在阳光照耀下制作干草

乍看上去 目标价260,000韩元(26.2%)当前价格KRW206,000市值19.0t韩元/17.5b美元股份（流通量）92,465,56452周最高/最低KRW217,500 / KRW146,500平均每日交易KRW51.7b /价值（60天）4,750万美元一年表现1M600万1200万SK创新（％）0.023.032.1Vs Kospi（％pts）-0.415.54.0关键变化（韩元）新推荐。购买旧购买差异购买★★★：5 /买：4 /持有：3 /卖：2 /卖★★★: 2017. 11. 29SK创新(096770)在阳光照耀下制作干草曹yun分析师hyunryul.cho@samsung.com 822 2020 7762发生了什么？要在2018年进行评级：随着其收益的增长，SK Innovation应在2018年进行评级：1）行业繁荣； 2）确保股息增长； 3）其他并购活动。强大的炼油利润...预计2018年全球炼油能力仅增长92万桶/天，大大低于我们对需求增长的预测（116万桶/天）。因此，全球利用率应提高，从而带来更大的炼油利润。...导致更高的股息：为了实现对股东更加友好的承诺，SK Innovation在2017年支付了有史以来的首次中期股息。我们估计，它将在2018年提供8,200韩元的股息，相当于全球炼油厂平均股息率。 4％。并购以确保增长：今年，SK Innovation收购了陶氏的乙烯丙烯酸（EAA）和聚偏二氯乙烯（PVDC）装置后，宣布了电池和化学品并购计划，这预示着增长动力。鉴于其最近宣布要公开发行子公司，该公司似乎也在追求有机增长。在阳光普照的同时放干草：凭借炼油业的实力，SK Innovation在采取更慷慨的股息政策的同时，为长期增长奠定了基础。我们预计股票将重估。全球炼油厂的估值接近底部：SK Innovation的市盈率为7.7倍2018年市盈率和0.92倍市净率，是全球任何一家炼油厂中最便宜的估值之一。股息和增长动能预期有可能引发评级重估。该股仍然是我们的首选。目标价2017年每股收益260,00026,195260,00025,6250.0%2.2%简要财务数据2018年每股收益26,43826,823 -1.4%2016预计在12个月内价值增/减幅不到10％卖预计价值在12个月内下降10％或更多收入（韩元）39,52145,48747,61749,456三星vs THE街净利润（adj）（韩元）1,7212,5152,5392,587估计数22每股收益（adj）（韩元）17,83426,19526,43826,875目标价263,409每股收益（adj）增长（同比百分比）105.146.90.91.7建议4.0五月1710.59.49.49.2净资产收益率（％）10.113.612.511.7市盈率（adj）（x）11.67.97.87.7市净率（x）1.11.00.90.9EV / EBITDA（x）5.25.04.74.5股息收益率（％）3.13.94.04.1●对于SK Innovation，2018年值得关注的关键点是更高的股息和并购主导的增长是否会导致股票重估。●随着经济改善，炼油需求增加，该公司的炼油业务的利用率将提高，炼油利润率将扩大。●SK Innovation的市盈率为7.7倍2018年市盈率，为0.92倍市净率，是全球任何一家炼油厂中估值最低的公司之一，但由于子公司的IPO和并购活动，其增长势头正在稳步增强。它仍然是我们的首选。公司更新 SK创新2017. 11. 292R²= 0.63652017预期市净率市净率与净资产收益率的正向回归（2009-2017）[x）1.61.41.21.00.80.60.40.20.02009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017+1.0σ+0.5σ0.96倍-0.5σ-1.0σ预期市净率（x）1.31.21.11.00.90.80.70.60.50.4(10)0102030净资产收益率（％）折旧折旧SK Innovation与同行：市净率与净资产收益率回归2018年预期市净率（x）3.53.02.52.01.5雪佛龙埃克森美孚信赖瓦莱罗血压FPCCR²= 0.4204加德士泥巴拉特·佩特罗1.00.5中国石化壳牌中海油一键通泰国油SK创新印度石油0510152025302018年净资产收益率（％）资料来源：彭博社，三星证券 SK创新2017. 11. 293全球炼油厂：2018年股息收益率全球炼油厂：2018年市净率估值(%) 76543210全球平均水平：4.1％[x）3.53.02.52.01.51.00.50.0全球平均水平：1.7倍资料来源：彭博社，三星证券资料来源：彭博社，三星证券同行估值SK创新韩元17,3547.87.56.343.74.719.51.00.90.813.312.713.84.94.53.8泥韩元12,46011.38.86.13.828.344.92.11.81.518.922.027.49.26.64.1GS韩元5,2275.95.85.420.10.48.50.70.70.612.711.911.86.25.65.1全球炼油厂埃克森美孚美元343,62922.619.518.251.815.77.41.91.91.88.79.810.79.98.68.4贝壳英镑260,16516.815.013.5101.411.611.71.31.31.38.19.410.16.75.95.4雪佛龙美元220,15628.922.119.6312.930.612.91.51.51.55.46.47.98.37.06.3血压英镑131,43622.116.614.2118.333.216.51.41.41.36.08.39.76.45.75.2中国石化中国新年107,85813.912.511.115.111.112.61.01.00.97.27.68.24.64.23.8依赖