年报点评：污水处理收入占比持续提升，带动净利润逆势增长

分析师：陈拓 登记编码：S0730522100003 chentuoccnewcom 污水处理收入占比持续提升，带动净利润 逆势增长 中原环保000544年报点评 证券研究报告年报点评增持维持市场数据20250414 发布日期：2025年04月15日 收盘价元 808投资要点： 一年内最高最低元 969674中原环保发布2024年年报，全年实现营业收入5443亿元，同比减少 沪深300指数 3759143033，归母净利润1032亿元，同比增长2000。其中第四季度实 市净率倍 094现营业收入1355亿元，同比减少4698；归母净利润034亿元， 流通市值亿元 7875同比增长4415。 基础数据20241231每股净资产元 855PPP项目收入减少影响公司营收规模，污水处理业务带动净利润逆 每股经营现金流元 063势增长 毛利率 4431自2024年起，公司PPP项目陆续由建设期转入运营期，建造服务收 净资产收益率摊薄 1049入减少，对公司整体营业收入规模造成影响。2024年，公司PPP项目 资产负债率 7322收入2209亿元，同比减少5498，占营业收入比重由2023年的 总股本流通股万股 974684597468456281下降至4058。与此同时，作为公司基本盘的污水处理业务， B股H股万股 0000002024年收入2524亿元，同比增长2011，占营业收入比重由2023 个股相对沪深300指数表现 中原环保沪深300 41 34 26 19 11 4 4 11 202404202408202412202504 资料来源：中原证券研究所，聚源 相关报告 《中原环保000544中报点评：污水处理收入占比提升，现金流有望改善》20240911 联系人：李智 电话：037165585629 地址：郑州郑东新区商务外环路10号18楼 地址：上海浦东新区世纪大道1788号T1座22楼 年的2689提升至4636。另外，2024年，污泥处理处置费收入 426亿元，同比减少278；供热销售收入154亿元，同比增长 1038。 2024年，公司毛利率提升幅度较大，较2023年提升1614个百分点。公司污水处理业务相较公司其他业务属于高毛利率业务，2024年公司污水处理业务毛利率为4962，高于PPP项目收入的4314，污水处理业务占比的提升带动公司整体毛利率由2023年的2817提升至4431。 从经营数据看，2024年，公司累计处理污水936亿吨，累计供应再生水628423万吨，污泥处理量768万吨，累计供热面积695万平方米、 入网面积1305万平方米。 收购净化公司带来业绩增量，公司污水处理项目相继投运 公司于2023年收购净化公司，2024年标的公司实际完成净利润654亿元，完成率19055。标的公司郑州污水净化有限公司下属郑州新区污水处理厂（二期）污水处理项目、郑州新区污水处理厂提标改造项目（于2024年1月1日正式商业运营；郑州新区污水处理厂二期污泥 处理项目于2025年1月1日正式商业运营；南曹污水处理厂一期工程已完成土建、主工艺路线设备安装工作，正在进行通风、除臭、有害气体检测、照明等辅助系统安装调试工作。 污水处理行高业质进量入发展期 随着《关于推进污水资源化利用的指导意见》、《关于推进污水处理减污降碳协同增效的实施意见》等多项政策文件，污水处理行业政策体系持 续完善。污水处理行业已进入成熟期，各细领域的政策指导更加精准具体，随着环保企业综合服务能力和运行效率的提升，有望推动环保行业高质量发展。根据住建房数据，截至2023年底，全国污水处理厂2967座；2023年全国污水处理总量65187亿立方米。 财务费用率、管理费用率提升，研发投入持续增加 2024年，公司财务费用为762亿元，同比增长129；财务费用率为 14，较2023年提升437个百分点。管理费用为272亿元，同比增长1997；管理费用率为500，较2023年提升210个百分点。销售费用为11260万元，同比减少2040；销售费用率为002，较2023年下降002个百分点。研发费用为115亿元，同比增长187； 研发费用率为211，较2023年提升067个百分点。 公司回款方面仍存一定压力 截至2024年12月末，公司应收账款达6786亿元，同比增长6527，对公司的现金流产生压力，需关注应收账款回收情况。公司全年各类资产减值损失计提105亿元。公司出台《应收款项管理办法》，加大应收款项回款力度。 盈利预测和估值 预计公司20252027年归属于上市公司股东的净利润分别为1238亿元、1424亿元和1574亿元，对应每股收益为127、146和161元 股，按照2025年4月14日808元股收盘价计算，对应PE分别为636X、553X和500X，考虑到公司估值水平和行业发展前景，维持公司“增持”投资评级。 风险提示：宏观经济波动风险；行业竞争风险；应收账款回款不及预期风险；系统风险。 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 7813 5443 5684 6167 6788 增长比率（） 050 3033 441 851 1008 净利润（百万元） 860 1032 1238 1424 1574 增长比率（） 2047 2000 1990 1504 1053 每股收益元 088 106 127 146 161 市盈率倍 916 763 636 553 500 资料来源：中原证券研究所，聚源 营业总收入亿元同比增长率 90 200 80 70 150 60 100 50 40 50 30 20 0 10 0 50 2019A2020A2021A2022A2023A2024A 归母净利润亿元同比增长率 12 30 10 20 8 10 6 0 4 10 2 0 20 2019A2020A2021A2022A2023A2024A 