什么会引发欧元区的另一场危机？

帕特里克·阿图斯电话（33 1）58 55 15 00 什么会引发欧元区的另一场危机？欧元区是否会像2010-2013年期间那样发生另一场危机？我们看到欧元区再次出现危机的三种可能原因。1 如果不能恢复欧元区国家之间的资本流动性，那么欧元区周边国家的外部赤字将重新出现，因为这些赤字将无法得到融资，并且将再次出现国际收支危机。西班牙的贸易平衡正在恶化。2 长期利率上升会损害某些欧元区国家的财政偿付能力，并引发另一场主权债务危机。目前，所有国家（法国是目前最脆弱的国家）都以相当大的安全边际确保了财政偿付能力。3 欧元区经济增长显着下降，例如，由于失业率恢复到结构性失业率水平，而经济增长回到潜在增长水平，这将打击非居民投资者，尤其是股票投资者，因为我们在2014年和2016年看到过。目前，一个令人担忧的原因是公司的招聘困难程度，这可能表明失业率接近结构性失业率。证明文件发行于Etats-Unis。完善的商业注意事项文档Flash经济学2018年5月9日-521 Flash经济学22010-2013年欧元区危机能否重来？我们记得2010年至2013年欧元区危机的激烈程度:- 周边国家的国际收支危机和主权债务危机，导致这些国家的利率上升（图表1A和乙);图1A对德国10年期政府债券的收益率差异（百分比）图1B对德国10年期政府债券的收益率差异（百分比）15,012,510,07,55,02,50,0-2,502 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 1815,012,510,07,55,02,50,0-2,550403020100-1002 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 1850403020100-10- 对欧元的投机，导致欧元贬值(图2);- 股价下跌在欧元区（图3);2001000-100图2欧元的净未平仓头寸和欧元/美元汇率欧元的净头寸（千份合约：多空，LHS）欧元/美元汇率（1欧元=美元...，RHS）1,61,41,21图3股市指数（2002：1 = 100）欧元斯托克股票市场指数300 标普股市指数250200资料来源：Datastream，Natixis150300250200150-2000,8100100-30002 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 180,6505002 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18- 公司债券的风险溢价上升(图4);- 银行的坏账和债券的风险溢价急剧增加(图表5A和乙);- 欧元区增长损失(图6).西班牙意大利葡萄牙资料来源：Datastream，Natixis 希腊爱尔兰资料来源：Datastream，Natixis资料来源：Datastream，Natixis Flash经济学3未配置 总资料来源：Datastream，IMF，FSI，Natixis资料来源：Datastream，Natixis欧元区资料来源：Datastream，BEA，Eurostat，Natixis1 7501 5001 2501 000750图4欧元区：信贷利差（资产掉期，以bp为单位）投资等级*高收益（*）AAA + AA + A + BBB资料来源：Datastream，iBoxx，Natixis1 75081 50071 25061 00057504图5A欧元区：不良贷款（占总贷款的百分比）8765450050033250250220002 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 181102 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18800600图5B欧元区：掉期价差（以bp为单位）上级银行债务利差次级银行债务利差800646002图6实际GDP增长率（以百分比表示）美国64240040000-2-2200200-4-40002 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18-6-602 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18这样的危机还能重来吗？我们分析了三种危险。欧元区再次危机的三大风险1 -另一个由外部赤字引起的国际收支危机从2010年起，欧元区国家之间资本流动的中断引发了欧元区危机。当德国和荷兰拒绝继续向有外部赤字的国家提供外部盈余时，这些国家必须消除其外部赤字，而且随着德国和荷兰的外部顺差被借给世界其他地区，而不再是其他欧元区国家，它变成了欧元区的外部顺差（图7). Flash经济学4图7经常账户余额（占名义GDP的百分比）德国+荷兰欧元区不含税德国和荷兰10欧元区108866442200-2-2-4-4-6-6资料来源：Datastream，Eurostat，Destatis，CBS，Natixis-8-802 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18欧元区国家之间的资本流动性尚未恢复，例如TARGET2位置（图8).图8中央银行的TARGET2头寸（十亿欧元）德国法国 西班牙 意大利1000 葡萄牙希腊8006004002000-200-400资料来源：Datastream，中央银行，Natixis-60002 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 181 0008006004002000-200-400-600因此，如果欧元区外围国家再次出现外部赤字，它将很难为其筹集资金，并且可能再次出现国际收支危机。图表9A和乙和10A和乙显示这种威胁可能来自西班牙贸易平衡的恶化。