国内宏观周报：为何市场认为上半年财政政策不够积极？
- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 边泉水 分析师 SAC执业编号：S1130516060001 bianquanshui@gjzq.com.cn 段小乐 联系人 (8621)61038260 duanxiaole@gjzq.com.cn 李治平 分析师 SAC执业编号：S1130512090002 (8621)60230201 lizhip@gjzq.com.cn 王晶 联系人 (8621)60935877 jingwang@gjzq.com.cn 魏凤 联系人 weifeng@gjzq.com.cn 为何市场认为上半年财政政策不够积极？ 主要结论： 为何市场认为上半年财政政策不够积极？原因主要有以下三个方面：一是，与去年相比，财政政策在边际上是收紧的。2018年预算赤字额与2017年相同，但是预算赤字率却比2017年低0.4个百分点。因此，与去年相比，财政政策其实在边际上有所收紧。二是，与近两年相比，财政支出节奏有所变化。2016年和2017年财政支出均为上半年增速非常快，下半年增速非常低。2016年和2017年上半年财政支出增速分别为15.4%和16.1%，然而，下半年支出增速分别为0.2%和1.2%。然而，今年财政支出节奏可能有所改变，上半年和下半年增速可能相差不大，从而导致上半年财政支出增速明显低于去年同期水平。其实，2013年也出现过类似的情况。2013年上半年和下半年财政支出增速分别为11.0%和11.4%，全年支出相对平稳。2013年实际赤字率达到1.9%，比2012年高出0.2个百分点。三是，基建投资增速明显下滑。过去几年，财政支出是基建投资资金的主要来源之一。2018年上半年，基建投资增速降至3.3%，比去年同期低13.6个百分点，同时基建投资的资金来源也降至-0.5%，也是市场判断财政政策边际趋紧的原因之一。 7月底中央政治局会议提出坚持实施积极的财政政策。我们认为，下半年更加“积极的财政政策”将体现在财政支出和地方政府专项债上，一方面，下半年支出增速将边际上升，方向上会增加防治污染等基建方面的支出，结构上向社会公用事业倾斜的整体方向应该不会改变；另一方面，地方政府专项债的发行将加速，从广义财政方面支撑基建等。 中观层面，8月初需求和供给均偏弱。从需求来看，8月初30 大中城市商品房日均销售面积同比涨幅收窄，100大中城市土地成交面积同比跌幅扩大，土地成交总价同比由正转负。乘联会数据显示，7月汽车零售销售表现非常弱；从供给来看，高炉开工率下降，六大发电集团日均煤耗同比下滑；从价格的角度来看，8月初煤炭、原油、水泥价格均值下降，钢铁和有色价格均值上涨，预计8月PPI环比可能小幅下降，且由于基数抬升，PPI同比可能下滑较多。猪肉和蔬菜价格均值上涨，鲜果价格均值下降，不过考虑到季节性正向影响因素，预计8月CPI环比上涨，CPI同比稳定。 金融市场方面，资金价格整体下行，到期收益率整体上行，人民币兑美元升值，全球股市除国内外均出现不同程度下跌，国内工业品价格上涨。货币市场方面，上周央行净回笼资金1200亿元，资金价格整体下行，资金面持续宽松。债券市场方面，到期收益率整体上行，期限利差分化，信用利差短升长降。外汇市场方面，人民币兑美元升值，美元指数上行，即期市场交易量上升。股票市场和商品市场方面，全球股市除国内外均出现不同程度下跌，黄金价格下跌，原油价格下跌，国内工业品价格上涨。 风险提示： 1.名义利率上升，同时物价下滑，实际利率上行将对经济增长产生较大的下行压力；2. 金融去杠杆叠加货币政策趋紧，令政策层面对经济增长的压力上升，导致阶段性经济增长失速；3. 内外部需求同时下降对经济产生叠加影响。 2018年08月12日 国内宏观周报0812 宏观经济报告 证券研究报告 总量研究中心 宏观经济报告 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 一、中观市场方面，8月初需求和供给均偏弱 8月初30大中城市商品房日均销售面积同比下滑（4.4%，前值9.3%）。内部结构上,一线城市同比涨幅扩大，二线城市同比跌幅收窄，三线城市同比涨幅收窄。其中，一线城市同比17.5%（前值14.3%）、二线城市同比-4.3%（前值-5.3%），三线城市同比12.6%（前值36.7%）。北上海、广州和深圳地产销售表现均较好，其中深圳同比上升明显。从100大中城市土地成交情况上看，土地成交面积同比跌幅扩大，土地成交总价同比由正转负。其中成交面积同比-23.3%（前值10.5%），成交总价-2.3%（前值5.6%）。 7月乘联会车市零售同比下滑明显（-5.8%，前值-2.3%），批发同比下滑（-5.7%，前值-1.3%）。7月汽车零售明显下行可能对消费形成拖累。前一周，电影票房收入和电影观影人次下降，放映场次上升。 图表1：8月初商品房日均销售同比有所下滑 图表2：8月初上海、广州、深圳地产销售表现较好 来源：Wind资讯，国金证券研究所 来源：Wind资讯，国金证券研究所 图表3：8月初土地成交总价同比由正转负 图表4：7月汽车零售同比下滑明显 来源：Wind资讯，国金证券研究所 来源：中国汽车工业协会，国金证券研究所 上周高炉开工率下降1.2%至66.2%。上周钢铁库存下降。 上周六大发电集团日均煤耗下降至1.3%至81.5万吨。8月初，六大发电集团日均煤耗同比下滑（2.9%，前值7.3%）。 (100)(50)0501001502002503002012-082013-022013-082014-022014-082015-022015-082016-022016-082017-022017-082018-022018-0830大中城市成交月同比（%）一线城市成交月同比（%）二线城市成交月同比（%）三线城市成交月同比（%）(200)02004006002012-082013-022013-082014-022014-082015-022015-082016-022016-082017-022017-082018-022018-08北京:商品房成交(签约)面积:月:同比（%）上海:商品房成交面积:月:同比（%）广州:商品房成交(签约)面积:月:同比（%）深圳:商品房成交面积:月:同比（%）(100)(50)0501001502002012-082013-022013-082014-022014-082015-022015-082016-022016-082017-022017-082018-022018-08100大中城市成交土地占地面积月同比（%）100大中城市:成交土地总价月同比（%）(200)0200400600(10)01020302015-072016-012016-072017-012017-072018-012018-07乘联会汽车零售同比（%）乘联会汽车批发同比（%）新能源汽车销量当月同比（右，%） 宏观经济报告 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表5：上周高炉开工率下行，钢铁社会库存下行 图表6：7月重点钢铁企业生产偏低，库存上升 来源：中国钢铁工业协会，国金证券研究所 来源：中国钢铁工业协会，国金证券研究所 图表7：8月初电集团日均煤耗同比下滑 图表8：上周发电集团煤炭库存上升 来源：Wind资讯，国金证券研究所 来源：Wind资讯，国金证券研究所 上周BDI下降， BDTI下降；上周 CICFI下降，上周CCFI上升。 上周铁矿石日均疏港量下降0.8%至277.0万吨，港口库存下降0.8%。上周焦炭港口库存上升5.0%，焦炭企业库存下降8.5%。 图表9：上周 BDI下降，BDTI下降 图表10：上周 CICFI下降 来源：Wind资讯，国金证券研究所 来源：Wind资讯，国金证券研究所 5001,0001,5002,0002,5005070902015-07-172015-09-112015-11-062016-01-012016-02-262016-04-222016-06-172016-08-122016-10-072016-12-022017-01-272017-03-242017-05-192017-07-142017-09-082017-11-032017-12-292018-02-232018-04-202018-06-152018-08-10钢材社会库存（右，万吨）高炉开工率:全国（%）(20)(10)01020302016-03-312016-05-312016-07-312016-09-302016-11-302017-01-312017-03-312017-05-312017-07-312017-09-302017-11-302018-01-312018-03-312018-05-312018-07-31库存:钢材:重点企业(旬):环比（%）日均产量:粗钢:重点企业(旬):环比（%）020406080100(40)(20)02040602012-072013-012013-072014-012014-072015-012015-072016-012016-072017-012017-072018-012018-07日均耗煤量:6大发电集团:合计(右，万吨）日均耗煤量:6大发电集团:合计:月:环比（%）日均耗煤量:6大发电集团:合计:月:同比（%）(20)02040602017-05-192017-06-162017-07-142017-08-112017-09-082017-10-062017-11-032017-12-012017-12-292018-01-262018-02-232018-03-232018-04-202018-05-182018-06-152018-07-132018-08-10六大发电集团煤炭库存周环比（%）六大发电集团煤炭库存可供天数周环比（%）05001,0001,5002,0002017-06-162017-07-142017-08-112017-09-082017-10-062017-11-032017-12-012017-12-292018-01-262018-02-232018-03-232018-04-202018-05-182018-06-152018-07-132018-08-10波罗的海干散货指数(BDI):周原油运输指数(BDTI):周05001,0001,5002,0002017-06-142017-07-122017-08-092017-09-062017-10-042017-11-012017-11-292017-12-272018-01-242018-02-212018-03-212018-04-182018-05-162018-06-132018-07-112018-08-08CICFI:综合指数CICFI:欧洲航线CICFI:地中海航线CICFI:美西航线CICFI:美东航线CICFI:澳新航线 宏观经济报告 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表11：上周 CCFI上升 图表12：上周铁矿石日均疏港量下降 来源：Wind资讯，国金证券研究所 来源：Wind资讯，国金证券研究所 图表13：上周铁矿石港口库存下降 图表14：上周焦炭企业库存下降、港口库存上升 来源：Wind资讯，国金证券研究所 来源：Wind资讯，国金证券研究所 农产品方面，8月初猪肉价格均值上涨（6.8%，前值4.4%），蔬菜价格均值上涨（6.3%，前值2.2%），鲜果价格均值下跌（-3.7%，前值-7.1%）；工业品方面，煤炭价格均值下降（-2.4 %，前值-0.2 %），原油价格均值下降（-2.5%，前值-1.3%），水泥价格均值下降（-0.9 %，前值-1.6 %），钢铁价格均值上涨（2.8%，前值-0.2%），有色价格均值上涨（0.3%，前值-5.3%）。 图表15：
