了解 ： 欧盟上市法案 ： 使欧盟资本市场变得更好

杠杆金融通讯 作者 ： 詹姆斯 · 坦纳 ， 本 · 比尔沃斯 ， 安德烈 · 伊万诺夫和丽莎 · 尼尔森贝克 · 麦肯齐伦敦办公室的董事会。 欧盟上市法案 ： 让欧盟资本市场变得更好 于2024年10月8日，欧盟理事会（Council）通过了《欧盟上市法案》（EU Listing Act，简称“Act”），这是一个旨在通过针对当前资本市场生态系统进行有针对性的改进，而非进行全面改革，使欧盟资本市场对所有规模的欧盟公司更具吸引力和可访问性的立法计划。在本期《知情者》中，我们将详细探讨具体的修改内容，并评估该法案可能产生的影响。 该法案的目标 该法案旨在解决欧盟委员会指出的欧洲资本市场体系中存在的三大关键问题，即 公司，尤其是中小型企业（SMEs），并不认为在欧盟上市是容易且成本低廉的融资手段，并且由于持续的上市要求和成本问题，它们可能难以保持上市状态。 欧盟公开市场不够灵活 ， 无法满足企业的融资需求。 缺乏可用的公司研究和充足的流动性使投资者对某些上市证券的投资望而却步。 该法案将修改关键的欧盟资本市场法规，以解决这些问题，具体通过以下方式： 在法案生效后18个月内，采用委任法令进一步明确格式和ESG披露的详细内容。 OJ 出版后 2 年 A new法规将修订《市场工具法规》（法规（EU）2017/1129）（“《募股说明书条例》”）、《市场滥用规定》（法规（EU）No600/2014）（“《金融工具市场法规》”）（“MiFIR”）。 - 废除CARD法案 - 新的关于多重投票股结构指令在每个成员国的实施期限 招股说明书规例的主要变更 A new指令将修正金融工具市场指令（指令2014/65/EU）（“MiFID II”）（并废止剩余的指令2001/34/EC，更常被称为综合准入和报告指令或“CARD”）。 二次发行的 “允许交易 ” 豁免增加 该法案将“交易准入”豁免门槛从20%提高到30%（按12个月累计计算）。这将使公司在无需提交募股说明书的情况下最多可以发行相当于其已发行股本30%的股份，理论上使得欧盟公司更容易进行二次发行并在股权资本市场获得资金。 它还将引入一个新的指令允许公司在寻求在欧盟多边交易设施（MTF）上市时，采用或修改多重投票权股份结构。 随着理事会于2024年10月8日通过该法令，下一步是将其刊登在欧盟官方期刊（以下简称“官方期刊”）上。20天后，该法令将正式生效。 我们的观点 这种变化的影响可能相当有限。公司的股东们通常仍然需要批准大规模的发行，或者授权公司的董事会进行相关操作。同样地，虽然各成员国的做法有所不同，但在二次发行中若公司发行超过10%-20%的已发行股份时，优先认购权很可能会被触发，因此尚不清楚股东和公司董事会是否会愿意修改公司的章程以适应更高的门槛。 此后 ， 更改将生效如下 ： OJ 出版后 15 个月 - 与欧盟后续招股说明书和欧盟增长发行文件有关的规定 Nb 。委员会将在该法生效后 15 个月内通过授权法案 ， 列出进一步的细节。 OJ 出版后 18 个月 - 对招股章程规例和 MAR 的剩余修订 请注意，根据该法案生效后的12个月内，ESMA需制定相关指南（如简易语言等）和草拟实施技术标准（如招股说明书的模板/布局），而委员会则需 所有这些不考虑在内，我们仍然认为对于较大的发行项目（如增发、巨无霸块等），完整的招股说明书仍将被用于宣传交易，涵盖所有关于舒适性和信息披露的意见和功能。 是否这一新的类似制度能够成功实施，将取决于顾问和投资者能否在实践中适应修订后的信息范围，同时考虑到欧盟以外的披露要求和实践，尤其是美国的实践和要求。 基于 “关键信息 ” 文件的二次发行新豁免 欧盟后续招股说明书 该法案将引入新的欧盟跟随 Prospectus 法案，以取代目前在欧盟复苏 Prospectus 制度下存在的针对股权和非股权证券的简化披露制度。 