14 日本8月制造业PMI微幅回升 ................................................................................... 9 图表15 过去两周发达国家股市跌多涨少 .............................................................................. 10 图表16 年初至今发达国家股市涨跌各半 .............................................................................. 10 图表17 过去两周新兴市场股市跌多涨少 .......................