贵金属市场2017年半年度报告：上行阻力较大，金价进入区间震荡

1 / 18 概览 上半年，“特朗普行情”回吐推动金价震荡上行，美联储两度加息压制金价上攻，在两度冲击中长期阻力位未果后，转入区间震荡。一季度，特朗普上台后重大施政接连受挫，沉重打击市场对未来“减税加基建”财政政策的期望，“特朗普行情”大幅回吐，推动金价上行至年线附近。二季度，美国经济数据整体低迷，特别是通胀指标回落，实际利率低迷，美元走弱，金价转入高位区间震荡。4月朝鲜半岛风险和6月初 “通俄门”调查风波，两度推动金价上冲1300美元/盎司未果，但美联储6月加息以及年内缩表预期的组合拳压制金价上涨幅度。 上半年，建行商品指数震荡盘升后下跌，6月止跌反弹，收于1696.44，半年涨幅8.9%。各板块中，煤炭、钢矿板块上涨14.0%，是指数上涨的主要来源。其他板块中，有色板块上涨5.0%，贵金属微跌0.1%，农产品板块下跌4.2%。 数据来源：Wind、CCB 价格走势 品种收盘价单位国际黄金现货1241.28美元/盎司8%7.8%国际现货白银16.58美元/盎司4%4.3%国际现货铂金923.47美元/盎司2%2.5%国际现货钯金841.50美元/盎司24%24.0%2017年上半年涨跌幅金融市场交易中心 2017年半年度报告 贵金属市场 Precious Metals Market 2 / 18 观点摘要 作者 赵海啸 021-60637059 zhaohaixiao.zh@ccb.com 复核 陆怡烽 陈浩 021-60637061 021-60637057 luyifeng.zh@ccb.com chenhao1.zh@ccb.com 审核 格根 021-60637055 gegen.zh@ccb.com 空平多下半年展望波动区间黄金●下半年上行阻力较大，将进入区间弱势震荡走势宏观面●·美联储持续推进货币政策正常化，预计年内启动缩表并再加息一次，将提升中长期利率，对金价构成利空·通胀走势低迷，下半年可能有改善，但不足以对金价构成支撑·美元维持弱势·美国财政政策进展和欧央行是否收紧货币政策是不确定性需求●·实物金需求有改善·ETF投资需求和央行购买下降供给●·矿产金基本平稳黄金：[1200,1320]美元/盎司或[260,290]元/克白银：[14.6,17.8]美元/盎司或[3200,3900]元/千克铂金：[860,980]美元/盎司或[185,215]元/克钯金：[800,930]美元/盎司或[175,205]元/克 3 / 18 目 录 一、 走势回顾 ................................................................................................................................................... 4 （一） 金价震荡上行，两度冲击中长期阻力位未果 ............................................................................... 4 （二） 白银走势弱于黄金，金银比价显著上升 ....................................................................................... 5 （三） 钯金涨幅领先贵金属，铂钯价差持续收窄 ................................................................................... 5 二、 宏观影响因素分析 ................................................................................................................................... 6 （一） 美国经济数据回落，或预示经济复苏放缓 ................................................................................... 6 （二） 美联储货币政策正常化态度坚决，预计年内加息三次并启动缩表 ........................................... 7 （三） 欧元区经济稳健复苏，欧央行存在收紧货币政策可能 ............................................................... 8 （四） 特朗普行情虽回吐，但财政政策未完待续 ................................................................................... 9 三、 基本面因素分析 ....................................................................................................................................... 9 （一） 黄金：供需同比双降，实物金消费有改善 ................................................................................... 9 （二） 白银：实物消费下跌，投资性库存大幅增长 ............................................................................. 