图表9A经常账户余额（占名义GDP的百分比）图表9B经常账户余额（占名义GDP的百分比）5.02.50.0-2.5-5.0-7.5-10.0-12.5西班牙意大利 葡萄牙资料来源：Datastream，Natixis5.02.50.0-2.5-5.0-7.5-10.0-12.5151050-5-10-15151050-5-10-1502 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 1802 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 希腊 爱尔兰资料来源：Datastream，Natixis Flash经济学5（*）公共债务（占名义GDP的百分比）x名义GDP（每年的百分比）/ 100资料来源：Datastream，Natixis预测财政赤字将稳定公共债务比率*（*）公共债务（占名义GDP的百分比）x名义GDP（每年的百分比）/ 100资料来源：Datastream，Natixis预测（*）3 = 100 x（1）/（2）资料来源：Datastream，AMECO，Natixis图表10A年度贸易差额（十亿欧元）图10B年度贸易差额（十亿欧元）100500-50-100-150西班牙意大利 葡萄牙资料来源：Datastream，Eurostat，Natixis02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18100500-50-100-150806040200-20-40-60希腊爱尔兰资料来源：Datastream，Eurostat，Natixis02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18806040200-20-40-602 -利率上升引发的另一场主权债务危机欧元区国家因2008-2009年危机而丧失财政偿付能力加剧了欧元区危机（对周边国家而言，这成为双重危机：国际收支和财政偿付能力）。因此，我们需要确定如果长期利率上升，一些欧元区国家是否会迅速失去财政偿付能力。图表11A和乙（法国），12A和乙（西班牙），13A和乙（意大利），14A和乙（葡萄牙），15A和乙（爱尔兰）和16A和乙（希腊）表演财政赤字和使公共债务比率稳定的财政赤字之间的差距，以及公共债务的表观利率，是由于支付的公共债务利息和公共债务比率所致。图11A法国：财政赤字（占名义GDP的百分比）财政赤字（正数）财政赤字将稳定公共债务比率*8866442200-2-2-4-402 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 181009590858075706560图11B法国：公共债务和支付的公共债务利息（2）公共债务（占名义GDP，LHS的百分比）(1)公共债务支付的利息（占名义GDP，RHS的百分比）（3）表观利率*（以RHS为单位）（*）3 = 100 x（1）/（2）资料来源：Datastream，AMECO，Natixis预测02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 185,04,54,03,53,02,52,01,5图12A西班牙：财政赤字（占名义GDP的百分比）财政赤字（正数）1210图12B西班牙：公共债务和支付的公共债务利息（2）公共债务（占名义GDP，LHS的百分比）12 （1）支付的公共债务利息（占名义GDP，RHS的百分比）10 （3）表观利率*（以RHS为单位）11068866442200-2-2-4-402 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18100908070605040305432102 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 Flash经济学6（*）公共债务（占名义GDP的百分比）x名义GDP（每年的百分比）/ 100资料来源：Datastream，欧盟统计局，Natixis预测（*）公共债务（占名义GDP的百分比）x名义GDP（每年的百分比）/ 100资料来源：Datastream，Natixis预测图13A意大利：财政赤字（占名义GDP的百分比）财政赤字（正数）6财政赤字将稳定公共债务比*6442200-2-2（*）公共债务（占名义GDP的百分比）x名义GDP（每年的百分比）/ 100-4-4资料来源：Datastream，Natixis预测-6-602 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 1815014013012011010090图13B意大利：公共债务和支付的公共债务利息(2)公共债务（占名义GDP，LHS的百分比）(1)公共债务支付的利息（占名义GDP，RHS的百分比） （ 3）表观利率 *（以 R H S为单位）654321002 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18图14A葡萄牙：财政赤字（占名义GDP的百分比）财政赤字（正数）财政赤字将稳定公共债务比率*129630图14B葡萄牙：公共债务和支付的公共债务利息(2)公共债务（占名义GDP，LHS的百分比）12（1）支付的公共债务利息（占名义GDP，RHS的百分比）140 （3）表观利率*（以百分比表示，RHS）7912066（*）3 = 100 x（1）/（2）100530804-3-3-6-602 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18603资料来源：Datastream，AMECO，Natixis预测40202 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18图表1