这些新的豁免措施中的第一个适用于二级发行，允许在受监管市场或中小企业成长市场连续挂牌至少18个月的发行人无需提交经批准的招股说明书即可无限发行额外的可替代证券，但须满足以下条件： 除其他项目外 ， 欧盟后续招股说明书的制度将要求以下内容 ： 包括一个人的财务信息只有一年 ， 不需要包含在与此类财务信息的关系 a. 新发行的证券不涉及通过交换要约、合并或分立方式进行的收购从而被纳入交易。 7 页 A4 页的摘要部分(如果包括担保人信息， 则为 8 页) b 、发行人具有偿付能力 ， 发行时未进行任何重组。 c. 为投资者准备的一份简短摘要“关键信息”文件（最多11页A4纸），以电子格式提交给主场成员国的相关主管机构，并向公众提供。 确保披露内容简洁且与投资者最为相关，页数限制为50页（不包括摘要和纳入参考的信息）。 这些新的豁免措施的第二项将上述讨论的“上市豁免”和“无限额外可替代证券豁免”扩展到“公开要约”，前提是满足上述条件(b)和(c)。 The 新EU跟随 Prospectus 可以由公司完全自愿使用，以编制和发布一份简化投资者披露文件。它将适用于以下情况： 发行人在其证券在受监管市场的小企业成长市场连续上市交易至少18个月后进行二次发行 关于简式文件，根据《 Prospectus Regulation》新增的附件IX规定，该文件的内容要求 minimal 。这些规定要求文件必须包含合规声明，说明公司持续和定期报告及透明度义务的遵守情况；详细说明募集资金的使用情况；以及披露任何尚未公开的相关信息。 发行人寻求在其证券可与已在中小企业成长市场上市至少18个月的证券进行交易的受监管市场上市 证券发行人已在至少前18个月连续在受监管市场或中小企业成长市场进行证券交易，且在此期间向公众发行证券。 我们的观点 根据我们的经验 ， 以前的 “轻度披露 ” 制度并没有获得太多动力。 我们的观点 标准化招股说明书格式和内容 这一简化披露制度将在公司无法依赖其他豁免条款（例如，若fungibility条件不满足或公司在进行并购或重组过程中发行证券因而无法满足上述要求时）的情况下，成为一个实用且成本效益高的替代方案。 该法案将引入多项修正案，以进一步规范和简化招股说明书和摘要的格式和顺序，特别是在信息披露的顺序方面。 关键更改包括 ： 招股说明书的篇幅限制为300页（A4纸大小）。（此限制不包括摘要、引用的信息或发行人如有复杂的财务历史或已作出重大财务承诺时提供的额外信息。） 发行人也可能依赖新的或修订的二次发行豁免条款，选择编制欧盟跟随 Prospectus（而非完全不进行披露），例如在上次发行以来已过去较长时间的情况下。 招股说明书的标准化格式 修订后的欧盟增长文件 可持续性披露的具体要求 《条例修订将看到欧盟增长发行文件取代现行的欧盟增长募股说明书。这主要将影响中小企业和证券已在或计划在中小企业成长市场上市的发行人（不包括中小企业）。》 可以通过引用的方式将新的年度或中期财务信息纳入基础募集说明书，而无需另行补充。 今后，投资者将仅被允许接收招股说明书的电子副本，而发行人则被允许使用“国际金融领域惯用的语言”（我们解释为“英语”）来编制招股说明书，特别是在向公众提出证券发行要约或在受监管市场进行交易的情况下。 ESMA 将负责制定关于可读性和使用简单语言的指导意见，并起草实施技术标准以规定摘要的模板和布局。 The 300页的限制可能使得为所有相关司法辖区准备一份披露文件变得具有挑战性。此外，页数限制破坏了招股说明书存在的整个目的，即向投资者提供所有重要信息并保护发行人免受潜在误导责任的影响。 信息披露或保密。然而，在发行人同时在第三国向投资者进行私下配售且符合该第三国法律法规的情况下，这一情况可能部分得到缓解，此时页数限制不适用。 但是在现行的营销策略已经成功的情况下，保持报价开放会带来不必要的风险。