11 （三） 铂钯：铂金供需基本均衡，钯金仍然维持供给缺口 ................................................................. 14 四、 后市展望：上行阻力较大，金价进入区间震荡 ................................................................................. 16 4 / 18 一、走势回顾 （一）金价震荡上行，两度冲击中长期阻力位未果 上半年，“特朗普行情”回吐推动金价震荡上行，美联储两度加息压制金价上攻，在两度冲击中长期阻力位未果后，转入区间震荡。国际现货黄金收于1241.28美元/盎司，半年上涨7.83%（图1）。上海黄金交易所AU9999现货收于273.10元/克，上涨3.49%。境内外价差自去年底高位回落，大部分时间在2元/克左右。 图 1 国际现货黄金走势 数据来源：Wind、CCB 一季度，在3月前，特朗普上台后，重大施政接连受挫，沉重打击市场对“减税加基建”财政政策的期望，“特朗普行情”得到修复，推动金价上行至1260美元/盎司的年线阻力附近。3月初，美联储加息短暂打压，使金价一度跌破1200美元/盎司，但其后特朗普政府医保改革法案失利，再度推升金价上攻至年线附近。 二季度，美国经济数据整体低迷，特别是通胀指标回落、实际利率低迷、美元走弱，金价高位区间震荡。4月朝鲜半岛地缘政治风险和6月初特朗普“通俄门”调查风波，两度推动金价上冲1300美元/盎司的中长期阻力位未果。6月，在美联储二度加息以及年内缩表预期的组合拳压制下，金价两度回落、底部逐渐上移、波动区间逐渐收窄。 5 / 18 （二）白银走势弱于黄金，金银比价显著上升 上半年，宏观因素主导市场，白银走势整体跟随黄金，受累通胀前景不及预期以及有色板块整体震荡持平，白银走势弱于黄金，金银比价显著上升，上涨至75-76的高位区间。国际现货白银收于16.58美元/盎司，上涨4.32%（图2）。国内方面，上海金交所白银T+D收于3901元/千克，下跌2.06%。 图 2 国际现货白银走势 数据来源：Wind、CCB 一季度，贵金属快速上涨阶段，受益欧美通胀指标高企影响，白银走势强于黄金，金银比价小幅下跌；二季度，欧美通胀指标显著回落，有色板块整体下跌，商品属性更强的白银走势疲软，4月一度下跌至16美元/盎司附近，接近年初低位，其后在年线下方的低位区间震荡，金银比价相应拉升并在高位震荡。 （三）钯金涨幅领先贵金属，铂钯价差持续收窄 上半年，铂钯走势波动整体仍跟随黄金，但受基本面因素和市场预期影响，钯金价格逐渐逼近铂金，钯金涨幅领先贵金属，而铂金涨幅则为最低，铂钯价差整体维持缩窄态势，收于82美元/盎司，最低跌至40美元/盎司下方。国际现货铂金收于923.47美元/盎司，上涨2.48%（图3）。国际现货钯金收于841.50美元/盎司，上涨24.02%（图3）。 6 / 18 图 3 国际现货铂钯走势 数据来源：Wind、CCB 二、宏观影响因素分析 （一）美国经济数据回落，或预示经济复苏放缓 一季度，美国经济数据整体向好，实际GDP终值环比增长1.4%，好于去年同期。二季度，经济数据相对回落，实际GDP增长低迷，或预示经济复苏放缓。 就业数据方面，二季度新增非农就业数下滑，但失业率依然良好。新增非农就业方面，除3月新增5.8万最为低迷外，4、5两月新增数量也显著低于1、2两月，3到5月平均新增非农就业12万人，处于较低水平。失业率依然良好，均低于5%，5月进一步降至4.3%。 通胀数据方面，二季度通胀显著回落。上半年，核心PCE物价指数同比增速逐月放缓，1、2月均高于1.75%，3到5月明显回落，5月已降至1.39%，创2016年以来新低。核心CPI指数同比增速由年初2.2%上方回落至5月的1.7%，与核心PCE物价指数的放缓相印证。PPI指数同比增速二季度有小幅改善。分析原因可以发现，二季度通胀回落是全球性的，主要受能源成本的同比水平变动影响，未来随着能源成本影响弱化，通胀水平能否企稳回升，将是检验经济增长/复苏是否稳固的重要指标。 制造业数据方面，ISM制造业PMI指数和新订单指数二季度有所回落，但仍处于景气区间， 7 / 18 6月已回升到年内高位，耐用品订单4、5两月环比均为微幅负增长。 我们判断，近三个季度数据显示，美国经济结构正在调整，私人部门投资表现良好，消费增长放缓，净出口有所改善，低通胀水平经济增长有望持续。年初以来的美国决策层意愿、政府政策引导美元持续走弱，有利于投资和出口改善，促进了美国国内的经济结构调整，但对消费有短期负面影响。鉴于消费在GDP结构中的主要地位，这种结构调整导致的低通胀水平经济增长可能延续到下半年。这种模式下，美元持续走弱将影响全球美元持有意愿；若美元流动性不能及时回收，进一步抬升美国资产价格，将堆积金融风险，不利于美国经济持续安全稳健复苏。 图 4 美国经济数据 数据来源：Wind、CCB （二）美联储货币政策正常化态度坚决，预计年内加息三次并启动缩表 出于金融安全考虑，美联储货币政策正常化态度坚决。尽管近期经济数据相对疲软，特别是通胀指标显著回落，距离联储之前的2017年度通胀预测——1.9%有相当差距，美联储6月议息会议继续推出加息。从5月、6月会议的决议和纪要来看，美联储对于经济数据的强调已不如从前，短期数据疲软不会改变货币政策正常化进程，预计联储大概率将落实年内加息三次并启动缩表的计划。 加息方面，传导至中长期利率不通畅，不如缩表直接。美联储自2016年底以来三次加息， 8 / 18 十年期国债利率反回落到加息前水平，加息对长期利率的影响趋于短期化，十年期国债实际利率逐渐收缩向0.4-0.5%的窄区间，这固然有特朗普行情回吐影响，但也反映加息对拉升长期利率作用不明显，当前短期利率向长期利率传导不通畅。而缩表直接针对中长期利率，通过收缩中长期资本市场流动性推升利率，对