购买：所有人都在关注新的手机游戏

2017年2月13日旧版TLBB手机游戏被延迟游戏仍然是CYOU的关键股价催化剂维持买入价，新目标价为USD29（之前为USD30）新游戏发布的延迟。2016年12月28日，畅游完成了其传统TLBB（天龙八部；为期4周）的封闭Beta测试（CBT）。天龙八 部 ）手机游戏。市场对这款游戏寄予厚望，因为它拥有畅游最成功和最受欢迎的游戏IP（天 龙 八 部 ），并已独家授权给腾讯。 TLBB PC游戏进入市场已有十年之久，在中国累积了超过一百万的粉丝群。畅游的最初计划是在17年1季度发布手机游戏，但现在该游戏可能会推迟到2季度。畅游正在与腾讯紧密合作，以在商业发布之前对游戏进行微调。粉丝的高度期待。虽然尚无关于CBT的畅游用户和ARPU的公开信息，但我们注意到TLBB粉丝在在线论坛上非常活跃。在一个寻找游戏玩家“首席体验官”的招聘职位中，约有4,000人回答并留下了联系方式。 TLBB PC游戏的现有粉丝将有可能成为TLBB手机游戏的第一批游戏玩家。4Q业绩可能会符合预期。畅游将于2016年2月21日公布2016年第四季度业绩。我们预计其收入将同比下降20％至1.3亿美元，处于指导目标的高端。畅游个人电脑和移动游戏收入的下降趋势可能会在第四季度继续，这是由于其老款游戏（包括TLBB PC和TLBB 3D）的用户群不断缩小。根据非公认会计准则，其第四季度净收入可能达到4000万美元，高于其指导的30-3500万美元。对于17年第一季度，我们预计其收入将同比下降11％至1.15亿美元，非公认会计准则净利润为3,300万美元。如果传统的TLBB手机游戏成功，我们认为17年第二季度可能是一个转折点。维持买入。由于新手机游戏的延迟，我们的收入预测在2017-18年分别下调了8％/ 3％。由于延迟，我们将传统TLBB手机游戏的收入预期从1亿美元下调至2017年的5,000万美元。我们的非公认会计准则每股收益在2017-18年相应降低了11％/ 5％。由于我们对2018年以后的长期预测与之前相比基本没有变化，因此我们基于DCF得出的目标价仅略微从30美元降至29美元。畅游目前的市盈率为9倍我们修订的2017年市盈率，每股净现金为16美元。我们预计其游戏收入将在今年达到谷底，而移动游戏收入将推动2017年增长。腾讯的合作伙伴关系将可能有助于推动Legacy TLBB Mobile游戏的成功，并在未来游戏上看到进一步的合作。关键的下行风险包括游戏发布的延迟和IP策略的执行不力。 目标价（美元）上一个目标（美元）29.0030.00分享价格（美元）上/下25.44+14.0%（截至2017年2月10日）市场数据市值（美元）292市值（美元）292BBGCYOU US3m ADTV（美元）7RICCY财务和比率（美元）年到12 / 2015a12 / 2016e12 / 2017e12 / 2018e汇丰每股收益4.202.852.793.30汇丰EPS（上）-2.723.133.49变化（％）-4.8-10.9-5.4共识每股收益3.912.673.223.48PE（x）6.18.99.17.7股息收益率（％）0.00.00.00.0EV / EBITDA（x）0.4-2.7-5.0-5.4净资产收益率（％）23.714.112.112.252-周价格（美元）32.0022.5013.0002/1608/1602/17 目标价：29.00最高价：29.91最低价：15.51当前价：25.44资料来源：汤森路透IBES，汇丰银行估计陈erry *，CFA中国互联网研究部分析师香港上海汇丰银行有限公司terry.q.chen@hsbc.com.hk+852 2996 6635曾志**，CFA亚太地区互联网研究主管香港上海汇丰银行有限公司chitsang@hsbc.com.hk+852 2822 2590*由汇丰证券（美国）公司的非美国分支机构雇用，未根据FINRA法规进行注册/认证披露与免责声明必须将本报告与披露附录中的披露和分析师证明以及构成本报告一部分的免责声明一起阅读。报告的发布者：香港上海汇丰银行有限公司查看汇丰银行全球研究部：中国股本互联网购买：所有人都在关注新的手机游戏畅游（CYOU US）买进自由浮动100% 资质●互联网2017年2月13日2金融 ＆估值：畅游购买财务报表年到12 / 2015a12 / 2016e12 / 2017e12 / 2018e估值数据年到12 / 2015a12 / 2016e12 / 2017e12 / 2018e损益表（百万美元）电动汽车/销售0.1-0.7-1.1-1.3收入762525583675EV / EBITDA0.4-2.7-5.0-5.4息税折旧摊销前利润178143126157电动/ IC0.1-0.8-1.4-1.9折旧及摊销-17-18-18-19PE *6.18.99.17.7营业利润/息税前利润161125108138PB1.31.21.00.8净利息15162227FCF产率（％）42.644.539.349.7PBT245156142168股息收益率（％）0.00.00.00.0汇丰PBT245156142168*基于汇丰每股收益（摊薄）税收-54-18-21-25净利191138120143汇丰网利润228153150178发行人信息现金流量汇总（美元）股价（美元）25.44自由浮动100%来自的现金流量运作213165245214目标价（美元）29.00部门互联网资本支出-15 -10 -12 -13路透社（股票）CY国家中国来自的现金流量投资-4 -10 -12 -13彭博（股票）CYOU US terry.q.chen@hsbc.com.hkCFA陈erry股息0 0 0 0市值（百万美元）292联系+852 2996 