金融期货专题报告（金融）：贸易争端落地，驱动逻辑回归国内
投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 金融期货： 研究员： 张革 021-60812988 zhangge@citicsf.com 从业资格号F3004355 投资咨询号Z0010982 姜沁 021-60812986 jiangqin@citicsf.com 从业资格号F3005640 投资咨询号Z0012407 方晨 021-60812981 fangchen@citicsf.com 从业资格号 F3014596 投资咨询资格号 Z0013127 联系人： 张菁 021-60812987 zhangjing@citicsf.com 何颖菲 021-60812985 heyingfei@citicsf.com 近期相关报告： 中信期货研究|金融期货专题报告（金融） 2018-05-22 贸易争端落地，驱动逻辑回归国内 专题摘要 联合声明利于稳定预期：上周末中美代表团就贸易问题发表联合声明，从声明释放出的信号来看，市场对于贸易摩擦的担忧阶段缓解，在金融市场上体现为避险情绪下降以及权益偏好提升，股债驱动逻辑重回国内。 期指中期底部确认：短期来看，贸易战落地对于权益市场的影响体现在两方面，一是对于外需转弱的担忧缓解，利于稳定基本面预期，二是谈判未涉及中国制造2025，利于中小创偏好改善，盈利、偏好维度均是支撑期指修复，中期底部进一步确认。中期来看，市场准入问题、美对华贸易逆差缩减的幅度均可能形成二次冲击，风险仍未释放完毕。 期债关注中美利差扰动：声明对于利率市场的扰动体现在三个方面：1）外部冲击减弱、避险情绪消退；2）中对美贸易顺差下降，外汇占款流出压力加剧，资本外流或压制国内货币政策施政空间；3）美对华贸易逆差下降，美国基本面改善的同时将推动加息节奏加快，美债收益率、美元指数面临上行压力。鉴于中美利差已经收缩至60bps，并远离80~100bps的舒适区域，美债利率的进一步抬升将会给我国利率带来上升压力。 中信期货研究|专题报告（金融） 2 / 7 目 录 专题摘要 ...................................................................................................................................................................... 1 一、 中美贸易磋商达成阶段成果 ........................................................................................................................... 3 二、 对于金融资产的影响 ....................................................................................................................................... 5 免责声明 ...................................................................................................................................................................... 7 图目录 图 1： 欧美制造业PMI .............................................................................................................................. 3 图 2： 巴西、阿根廷商品和服务出口占GDP比例 ................................................................................ 3 图 3： 大豆进口占比 .................................................................................................................................. 4 图 4： 美湾大豆相较于阿根廷、巴西到岸完税价 .................................................................................. 4 图 5： 贸易声明对于相关板块的影响 ...................................................................................................... 5 图 6： 中美10年国债收益率 .................................................................................................................... 