1H17强劲的业绩是受配电自动化回升的推动；仍然是我们的首选

2017年7月31日 亚洲日报纳瑞科技维持领先1H17强劲的业绩是受配电自动化回升的推动；仍然是我们的顶峰挑EPS：◄►TP：◄►严凯莉（Gloria Yan）/研究分析师/ 852 2101 7369 / gloria.yan@credit-suisse.com戴维·戴（Dave Dai），CFA /研究分析师/ 852 2101 7358 / dave.dai@credit-suisse.com●纳瑞科技（Nari）1H17核心盈利（资产注入前的现有业务）同比增长22％，高于市场普遍预期的全年增长17％。由于新招标带来的更多收入贡献，2017年2季度盈利（同比增长24％）强于2017年1季度。●得益于配电和变电站自动化的加速增长，总收入实现了10％的增长，其中电网自动化业务的增长为17％。毛利率保持防御性，为20％（同比持平），电网自动化的毛利率为稳定的24％。●年初至今，我们看到配电设备招标的强劲回升，配电终端和主站的1H17招标量均高于2016年全年，这表明来自运输和物流自动化系统的招标数量同比增长。可再生能源和节能部门的收入分别下降了16％和9％，这主要是由于行业竞争加剧所致。但是，由于可再生能源和节能领域的利润贡献有限（占总毛利润的18％），我们预计对盈利的影响很小。总毛利率保持稳定在20％（2016年上半年为20％），电网自动化的毛利率保持在24％（同比持平）。在成本项目上，营销，一般及行政管理费用增长了6％。财务费用 下降了2％。该公司仍然保持净现金状况。图1：1H17结果细分 收入同比毛利率同比格自动化2,65917%24%0%●目前该股的交易价格为18倍FY18E P / E（历史平均水平为22倍P / E），而FY17-19E的EPS的复合年增长率为23％。 T＆D行业的首选股票是Nari和XJ Electric。总计4,169 10％20％0％资料来源：公司数据，瑞士信贷估计。强大的配电设备招标动力。在1H17，配送中心和配送主站的招标量均大幅增加。自2017年以来，配送码头的招标工作一直在省一级进行（之前是国家一级的集中招标），1H17的招标数量达到50,935单位，已经超过2016年的全年数量，达到43,610单位。分销主站的招标也从2016年全年的16个单位增加到1H17的29个单位，这表明2017年的强劲回升势头。图2：2017年分销终端招标可能会增加90,00080,00070,00060,00050,00040,00030,00020,00010,000-注1：Nari的主要业务包括电网自动化，变电站和继电保护以及直流输电设备。强劲的1H17成绩。7月28日收盘后，Nari Technology（Nari）报告了1H17业绩。经常性净利润（不包括政府补助等一次性项目）同比稳定增长22％至3.36亿元人民币（对比去年全年增长17％的市场预期），收入同比增长10％。 2017年2季度的净利润（同比增长24％）远高于2017年1季度（3.32亿元人民币与1800万元人民币），这主要是由于通过新招标获得的更高收益所致。结果是资产注入之前的现有业务，而我们的全年预测已经包括资产注入后的年度增长（按年计算）。按部门划分，电网自动化业务的收入（占总收入的64％）同比增长17％，这主要是由于配电自动化和变电站自动化的快速发展所致。工业控制自动化的收入大幅增长了44％2015 2016 2017年初至今估计2H17的第二次招标金额资料来源：国家电网，瑞士信贷（Credit Suisse）估计。资产注入以提高盈利能力。资产注入后，Nari在自动化产品中的地位将得到进一步提高，配电主站中的市场份额将从约15％增加到> 30％。注入之后，Nari将拥有六个主要业务领域，但我们看到最大的增长潜力来自电网自动化以及继电器控制与保护（市场份额也可能上升到30％以上）。我们预计18财年EPS增长14％。估值：该股票的FY18E市盈率为17倍，而历史平均市盈率为22倍。鉴于17-19财年EPS的复合年增长率为23％，并且在分销自动化中无可争议的作用，我们预计Nari的估值溢价可能会持续。 Nari和XJ Electric是输配电领域的首选。本报告后面的披露附录包含重要的披露，分析证明，法律实体披露和非美国分析的状况。美国披露：瑞士信贷~30,00050,93532,43543,610bbg / RIC600406 CH / 600406.SS等级（上一个等级）O（O）52周范围（人民币）18.2-14.3交易上限（人民币/百万美元）42,409.5 / 6,295.8 ADTO-6M（百万美元）101.4自由流通量（％）90.8重大的股东南瑞集团公司价格（29 J TP（上一个T美东时间。锅。 ％蓝天sc灰色的天空scul 17，Rmb）P Rmb）chg。到TPenario（人民币）enario（人民币）17.4622.00 (22.00)2628.0016.00表演者铈1M 3M1200万绝对值（％）相对百分比1.05.0(0.4)(3.2)16.90.8年12 / 15A12 / 16A12 / 17E12 / 18E12 / 19E收入（人民币百万元）9,60311,34722,97126,05629,824EBITDA（人民币百万元）1,4092,4896,0106,8468,072净利润（百万元）1,2991,4473,9214,7345,899每股收益（人民币调整的人民币）0.530.600.861.041.29-从上一个更改。每股收益（％）不适用不适用000-共识每股收益（人民币元）不适用不适用0.730.850.98每股收益增长（％）1.311.444.120.724.6市盈率（x）32.629.320.316.813.5股息收益率（％）1.51.72.53.03.7EV / EBITDA（x）27.215.26.04.83.7市净率（x）5.34.82.01.81.7净资产收益率（％）17.117.115.811.313.2净债务（现金）/权益（％）(49.9)(51.8)(14.8)(22.2)(27.3)2017年增长势头强劲。