特别报告：美国核心通胀趋势依然疲软

德意志银行研究北美美国经济学特别报道日期2017年8月11日美国核心通胀趋势依然疲软概要核心CPI涨幅连续第五个月令人失望。尽管报告中再次出现一些离群值-以及潜在趋势有所改善的初步迹象-但很难忽略最近一连串的软通胀印刷品。相对于我们的预期，核心服务和核心商品的通货膨胀率略低于我们的预期。对于核心服务，未成年人主要是由住房通货膨胀造成的，其中因房屋外出部分的住宿而导致的通货膨胀率下降是主要因素。对于核心产品，新车和二手车通货膨胀率持续疲软相对于我们的预期有所压力。但是，该报告有一些令人鼓舞的方面：医疗服务通货膨胀似乎已恢复到较正常的每月趋势；核心投资通货膨胀率环比上升约0.16％，不包括离家住宿。美联储采取的其他通胀措施剔除了波动性成分，这表明存在潜在的趋势。展望未来，到2017年，核心CPI的通货膨胀率仍有望保持在近期水平附近，尽管可能会回落至1.6％。以逐月计算，我们继续预计到年底将有所反弹，如果出现反弹，将支持美联储12月加息。但是，从下个月的数据开始，美联储官员可能需要看到一些通胀呈上升趋势的证据。从中期来看，我们对核心通货膨胀率正常化的前景基本保持不变。宏观动能的滞后效应（例如实际GDP增长和ISM），近期美元疲软以及劳动力市场趋紧继续支持核心通货膨胀率的上升。高级经济师+1-212-250-6161+1-212-250-7583德意志银行证券公司发行于：11/08/2017 20:15:08 GMT披露和分析证明位于附录1. MCI（P）083/04/2017中。0bed7b6cf11c 2017年8月11日特别报道页面PAGE2德意志银行证券公司FRB克利夫兰削减16％的平均CPI核心CPI核心通货膨胀核心CPI涨幅比预期的要软得多，环比涨幅为0.11％，连续第五个月低于预期。软数据保持了核心CPI的趋势，该趋势自2017年初以来显着下降，处于相对较低的水平（图1）。这种疲软的部分原因是由于负异常值，如克利夫兰联储采取剔除波动性成分的替代措施的第一个月度数据所证明的那样（图2）。%核心CPI：环比变化百分比核心CPI：环比变化率3百万MA0.3%0.3％m / m 0.4FRB克利夫兰CPI中位数％m / m 0.40.20.20.30.30.10.10.20.20.000.10.1-0.114151617-0.10.00.0-0.114151617-0.1相对于我们的预期，核心商品通货膨胀和核心服务通货膨胀都是造成错过的原因。核心服务核心服务通货膨胀的缺失主要是由避难所部分驱动的，后者比预期的要软一些。即使租金和所有者占用的租金符合我们的预期，情况仍是如此。取而代之的是，疲弱之处在于动荡的住宿分部，其环比下降了4.2％，创下了月度下降记录（见图3）。这一下降是一个显着的抑制作用，较上月核心CPI下降了约5个基点，较上年同期核心CPI下降了2个基点。鉴于本月的印刷结果似乎是一个异常值，并且ISM非制造业数据表明，远离家庭的住所应该有所改善，因此我们预计该部分的投资回报为正（图4）。图1：核心CPI趋势保持疲软资料来源：BLS，FRB克利夫兰，Haver Analytics，德意志银行研究部资料来源：BLS，Haver Analytics，德意志银行研究部图2：移除离群值显示出略强的趋势 2017年8月11日特别报道德意志银行证券公司页面PAGE3相关= 0.75%CPI：离家出走12个月移动平均值％m / m5.0%5.0指数ISM非制造业：NMI综合指数（5m铅，ls）CPI：离家住宿（rs）6510.02.52.5605.00.0550.0-2.550-2.50.0-5.00005101545-5.040-5.03500 01 02 03 04 05 06 07 0809 10 11 12 13 14 15 16 17-10.0正如我们预期的那样，医疗服务通货膨胀率同比继续下降。然而，令人鼓舞的是，该组成部分已恢复到较正常的月度趋势，月环比增长近0.3％（图5）。