6 图 7： 中美利差 .......................................................................................................................................... 6 中信期货研究|专题报告（金融） 3 / 7 一、 中美贸易磋商达成阶段性成果 上周末中美代表团就贸易问题发表联合声明，减少贸易逆差、鼓励双向投资等议题引发广泛关注，本文将就声明要点逐一解析： ⚫ 减少美对华贸易逆差，中方将大量增加自美购买商品和服务 解析：声明暗含中方无需牺牲出口利益以换取（美对华）贸易逆差缩窄，中方部分商品及服务项未来进口结构将发生重大改变。潜在影响有：1）对于外需断崖式下行的忧虑缓解，但鉴于2018年欧美制造业PMI拐头下行，外需温和下移的趋势未逆转；2）中方增加对美进口可能意味着非美国家进口减少，如巴西、阿根廷大豆进口占比下行。鉴于两国商品与服务项在GDP中占比偏高，美联储加息周期下，两国对于利率上行的抵抗性进一步削弱。 图 1： 欧美制造业PMI 图 2： 巴西、阿根廷商品和服务出口占GDP比例 数据来源：Wind 中信期货研究部 数据来源：Wind中信期货研究部 ⚫ 增加农产品、能源出口 解析：以增加农产品、能源出口作为妥协项，进而最大程度降低了贸易摩擦对于中国制造2025的冲击。与此同时，农产品提价（此前预计农产品进口大幅减少）导致通胀上行的逻辑面临证伪，饲料、畜牧类商品价格中枢需要重估，CPI稳定利于消除滞胀风险。 4045505560652014/012014/042014/072014/102015/012015/042015/072015/102016/012016/042016/072016/102017/012017/042017/072017/102018/012018/04美国:供应管理协会(ISM):制造业PMI欧元区:制造业PMI05101520253020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017巴西阿根廷 中信期货研究|专题报告（金融） 4 / 7 图 3： 大豆进口占比 图 4： 美湾大豆相较于阿根廷、巴西到岸完税价 数据来源：Wind中信期货研究部 数据来源：Wind中信期货研究部 ⚫ 扩大制造业产品和服务贸易 解析：除在农产品、能源领域外，未来中美或在飞机、汽车、医药等领域开展合作，相关行业竞争格局加剧，国内企业市场份额占比或下降。 ⚫ 重视知识产权保护 解析：美方诉求在于利用更少的技术转让换取更多的商业利益，潜在影响在于中方获取核心技术的成本抬升，中小创企业购置成本以及研发成本上升。中期来看，技术壁垒是否打破取决于政策的精准扶持是否到位。 ⚫ 鼓励双向投资 解析：该声明主要涉及市场准入，可以理解为中方单方面加强对外开放、同时减少美方在中国的投资限制。伴随金融、汽车领域开放向其他领域延伸，行业竞争格局加剧可能压缩本土企业生存空间。事件可类比于抗癌药零关税之后复兴医药大跌、汽车股比放开之后广汽集团大跌。 ⚫ 保持高层沟通 解析：暗含两点，一是谈判细节未完全敲定，后续存变数，若具体指标未谈拢，美方存在反水的可能。二是中美贸易摩擦是长期博弈、相互妥协的过程，寄希望于一次搞定未免过于天真，中期隐患实质上未消退。 小结：本轮贸易磋商超预期的方面体现在：1）双方暂时达成一致意见，即不打贸易战；2）未牺牲出口利益以换取贸易逆差缩窄，对于国内基本面的冲击减弱。短线对于贸易摩擦的担忧阶段缓解，在金融市场上体现为避险情绪下降以及权益偏好提升。但中期来看，风险未完全消除，市场准入问题、美对华贸易逆差缩减的幅度均可能会形成二次冲击。 45%49%46%53%8%12%10%7%42%35%41%34%0%20%40%60%80%100%120%巴西阿根廷美国乌拉圭20142015201620170.800.850.900.951.001.051.101.151.202013/01/042013/05/042013/09/042014/01/042014/05/042014/09/042015/01/042015/05/042015/09/042016/01/042016/05/042016/09/042017/01/042017/05/042017/09/042018/01/042018/05/04美湾大豆/阿根廷大豆(到岸完税价)美湾大豆/巴西大豆(到岸完税价) 中信期货研究|专题报告（金融） 5 / 7 二、 对于金融资产的影响 期指：短期维度，贸易战落地对于权益市场的影响体现在两方面，一是对于外需转弱担忧缓解，利于稳定基本面预期，二是谈判未涉及中国制造2025，利于中小创偏好改善，盈利、偏好维度均是利于期指修复，中期底部进一步确认。中期来看，市场准入问题、美对华贸易逆差缩减的幅度均可能形成二次冲击，风险仍未完全发酵完毕。 对于细分板块，按驱动逻辑不同，大致可以划分为三类，一是以大豆为代表的对美出口占比有望提升的细分行业。伴随美豆进口占比上升，大豆市场有望保持内弱外强的格局，国内饲料价格下滑的同时将压低养殖成本，整体利空农林牧渔