因此，缩短报价期可以增加灵活性，并可能作为降低交易风险的工具。 危险因素 法律法规中一些较为受欢迎的变动涉及招股说明书中的风险因素部分。具体来说，针对多年来行业对通用或无关风险因素被不当使用的投诉，新规定明确指出，招股说明书不应包含以下类型的风险因素：(a) 通用的风险因素；(b) 只起到免责声明的作用；或(c) 未能为投资者清晰展示他们应关注的具体风险因素。 在受保护的过程中披露内部信息 此外，新 wording 中减轻了对最重大的风险因素（根据公司的评估）进行排序的要求，即在每个相应的类别中首先提及这些因素的压力。 根据当前的MAR规定，发行人必须尽快宣布内幕信息，除非满足特定条件。 该法规将在这一即时披露义务中排除长期过程中的中间步骤（如大规模合并或诉讼）。在这种情况下，发行人需在保护保密性的前提下，在最终步骤完成时才进行公告，例如在最终交易文件签署或董事会批准后。在最终步骤未完成之前，发行人不会被视为“延迟”发布公告，因此无需满足ESMA关于延迟披露的规定条件。 我们的观点 风险因素仍将按照其性质归入有限数量的风险类别中。然而，一旦相关规定生效，最具有实质性影响的风险因素只需以与发行人对其实质性影响评估“一致”的方式列出，从责任角度来看，这应该能提供一些缓解。 缩短 IPO 最短期限 在新规则下，从招股说明书公布到股份发售结束的最小公开发行期将从六天缩短至三天，以促进快速的簿记过程。 重要的是，这些变化仅影响披露内幕信息的公告。如果发行人在此中间步骤中获得了内幕信息，仍必须执行以下操作： 我们的观点 创建内部人员名单禁止内部人员交易在内部信息周围采取其他通常的预防措施 在一个六个工作日的发行期内，公司上市往往会在相对较长的一段时间内暴露在市场风险中。这种情况在订单簿在短时间内超额认购时尤为明显。 我们的观点 为了进一步解释修订后的MAR规则，欧盟委员会将采纳一个新的监管技术标准，列出以下非详尽清单： 尽管长期过程对发行人来说显然有益，但在某些情况下，发行人仍然可能受到保留版本的市场 abuse规则（MAR）的约束，该规则自英国脱欧过渡期结束以来一直在英国适用，并由市场滥用（修正）（脱欧）法规（SI）补充。 长期过程中的最终事件，以及每个事件完成的时刻，并在此时刻必须发布公告。 （2019/310）（“英国市场准入”）。因此，如果他们希望避免宣布过程中的中间步骤信息，他们将需要确保该信息尚未达到足够的精确度，或者如果已经达到了，则该信息能够满足延迟披露的条件，以使公告的时间与这些修改后的欧盟要求保持一致。 内幕信息与发行人关于该事项的最新公开声明相矛盾的情况 现有的ESMA指南将继续作为参考，在发行人可能有正当理由推迟披露的情况下。 当前规定发行人可以合法延迟披露内幕信息的时间条件之一是，延迟披露不应“可能误导公众”。 PMDR / PCA 交易 该法案将 ： 该法案将这一条件替换为：该公司打算推迟的内幕信息不得与该公司就相关事项最近一次的公开公告相矛盾。 将需要通知管理人员责任人员（PDMR）和密切关联人士（PCA）的门槛从5,000欧元提高到20,000欧元。 我们的观点 扩大当前与股份、员工持股或储蓄计划及相关股份的资格或权利相关的禁止豁免范围，以包括金融工具和其他股份（如债务工具和衍生品）。 新的语言更为具体且更容易评估，因此应该有助于发行人确定何时披露相关信息。 扩展PMDR在封闭期间可以处理的特殊情况列表，以包括以下任何情况： - 交易不涉及 PDMR 的任何积极投资决定或积极参与。 - 交易完全来自外部因素或第三方。 - 这是一个基于预先确定的条款的交易。 我们的观点 要求因为合格投资者无论在全球何处都将被视为“公众”，而目前仅当他们位于欧盟或欧洲经济区时才被计为公众。 英国上市公司通常试图确保在休市期间PDMR不进行任何交易。此外，欧盟市场滥用禁止条例（EU MAR）明确承认某些“被动”交易可以在休市期间进行将