但是符合我们的预期，近期的疲软也没有回报。同比下降的原因是其医生服务子部分的再次下降，由于其同比下降至-0.55％（图6），这是创纪录的低点。医院和相关服务的通货膨胀率略高，但不足以完全弥补医生服务的下降。%CPI：医疗服务12个月移动平均值％m / m1.0% 1.0%y / yCPI-U：医师服务1612同比百分比16120.80.8880.60.60.40.4440.20.2000.0-0.207080910111213141516170.0-0.2-450 5560 65 70 75 8085 90 95 00 05-410 15正如最近的7月份PPI数据所示，医疗服务在PCE价格指数中的弹性，再加上CPI医疗服务通货膨胀率的持续下降，表明核心PCE和核心CPI之间的价差有所压缩。总体而言，我们预计核心服务通胀将下降约到年终，上升0.1个百分点，这主要是由于住房通货膨胀率下降所致。图3：离家出走创纪录新低资料来源：BLS，Haver Analytics，德意志银行研究部资料来源：BLS，Haver Analytics，德意志银行研究部图6：医师的通货膨胀创历史新低资料来源：BLS，Haver Analytics，德意志银行研究部图4：ISM数据支持住宿服务信息发布图5：过去两个月中，医疗服务通货膨胀已恢复到较为正常的趋势资料来源：BLS，Haver Analytics，德意志银行研究部 2017年8月11日特别报道页面PAGE4德意志银行证券公司核心商品核心商品错失主要集中在新车和二手车的通货膨胀上，这比我们最近的假设要低一些。新车通胀环比下降0.5％，是自2009年以来最大的月度下降（图7）。这在一定程度上是由于医疗产品（仍处于上升趋势），烟草和服装的通胀强于预期。%CPI通胀：新汽车%2.25妈妈变动％妈妈变动12m MA2.251.501.500.750.750.000.00-0.75-0.75-1.5000 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17-1.50至此，我们的预测显示，到年底，核心商品的通胀率将同比增长约十分之一。我们的核心商品通胀宏观模型继续支持这一类别的向上漂移。诸如美元，消费者PPI通胀以及二手车价格的私人估计等领先指标都发出一个统一的信号，表明到年底将有更多的公司增长，尽管后者相对于BLS衡量二手车价格的趋势较为乐观。 （图8）。我们认为美元最近的疲软为核心通货膨胀提供了温和的阻力，大约在2018年中期左右增加了0.2个百分点。资料来源：BLS，Haver Analytics，德意志银行研究部图7：新车通货膨胀率急剧下降 2017年8月11日特别报道德意志银行证券公司页面PAGE5核心通胀前景展望未来，到2017年，核心CPI的通货膨胀率仍有望保持在近期水平附近，尽管可能会回落至1.6％。以逐月计算，我们继续预计到年底将有所反弹，如果出现反弹，将支持美联储12月加息。但是，从下个月的数据开始，美联储官员可能需要看到一些通胀呈上升趋势的证据。从中期来看，我们对核心通货膨胀率正常化的前景基本保持不变。宏观动能的滞后效应（例如实际GDP增长和ISM），近期美元疲软以及劳动力市场趋紧继续支撑核心通货膨胀（图9和10）。%y / y实际GDP（ls，领先6季度）核心CPI（rs）6543210-1-2-3-4960004081216年比2.92.62.32.01.71.41.10.80.5指数ISM制造业指数（ls，领先1600万）核心CPI（rs）67.560.052.545.037.530.08993970105091317百分点1.500.750.00-0.75-1.50-2.25图8：宏模型支持核心商品通胀的某些确定图10：ISM还支持核心信息获取资料来源：BEA，BLS，Haver Analytics，德意志银行资料来源：BLS，Haver Analytics，德意志银行研究部图9：宏观动量（例如实际GDP增长）继续支持核心通货膨胀率的回升资料来源：ISM，BLS，Haver Analytics，德意志银行 2017年8月11日特别报道页面PAGE6德意志银行证券公司能源不出所料，7月能源通胀率温和下降。