图1：公司营业总收入情况图2：公司归母净利润情况 资料来源：同花顺iFinD，中原证券研究所资料来源：同花顺iFinD，中原证券研究所 销售毛利率 销售净利率 ROE加权 50 45 40 35 30 25 20 15 10 5 0 2019A2020A2021A2022A2023A2024A 销售费用率 财务费用率 管理费用率 研发费用率 16 14 12 10 8 6 4 2 0 2019A2020A2021A2022A2023A2024A 图3：公司主要盈利能力指标对比（）图4：公司期间费用率情况（） 资料来源：同花顺iFinD，中原证券研究所资料来源：同花顺iFinD，中原证券研究所 营业收入 污水处理收入 PPP项目收入 9000 8000 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 2021A 2022A 2023A 2024A 全国污水处理总量全国污水处理厂座数 7000000 3500 6000000 3000 5000000 2500 4000000 2000 3000000 1500 2000000 1000 1000000 500 0 0 20022004200620082010201220142016201820202022 图5：公司分业务收入情况（百万元）图6：污水处理总量及污水处理厂数量万立方米；座 资料来源：同花顺iFinD，中原证券研究所资料来源：住建部，中原证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 流动资产 6902 9831 10280 10932 11238 营业收入 7813 5443 5684 6167 6788 现金 1599 1509 1836 2542 2795 营业成本 5613 3031 3077 3305 3694 应收票据及应收账款 4112 6791 6815 6639 6593 营业税金及附加 53 50 52 56 61 其他应收款 42 29 33 34 39 营业费用 1 1 2 2 3 预付账款 18 6 15 20 18 管理费用 227 272 278 316 362 存货 41 21 37 42 44 研发费用 113 115 120 131 139 其他流动资产 1091 1475 1544 1654 1748 财务费用 753 762 756 764 770 非流动资产 29925 30231 30815 31261 31830 资产减值损失 138 105 7 6 4 长期投资 17 16 19 20 21 其他收益 52 31 31 51 46 固定资产 2408 2319 2848 3271 3748 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 9855 10095 10117 10127 10183 投资净收益 0 0 0 0 0 其他非流动资产 17645 17801 17830 17844 17877 资产处置收益 0 68 0 0 1 资产总计 36828 40062 41095 42193 43068 营业利润 1009 1124 1437 1650 1811 流动负债 7975 7723 7785 7969 7775 营业外收入 3 1 1 3 2 短期借款 606 538 550 515 327 营业外支出 1 1 1 1 1 应付票据及应付账款 3859 3701 3753 3901 3873 利润总额 1010 1124 1438 1652 1812 其他流动负债 3510 3484 3482 3553 3575 所得税 105 53 145 167 175 非流动负债 20449 21612 21619 21414 21278 净利润 905 1071 1292 1485 1637 长期借款 16272 18447 19003 19149 19025 少数股东损益 45 39 55 61 63 其他非流动负债 4177 3165 2615 2265 2253 归属母公司净利润 860 1032 1238 1424 1574 负债合计 28425 29335 29404 29382 29053 EBITDA 2305 2394 2438 2730 2982 少数股东权益 900 891 946 1007 1070 EPS（元） 088 106 127 146 161 股本 975 975 975 975 975 资本公积 3941 3947 3947 3947 3947 主要财务比率 留存收益 2537 3360 4269 5328 6469 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 归属母公司股东权益7503 9836 10745 11804 12944成长能力 负债和股东权益 36828 40062 41095 42193 43068 营业收入（） 050 3033 441 851 1008 营业利润（） 1375 1140 2795 1475 978 归属母公司净利润（） 2047 2000 1990 1504 1053 获利能力毛利率（） 2815 4431 4587 4640 4558 现金流量表（百万元） 净利率（） 1101 1896 2177 2309 2318 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E ROE（） 1146 1049 1152 1206 1216 经营活动现金流 2022 609 2228 2846 2762 ROIC（） 605 546 572 614 643 净利润 905 1071 1292 1485 1637 偿债能力 折旧摊销 406 474 245 314 401 资产负债率（