纳里在电网方面的领导可再生能源577-16%3%-2%资产注入后，自动化可以进一步增强。节约能源460-9%28%1%工业控制47444%11%-7% 2017年7月31日 亚洲日报-页2 之5-提及的公司（价格截至2017年7月29日）纳瑞科技（600406.SS，人民币17.46元，优于大市，目标价人民币22.0元）许继电气（000400.SZ，Rmb17.3）分析师认证披露附录我，CFA戴夫戴（Dave Dai）证明：（1）本报告中表达的观点准确反映了我对所有标的公司和证券的个人观点；（2）我的薪酬中没有，有或将有任何直接或间接关系对本报告中表达的具体建议或观点。Nari Technology（600406.SS）的3年价格和评级历史记录600406.SS收盘价目标价 日 期（人民币）（人民币）评级14年10月21日16.83 20.50 O2015年3月30日20.8023.502015年4月28日23.18 20.50 U15年7月2日16.95 20.50 N2015年7月20日17.24 17.002015年8月25日12.9714.502015年10月22日16.2616.0016年1月18日14.0714.602016年4月5日15.0317.002016年8月24日15.6017.00*17年7月3日17.53 22.00 O **星号表示覆盖范围的开始或假设。绩效管理ERP欧盟XJ Electric（000400.SZ）的3年价格和评级历史000400.SZ收盘价目标价 日 期（人民币）（人民币）评级14年10月21日20.33 24.50 O2015年1月18日23.2331.502015年6月2日32.9337.002015年7月20日21.34 32.502015年8月27日15.9426.002015年10月28日19.6423.0016年1月18日14.94 14.70牛2016年3月4日12.8215.902016年8月25日15.2815.40*17年4月28日18.0017.0017年7月3日17.91 25.00 O **星号表示覆盖范围的开始或假设。绩效欧盟负责编写此研究报告的分析师已获得补偿，补偿基于各种因素，包括瑞士信贷的总收入，其中一部分来自瑞士信贷的投资银行业务。截至2012年12月10日，分析师的股票评级定义如下：优于大市（O）：预计该股票的总回报在未来12个月内将超过相关的基准*。中性（N）：在接下来的12个月中，该股票的总回报预计将与相关基准*相符。表现不佳（U）：在接下来的12个月中，该股票的总收益预计将低于相关的基准*。*按地区划分的相关基准：截至2012年12月10日，日本评级基于股票相对于分析师覆盖范围的总回报，该覆盖范围包括相关行业内分析师覆盖的所有公司，跑赢大盘代表最具吸引力的中性股吸引力降低，而表现欠佳的投资机会则不足。截至2012年10月2日，美国和加拿大以及欧洲的评级是基于该股票相对于该分析师覆盖范围的总收益得出的，该总覆盖范围包括相关行业内该分析师覆盖的所有公司，其中跑赢大盘代表最具吸引力，中性为吸引力下降，并且表现不及吸引力最低的投资机会。对于拉丁美洲和非日本亚洲股票，评级基于股票的总收益相对于相关国家或地区基准的平均总收益；在2012年10月2日之前，美国和加拿大的评级基于（1）某股票相对于其当前股价的绝对总回报潜力，以及（2）某位分析师的股票总回报潜力在分析师研究范围内的相对吸引力。对于澳大利亚和新西兰股票，预期总收益（ETR）计算包括12个月的滚动股息收益率。优于大市的评级是 2017年7月31日 亚洲日报-页3 之5-当ETR大于或等于7.5％时分配；如果ETR小于或等于5％，则表现不佳。如果ETR在-5％至15％之间，则可以分配中性。重叠的评级范围允许分析师分配将ETR置于相关风险范围内的评级。在2015年5月18日之前，“优于大市”和“低于大市”评级的ETR范围与15％至7.5％之间的中性门槛（2011年7月7日开始运营）没有重叠。受限（R）：在某些情况下，在瑞士信贷从事投资银行交易的过程中以及在其他某些情况下，瑞士信贷的政策和/或适用的法律法规会排除某些类型的沟通，包括投资建议。未评分（NR）：目前，瑞士信贷股票研究公司没有股票或与公司相关的任何其他证券的投资评级或观点。未涵盖（NC）：瑞士信贷股票研究不会提供有关该公司或相关产品的股票安全的持续报道或提供投资评级或投资观点。波动率指标[V]：如果股价在过去24个月中至少有8个月的一个月内上涨或下跌了20％或以上，或者分析师预计未来会出现大幅波动，则将其定义为波动性股票。分析师的行业比重与分析师的股票评级不同，并且基于分析师对该行业的基本面和/或估值*相对于该集团的历史基本面和/或估值的期望：超重：分析师对行业基本面和/或估值的预期在未来12个月内是有利的。市场权重：分析师对未来12个月该行业基本面和/或估值的预期是中性的。体重不足分析师对未来12个月该行业基本面和/或估值的预期保持谨慎。*分析师的服务范围包括相关领域内分析师所覆盖的所有公司。分析师可以涵盖多个部门。瑞士信贷的股票评级（和银行客户）分布为：全球评级分布评分对宇宙（％）其中银行客户（％）跑赢/买入*44%（64％的银行客户）中立/持有*40%（60％的银行客户）跑输/卖出*14%（52％的银行客户）受限制的2%*就纽约证券交易所和FINRA评级分布披露要求而言，我们的“跑赢大盘”，“中性”和“跑输大盘”的股票评级分别最接近买入，持有和卖出；但是，含义并不相同，因为我们的股票评级是相对确定的。 （请参阅上面的定义。）投资者购买或出售证券的决定应基于投资目标，当前持有量和其他个人双重因素。重要的全球披露瑞士信贷的研究报告可通过我们在CS PLUS上专有的研究门