近期汽油价格的上涨将支撑下个月的能源商品通胀，而正数基数效应则意味着8月份能源商品的同比通胀将进一步上升（图11）。然而，对于能源服务而言，情况恰恰相反，它应按年同比进一步减速。餐饮与去年同期相比，食品通货膨胀率稳定在1.1％。现在，家庭食品通货膨胀率同比增长0.3％，这是自2015年底以来首次进入正值区域。 PPI食品通货膨胀和农产品价格的最新走势表明，未来几个月内，国内的CPI食品将继续复苏，这也将对“食品外逃”总量构成压力（图12）。图11：8月份汽油价格可能会上涨资料来源：彭博金融有限责任公司，德意志银行 德意志银行证券公司页面PAGE72017年8月11日特别报道市场我们预计今年标题通货膨胀将不会有太大进展。 8月应该再度略高一些，但至少在目前的油价假设下，通货膨胀率将在年底之前减速，并且可能保持在2％以下，直到明年下半年。通胀市场估值暗示未来几个季度趋势将进一步减弱。图12：食品（家庭）通货膨胀的领先指标仍然是支持的资料来源：BLS，CRB，Haver Analytics，德意志银行图13：DB通胀预测高于市场预测资料来源：彭博金融有限责任公司，德意志银行 页面PAGE8德意志银行证券公司2017年8月11日特别报道图14：总体CPI NSA预测资料来源：德意志银行研究部 德意志银行证券公司页面PAGE92017年8月11日特别报道附录1重要披露*可根据要求提供其他信息*除非另有说明，否则价格为上一交易日结束时的最新价格，其价格来自路透社，彭博社和其他供应商的当地交易所。其他信息来自德意志银行，标的公司和其他来源。对于与本研究的主要主题以外的证券建议或评估有关的披露，请参阅最新发布的公司报告，或访问我们网站http://gm.db.com/上的全球披露查询页面。 ger / disclosure / DisclosureDirectory.eqsr。除了本报告之外，还可以在https：//gm/db.com/equities的“ Disclosures Lookup”和“ Legal”选项卡下找到重要的冲突披露。强烈建议投资者在投资之前先查看此信息。分析师认证本报告中表达的观点准确反映了签名的首席分析师的个人观点。此外，签名后的首席分析师没有或将不会因提供本报告中的特定建议或观点而获得任何补偿。劳拉·德斯普兰斯（Matthew Lauzzetti） 页面PAGE10德意志银行证券公司2017年8月11日特别报道附加信息本报告中的信息和意见由德意志银行或其关联机构之一（统称为“德意志银行”）准备。尽管本文中的信息被认为是可靠的，并且是从被认为是可靠的公共来源获得的，但德意志银行对其准确性或完整性不作任何陈述。本报告中提供了指向第三方网站的超链接，仅为了方便读者。德意志银行既不认可这些内容，也不对这些网站的准确性或安全性负责。如果您将德意志银行的服务用于购买或出售本报告中讨论的证券，或者包含在或由德意志银行分析师的另一封信（口头或书面形式）中讨论的证券，则德意志银行可以充当委托人为自己的帐户或作为他人的代理。德意志银行可能会在决定以本金进行交易时考虑此报告。它还可能以自己的帐户或与客户进行交易，其方式与本研究报告的观点不一致。德意志银行内部的其他人士，包括战略家，销售人员和其他分析师，可能会认为与本研究报告的观点不一致。德意志银行发行各种研究产品，包括基本面分析，股票挂钩分析，定量分析和交易建议。无论时间跨度，方法或其他方式不同，一种交流形式中的建议可能会与其他交流形式中的建议有所不同。德意志银行和/或其分支机构也可能持有其发行人的债务或股票证券。分析师的薪酬部分基于德意志银行及其分支机构的盈利能力，其中包括投资银行业务，交易和本金交