欧洲，中东和非洲矿业搜索报告。因此，投资者应关键变更压力测试不利因素；重申对EMEA矿工的谨慎看法宏观指标普遍走软，重申对矿工的谨慎看法在我们的2017年前景中，我们将行业观点从正面下调至中性，因为我们认为正面的盈利修正势头将消散，从而拖累矿业。展望未来，我们对中国大宗商品需求的主要领先指标的看法将继续走软，这表明金属价格在2017年剩余时间内存在下行风险。此外，尽管最近出现了令人意外的惊喜，我们的中国经济学家也预计增长势头和房地产市场将降温。因此，随着收益下降风险的增加，我们重申对2017年EMEA矿工的谨慎看法。我们已将Antofagasta评级从“持有”下调为“卖出”。力拓和第一量子（均为买入）仍是我们的首选。大宗商品下行风险指向行业盈利动能拐点随着关键的中国宏观指标指向进一步降温，我们认为短期内大宗商品价格可能存在进一步下行风险。+44-20-754-53400+44-20-754-58170+41-44-227-3377公司目标价钱评分自2016年以来，由于共识未能预测该时期大宗商品价格反弹，矿商受益于收益修正势头的强劲逆转。但是，由于现在已经将预期重新设定为更高的基准，并且大宗商品价格可能面临进一步的下行风险，我们认为这种势头可能会开始消散并拖累矿工。铜，铁，煤的下行情景暗示着DBe的下行空间，市场共识......我们特别关注EMEA矿工最重要的三种商品：铁矿石，铜和炼焦煤的进一步下跌。现货价格仍然表明2018财年共识性升级，但如果我们假设这三种商品的价格更低（铁矿石：50美元/吨，炼焦煤：100美元/吨，铜2.20美元/磅），这种情况将意味着约14％ EMEA矿商（NHY，受益于大量现货铝升级的利益）的DB和共识估计的负面影响。ANTO.L 800.00至700.00保持至Centinela阴极...使估值不令人鼓舞；力拓（Rio Tinto），《第一量子》仍位居榜首挑估值：我们使用在这些情况下评估估值，我们发现我们在12月看到的主要2017e FCF平均现货收益率为18％，现在已降至约13％，而在下行情况下则为约10％。在现货和我们的下行情景之间，盎格鲁将在2018年FCF收益率方面遭受最大的潜在削减（分别为18％和9％）。此外，在大多数情况下，ANTO的筛查费用昂贵且FCF收益率相对较低，因此我们将评级下调至卖出（NPV倍数从1.0倍提高到0.9倍）。NPV，EV / EBITDA和FCF收益的组合。风险：商品价格，外汇，宏观，地缘政治。德意志银行/伦敦德意志银行（Deutsche Bank）致力于并寻求与其再保险业务涵盖的公司开展业务发行于：18/05/2017 19:53:32 GMT请注意，该公司可能会引起利益冲突，可能会影响本报告的客观性。投资者应将此报告视为做出投资决定的唯一因素。披露和分析证明位于附录1. MCI（P）083/04/2017中。0bed7b6cf11c德意志银行市场研究大洋洲：在台湾交易的证券/投资信息仅供参考。读者应独立评估投资风险，并对投资决策全权负责。未经书面同意，不得将德意志银行的研究成果分发给台湾公共媒体，也不得将其引用或使用。在台湾不进行交易的证券/工具的信息仅出于提供信息的目的，而不应被解释为交易此类证券/工具的建议。德意志证券亚洲有限公司台北分公司不得为客户执行这些证券/工具中的交易。北美金属与采矿金属与采矿行业欧洲，中东和非洲矿业日期财政年度末12月31日建议更改资料来源：德意志银行 财政年度末12月31日2017年页面PAGE2德意志银行/伦敦图1：中国领先指标似乎走弱中国关键指标走软；前景仍然温和负面当我们查看与采矿业最相关的关键中国宏观经济指标的仪表板时，我们发现大多数指标自2017年初以来一直在疲软。最值得注意的是，M1货币供应量增长和调整后的社会融资总额（均为政府主导的指标）刺激）一直在软化。社会筹资总额的势头仍然为负，并且已经持续了几个月。尽管最近4月份的信贷冲动已转为正数，但两个月以来一直为负。