6635FCF权益125130115145资产负债表摘要（美元）价格相对33.0028.0023.0018.0033.0028.0023.0018.00比率，增长和每股分析13.0020152016201713.00净债务股东资金投资资本-2251,029835-6721,146503-9251,343447-1,1461,567451畅游相对于纳斯达克100指数年到12 / 2015a12 / 2016e12 / 2017e12 / 2018e资料来源：汇丰银行同比变化注：于2017年2月10日收盘价收入0.8-31.111.115.7息税折旧摊销前利润-20.1-11.524.6营业利润-22.6-13.628.2PBT-36.1-9.418.9汇丰每股收益72068.0-32.1-2.118.4比例（％）收益/ IC（x）0.80.81.21.5投资回报率13.016.519.326.2鱼子23.714.112.112.2资产回报率11.57.96.46.8EBITDA利润率23.427.221.623.3营业利润率21.223.818.520.5EBITDA /净利息（x）净债务/权益-21.9-58.7-68.9-73.1净债务/ EBITDA（x）-1.3-4.7-7.3-7.3来自运营/净债务的现金流每股数据（美元）EPS Rep（稀释）5.03-0.064.032.57汇丰每股收益（摊薄）4.202.852.793.30DPS0.000.000.000.00账面价值19.6321.9225.6829.96净债务变化-375-447-253-220无形固定资产136393939有形固定资产371305325347当前资产1,2721,3921,6371,851现金及其他5706729251,146总资产1,7801,7352,0002,236经营负债375560628640债务总额345000 资质●互联网2017年2月13日3估算变更摘要（000美元）2017年2018年当前总收入583,378674,965GPM65%64%非GAAP OPM23.8%25.8%非GAAP每股收益2.79美元3.30美元以前总收入633,507692,762GPM65%64%非GAAP OPM24.9%26.5%非GAAP每股收益3.13美元3.49美元三角洲总收入-8%-3%GPM bps00非GAAP OPM bps(111)(68)非GAAP每股收益-11%-5%资料来源：汇丰银行估算由于旧版TLBB手机游戏的延迟，我们下调了对2017e和2018e的收入预测。由于业务去杠杆化，非GAAP营业利润率略有下调。我们对2018年以后的长期预测基本没有变化。我们没有考虑到轩Yuan剑（轩辕剑），可能会在2017年第二季度或第三季度推出。估值与风险由于畅游原有TLBB手机游戏的延迟，我们将DCF衍生的目标价格下调至29美元（30美元）。但是，我们仍然认为，在推出Legacy TLBB手机游戏和Xuan Yuan Jian之后，畅游的游戏业务有望在今年达到拐点。轩辕剑）。考虑到未来前景不佳，我们对DCF的长期预期较为谨慎，因此我们的DCF假设保持不变，并使用公司的彭博调整后的beta为1.312、2.5％的无风险利率，6％的股票风险溢价和1％的永久增长率。任期增长。这产生29美元的公允价值，意味着有14％的上涨空间。我们认为该股票的买入是因为我们认为其Legacy TLBB手机游戏有足够的上涨空间。 TLBB是中国铁杆玩家中著名的在线游戏IP。如果畅游可以复制游戏的如果在移动平台上获得成功，该游戏的收入贡献可能会大大高于我们当前的预测，这将成为股票的重新估值催化剂。关键的下行风险包括游戏发布的延迟；知识产权战略执行不力；游戏评估委员会识别热门游戏的能力； TLBB mobile和Xuan Yuan Jian推出后，对腾讯的依赖性增强；以及在错误游戏上的大量销售和营销支出。 资质●互联网2017年2月13日4互联网补偿表汇丰银行市场分享价格目标潜在2016年2017年公司股票代号评分货币上限（十亿美元）2017年2月10日价钱返回聚乙烯聚乙烯阿里巴巴*巴巴美国购买美元25310212522%2922腾讯网700港币购买港币24720324521%3626百度百度购买美元6418421617%3723京东京东美国购买美元42293416%纳米纳米携程美国CTRP购买美元27445319%9534唯品会美国VIPS购买美元6121844%171358.com美国乌巴保持美元53332-3%纳米67新浪网新浪美国购买美元57510541%5020桃木美国MOMO购买美元4253542%3621YYYY美国购买美元3446239%1210搜狐搜狐美国购买美元2404820%不适用不适用比特汽车BITA美国购买美元1203573%2414畅游CYOU US购买美元1252914%99平均3221注意：阿里巴巴的财年为3月，并估计2016财年，2017财年。资料来源：汇丰银行估算由于简单的商业模式（在线游戏）以及其现有游戏（包括TLBB PC和TLBB 3D）的持续下降，昌友的交易价格比中国互联网同行低很多。以现金以外的价格计算，该股票的市盈率仅为3.5倍2017年市盈率，这反映出投资界对其新游戏的期望非常低。与我们目标价所隐含的10倍2017年市盈率相比，我们认为该股具有吸引力的估值。畅游的2年PE图14（X）1210864202月15日至4月15日6月15日至8月15日15月15日至15月15日2月16日至16日16月16日至6月16日八月16日至16月16日资料来源：彭博社 资质●互联网2017年2月13日5披露附录分析师认证下列主要负责本报告的分析师，经济学家和/或策略师，证明对主题证券或发行人的意见（和/或本文中表达的任何其他观点或预测准确地反映了他们的个人观点，并且其补偿的任何部分均与本研究中包含的特定建议或观点没有，直接或间接相关。报告：CFA的Terry Chen和CFA的Ts Tsang重要披露股票