INR95,33017.514.913.07.217.614.12.01.81.611.812.612.913.210.28.9中海油港币61,75112.410.39.27,250.020.712.21.01.00.98.59.510.54.54.03.6一键通泰铢36,0159.810.19.834.2(3.6)3.11.41.31.213.511.210.75.04.84.6瓦莱罗美元36,03516.613.012.933.727.41.11.81.81.811.014.311.47.16.0不适用FPCC新台币34,16414.517.918.4(6.8)(18.8)(2.9)3.03.13.021.116.915.09.111.412.1印度石油INR29,66910.19.28.2(6.6)10.111.51.71.51.418.018.218.17.16.66.3巴拉特·佩特罗INR16,96111.89.99.2(3.1)18.28.52.92.52.225.125.322.910.18.78.1加德士澳币6,81614.214.914.621.2(4.4)1.72.92.72.521.819.518.68.18.48.5泰国油泰铢6,0099.010.010.22.7(10.1)(1.5)1.61.51.419.615.814.35.35.04.8同行平均14.913.312.1498.712.010.81.81.71.613.613.713.97.56.76.3注意：截至11月24日关闭资料来源：彭博社，三星证券6.46.05.0 4.84.5 4.5 4.2 4.03.9 3.8 3.7 3.7 3.5 3.40.73.12.72.51.9 1.8 1.8 1.81.5 1.5 1.51.3 1.31.0 1.0 0.9泥 壳牌中海油 FPCC中石化泰国石油PTT滑雪埃克森雪佛龙·瓦莱罗 印度石油巴拉特·加德士依赖FPCC加德士·巴拉特·埃克森（Caltex Bharat Exxon）泥 Valero Reliance印度石油 泰国油 雪佛龙一键通壳牌中石化中海油滑雪货币市值市盈率（x） 每股收益增长（％）市净率（x）净资产收益率（％）（美元）2017E 2018E 2019E 2017E 2018E 2019E 2017E 2018E 2019E 2017E 2018E 2019EEV / EBITDA（x）2017E 2018E 2019E国内炼油厂 SK创新2017. 11. 294销售，按业务营业利润（按业务）（韩元）807060504030201003%6%19%72%2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017E 2018E（韩元）43210(1)14%41%44%1%2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017E 2018E（最大或最小）**（最大或最小）**精炼部门：按产品销售全球炼油单位*：净产能增加与净需求增加(%)（MMbpd）需求增长1008060402005%14%17%23%34%2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017E 2018E3.02.01.00.0(1.0)(2.0)超过产能增长2003 2005 2007 2009 2011 2011 2013 2015 2017E2019E（最大或最小）**注：*基于CDU（原油蒸馏单元）和CFU（冷凝物分馏单元）设施资料来源：行业数据，三星证券EAA销售，按地区SK Innovation：EAA业务销售和EBITDA利润率（韩元）(%)其他：18％北美：37％2003518030日本：8％中国：11％滑雪板部分：39％（北美为25％；欧盟的14％）160140120100201320142015252015102016欧盟：26％（最大或最小）**（最大或最小）**经营现金流量增长（％）净利勘探与开发及其他经营现金流量增长（％）净利勘探与开发及其他净容量增加净需求增加销售（LHS）EBITDA利润率（RHS）柴油机液化石油气石脑油汽油喷气燃料沥青煤油邦克C非现金损益 SK创新2017. 11. 295SK Innovation：结果与预测（韩元）2016年1季度16年2季度16年3季度2016年第4季度2017年1季度2017年第二季度2017年第三季度17年4季度20152016预计在12个月内价值增/减幅不到10％卖韩元/美元（平均）1,2011,1631,1201,1591,1531,1301,1321,1231,1321,1601,1341,118超重9,45810,2809,70310,07911,38710,56111,75911,78048,35639,52145,48747,617年底12月31日（KRWb）(12.9)8.7(5.6)3.913.0(7.3)11.30.22018年(21.5)(20.9)(22.0)(7.2)20.42.721.216.9(26.6)(18.3)15.14.7经营现金流量6,6467,4437,0257,2568,0647,3888,4298,38635,30028,37032,26634,246增长（％）1,9681,9451,8341,9402,3332,1642,2922,3419,2887,6879,1309,065净利6226535996617297577507482,6192,5362,9832,935营业额120120140151177136150171629531633746非现金损益1021191057285117138134521398475625中性8451,1204158491,0044219649021,9803,2283,2913,442年底12月31日（KRWb）206.332.5(62.9)104.71