随着融资条件趋紧，我们预计5月份的信贷冲动将再次转为负数。在房地产市场上，搜房百市房地产价格指数和房地产销售均下降。尽管土地销售总额和房屋新开工情况更为乐观，但我们的经济学家预计，仍将采取各种措施为房地产市场降温。指示符铁路714 0.721月17日评论中国知识产权增长一季度中国知识产权增长7.6％。我们的中国经济学家认为这和它一样好得到油价石油价格似乎已经确立了51-56美元/桶的交易区间。现在。最近的情绪已转为负面，重点是美国钻机符合OPEC美元美元已开始小幅贬值。然而，两者之间的分歧矿业股票和美元仍然相当极端。中国M1货币供应量增长尽管信贷冲动仍然是积极的，但动能对两个国家都是负面的宿舍中国调整后的社会融资总额动量为负，但历史滞后表明，即使动量变为负值，则动量中的动量将有6个月的时间采矿业翻身。搜房网100城市房地产价格指数这种势头已经放慢了，尽管我们每年都保持积极的势头，逐月增长势头停滞了。越来越多的城市房地产市场降温的举措中国物业销售销售总建筑面积的势头已经开始反转，但我们仍然保持乐观领土中国钢材价格尽管热轧卷和螺纹钢的价格表现有所不同，两者的势头都变成了负数中国玻璃价格玻璃价格的势头已经开始反转，但是绝对水平中国与全球PMI中国官方和财新采购经理人指数都保持较高水平，高于52，摩根大通全球制造业采购经理指数保持稳定在53我们的中国经济学家张志伟（Zhiwei Zhang）继续预计，到第四季度，中国国内生产总值的增长率将由第一季度的6.9％逐步降至6.5％。尽管我们看不到2017年的重大下行风险（在该党第四季度的国民代表大会之前），但我们越来越关注2018年，当时通胀上升和美联储加息可能会阻碍中国人民银行在情况恶化时的反应能力。资料来源：德意志银行 财政年度末12月31日2017年德意志银行/伦敦页面PAGE3（p）175%150%125%100%75%50%25%0%-25%-50%-75%-100%2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017MSCI Mining med term滚动收益修订版y-o-y MSCI采矿绩效y-o-y收益修正势头-下一根腿进一步拖累该板块吗？宏观前景疲软对矿商而言非常重要，因为在2016年间，宏观和大宗商品价格的反弹带动了强劲的前期调整动力从负数转变为正数。现在，如果相同的宏观反弹开始减弱并且大宗商品价格面临下行空间风险，那么矿工的收益修正周期也可能开始逆转。如果我们确实开始看到盈余修正势头开始消散或转为负值，我们预计矿业将表现不佳。图2：滚动的中期收入修订与MSCI 1200万的表现资料来源：德意志银行，Datastream尽管我们不排除在空间中可能发生选择性的重估机会，但我们只是不希望它们会是常见的情况。相反，重新评估和降低评估的机会似乎更集中于公司特定因素。下面，我们显示了RIO在过去几年中如何很大程度上跟随铁矿石价格，并且其远期共识市盈率也趋于与此变化。但是，我们确实看到了RIO在2013年中期至2015年中期之间重新评级的一个特定实例，当时市场普遍预期铁矿石价格从现货价大幅下跌（因此可以说是“定价”）。图3：RIO的铁矿石利润动能已经转移...60504030201005月08日-5月9日-5月10日-5月11日-5月12日-5月13日-14月15日16年5月力拓股票价格Spotironore200180160140120100806040200图4：...随着这些修订的进行，其多重扩展或收缩很大602550204015301020510-05月08日-5月9日-5月10日-5月11日-5月12日-5月13日-14月15日16年5月力拓股票价格RIOFwdconsensusP / E资料来源：德意志银行，彭博社，Factset资料来源：德意志银行，彭博社，Factset（p）（美元/吨） 财政年度末12月31日2017年页面PAGE4德意志银行/伦敦现货价格暗示2017年将下跌，但2018年将更为乐观当我们以商品现货价格运行这些矿商时，我们发现这意味着与大多数矿商（尤其是铜和锌裸露矿商）的2017年EBITDA预测相比存在下行空间。