上证50ETF期权：波动率窄幅震荡，市场情绪相对乐观

[Table_qihuo] 股指期货 重要事项：本报告版权归上海东证期货有限公司所有。未获得东证期货书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。本报告的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成交易建议，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 有关分析师承诺，见本报告最后部分。并请阅读报告最后一页的免责声明。 [Table_Title] 波动率窄幅震荡，市场情绪相对乐观 [Table_Rank] 走势评级： 上证50ETF:看涨 报告日期： 2017年09月01日 [Table_Summary] ★8月50ETF先抑后扬，认购认沽期权行权数量基本相当 50ETF 8月份走势与我们之前判断一致，期权的交易活跃度仍较高。从行权数量来看，认购期权和认沽期权行权数量大致相当，反映了8月标的走势相对震荡。 ★隐含波动率总体回落，期限结构走势一致 8月以来标的走势相对震荡，振幅有所收窄，隐含波动率也震荡下行，短期内见底回升。认购和认沽期权的期限结构近低远高，走势较为一致，反映投资者预期波动率可能会上涨。 ★波动率指数走势偏震荡，持仓量认沽认购比处于中高水平 波动率指数短期反弹后震荡调整，短期之内仍将维持震荡走势格局。短中长期历史波动率振幅收窄验证了这一观点。持仓量认沽认购比处于中高水平，情绪指标显示当前情绪相对乐观。 ★投资建议 50ETF近一月走势仍较强，波动率在短期明显反弹后走势趋于震荡，鉴于波动率当前水平与长期均值接近，因此可能在该水平附近停留较长时间，短中长期历史波动率的振幅继续维持在较窄水平也验证这一观点，短期的波动率并没有明确方向，继续震荡的概率较高。标的前期走势仍较强，说明风险偏好有了明显好转，而且当前处于上涨的趋势之中，当前走势持续的可能性较高。结合交易量认沽认购比处于偏低水平和持仓量认沽认购比处于中高水平来看，我们认为市场情绪较为稳定，总体来看，持中性偏乐观预期。策略推荐使用买入行权价为2.75和2.8的9月认购期权牛市价差策略。 ★风险提示 波动率跳涨风险，谨防标的冲高回落。 [Table_Analyser] 田钟泽 分析师(金融工程) 从业资格号： F3020259 Tel: 8621-63325888-1589 Email: zhongze.tian@orientfutures.com 行情走势图（50ETF） 2.32.42.52.62.72.82.917/01/0317/01/1717/01/3117/02/1417/02/2817/03/1417/03/2817/04/1117/04/2517/05/0917/05/2317/06/0617/06/2017/07/0417/07/1817/08/0117/08/1517/08/2950ETF [Table_Report] 月度报告——上证50ETF期权 股指期货-上证50ETF期权-月度报告 2017-09-01 2 期货研究报告 【行业研究】 1、8月50ETF先抑后扬，认购认沽期权行权数量基本相当 50ETF标的在8月以来的成交量处于中等偏高水平，8月份前期走势偏震荡，下旬出现较大上涨行情，因此成交量也较之前水平有所提升高。8月合约于8月23日行权，认购期权行权数量为14393张，而认沽期权为12881张。认购期权行权数量和认沽期权基本相当，而上一月认购行权数量为认沽期权2倍左右。50ETF在前几个月的处于上涨走势之中，因此认购期权行权数量较多。从50ETF期权的月度成交数据来看，基本处于上行的趋势之中，尤其近几月以来认购期权和认沽期权的交易量大幅上涨，量价齐升，市场交易量和持仓量都出现大幅上升，交易活跃度较高。 图表1：50ETF标的成交概况 图表2：期权上市以来月交易量和持仓量 01002003004005006007008002.32.42.52.62.72.82.917/01/0317/01/2417/02/1417/03/0717/03/2817/04/1817/05/0917/05/3017/06/2017/07/1117/08/0117/08/22百万份成交量（右轴）50ETF 02040608010002468101216/0116/0316/0516/0716/0916/1117/0117/0317/0517/07万张百万张认购交易量认沽交易量认购持仓量(右轴)认沽持仓量(右轴) 资料来源：Wind 资料来源：Wind 图表3：8月期权合约成交量 图表4：8月期权合约持仓量 0102030405060708017/08/0117/08/0317/08/0517/08/0717/08/0917/08/1117/08/1317/08/1517/08/1717/08/1917/08/2117/08/2317/08/2517/08/2717/08/29万张认购认沽 606570758085909510017/08/0117/08/0317/08/0517/08/0717/08/0917/08/1117/08/1317/08/1517/08/1717/08/1917/08/2117/08/2317/08/2517/08/2717/08/29万张认购认沽 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 股指期货-上证50ETF期权-月度报告 2017-09-01 3 期货研究报告 从交易量来看，8月前期走势相对震荡，因此交易量上下起伏幅度较小，在下旬时才有明显的上涨，然后又迅速回落。对应标的可以发现，标的在8月下旬时涨幅较大。进入近几日行情趋于震荡因此成交量也相应逐步回落。8月份由于前期和后期走势反差较大，因此，认购期权持仓量和认沽期权在两个时间段的差别较大。行权之后二者都出现大幅回落，然后认沽期权的持仓量就显著高于认购期权的持仓量，体现出市场情绪相对较为乐观。在当前二者的差别仍较大的情况之下，我们认为市场情绪相对稳定，目前的短暂回调可能是在等待下次上涨的动能，当前市场的调整将不会持续太久。机构投资者一般持有认沽期权来对冲现货风险，因此标的上行的时候认沽期权的持仓量也会出现上涨。这与标的走势基本吻合。 2、隐含波动率总体回落，期限结构走势一致 8月标的先抑后扬，下旬出现明显上扬。从波动率上来看，目前波动率已经从底部水平见底反弹，处于近期的高位水平，但是在到达阶段高点之后可能进入震荡走势之中。波动率短期的大幅回升可能无法一直持续，而且标的在试探高点后也面临回落压力。这样的情况下，认购和认沽期权的隐含波动率到达高点后走势趋震荡，且有一定的下行压力。 不同行权价的隐含波动率微笑形状不明显，认沽期权的隐含波动率与认购期权相差较小，并且认购期权的隐含波动率要高于认沽期权，显示认购期权的偏好水平相对较高，市场对于中长期的未来预期仍相对乐观。总体来看，虚值的认沽期权和实值认购期权隐含波动率相对偏高，反映了出了一定的谨慎心态。综合来看，微笑形态左边倾斜明显，短期走势可能面临调整。 图表5：主力合约隐含波动率 图表6：不同行权价的隐含波动率 8%10%12%14%16%18%17/08/0117/08/0317/08/0517/08/0717/08/0917/08/1117/08/1317/08/1517/08/1717/08/1917/08/2117/08/2317/08/2517/08/2717/08/2917/08/31认购平均认沽平均 11%13%15%17%19%21%23%25%27%2.402.452.502.552.602.652.702.752.802.852.90认购认沽 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 认购期权和认沽期权的期限结构走势较为一致，二者的波动率都是近高远低，这反应了市场对于未来认购和认沽的波动率的一致预期。并且二者的绝对水平相差无几，说明当前市场对于近月合约中认购和认沽的偏好水平相当，并且预期波动率水平会较目前水平 股指期货-上证50ETF期权-月度报告 2017-09-01 4 期货研究报告 有所上升，从这个角度来看，未来市场的波动水平将有所提升。 滚动历史波动率我们从短中长期的波动率水平来进行考量。从短期波动率来看，当前的历史波动率处于上涨走势中，但是短期数值总体持平于中长期的波动率水平，并且这种状态已经持续一段时间，从短中长期的历史波动率近期振幅收窄的情况来看，波动率的走势大概率仍然偏震荡。当前波动率走势不太明确，向上的可能性稍高。 图表7：隐含波动率期限结构 图表8：滚动历史波动率 12%13%13%14%14%15%15%16%16%17%9月10月12月3月认购认沽 0%5%10%15%20%17/01/0117/01/1517/01/2917/02/1217/02/2617/03/1217/03/2617/04/0917/04/2317/05/0717/05/2117/06/0417/06/1817/07/0217/07/1617/07/3017/08/1317/08/27滚动10天滚动20天滚动60天 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 图表9：历史波动率锥 0%20%40%60%80%100%120%140%滚动5天滚动10天滚动20天滚动30天滚动60天最小25分位数中位数75分位数最大 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 历史波动率锥的长期均值水平在18%左右，从波动率的绝对值来看，波动率处于历史波动率锥的长期均值水平附近，因此后续可能维持在该水平附近的概率较大，对于波动率