但总的来说，有关给定现货铁矿石价格（〜60美元/吨）的图片并不全都与我们的预测相距不远。然而，对于2018年，现货价格主要暗示我们的预测有上行风险，因为铁矿石和硬炼焦煤（〜170美元/吨）分别高于我们2018年的预测54美元/吨和115美元/吨。30%20%10%0%-10%-20%-30%NHY RIO ANTO S32 BHP FXPOAALFM KAZ GLEN BOL70%60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%NHY FXPO RIO AAL S32 GLEN BHP卡兹FM安托博尔压力测试铁，炼焦煤和铜的下行风险尽管上述分析似乎很顺利，但我们仍对近期商品价格进一步疲软感到担忧。市场期望仍可能过高（特别是与现货价格相比）的三种商品将是铁矿石，铜和硬炼焦煤。在上面的现货分析基础上，我们基于现货价格情景运行模型，但将铁矿石定为50美元/吨，硬炼焦煤定为100美元/吨，铜定为50美元/吨。2.20美元/磅（相对于DBe为2.60美元/磅），较我们的预测低7％，13％和15％。这种情况表明，我们对矿商的2017/18年度EBITDA估计几乎没有上升空间，对NHY的期望（现货铝高于我们的预测）。同样，这种分析似乎也表明共识存在不利之处。80%60%40%20%0%-20%-40%NHY S32必和必拓调频里约格伦FXPO安托·阿尔·卡兹波尔2017年EBITDA下行v Dbe%2018 EBIDTA下行v Dbe％50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%NHY FM ANTO FXPO BOL KAZ GLEN RIO BHP AAL S322017年EBITDA下行vBBGcons％2018年EBITDA下行v BBGcons％图5：2017年EBITDA-现货与DBe图6：2018年EBITDA-现货与DBe26%3%-1% -2% -2%-3% -4% -4%-11% -11%-24%65%31%30%20%15%7%0%-2%-3%-8%-11%资料来源：德意志银行资料来源：德意志银行图7：2017年和2018年EBITDA-DBe与下行情景图8：2017年和2018年EBITDA-共识与下行情景资料来源：德意志银行EBITDA（2017财年） 财政年度末12月31日2017年德意志银行/伦敦页面PAGE5(%)留下自由现金流量和估值的吸引力相对较小当我们根据DBe和现货商品价格检查矿工的最新估值水平时，我们发现矿工目前的吸引力水平低于2016年12月。例如，主要的多元化矿工的现价交易价约为13％。与2017年相比的FCF收益率2016年12月约为18％。这主要是由于此期间大宗商品价格下跌以及此期间的资本支出预估适度提高。但是，当我们将现货与下行情景进行比较时，我们发现KAZ，ANTO和AAL的下行潜力很大。值得注意的是，我们的情景显然只是我们可以考虑的许多可能情景中的一种，因此，如果现货价格比我们的下行情景更具弹性，那么许多矿商的FCF收益率都可以达到两位数。 。这似乎对那些铁生产商尤为重要，因为自年初以来铁矿石价格已大幅下跌至目前的现货价格60美元/吨，这有力地证明了将铁矿石转为铜的风险。25252020151510105500-5-5FXPOAALS32必和必拓RIO GLEN NHY博尔FM安托·卡兹点德贝-10S32 FXPO NHY BHP BOL GLENAAL里约热内卢FM安托·卡兹缺点情景德贝109876543210安托·卡兹·博格伦必和必拓调频 里约NHY FXPOS32AAL点德贝109876543210安托·卡兹波尔必和必拓FM GLEN RIO FXPO AAL NHY S32下行情况Dbe