宏观专题报告：美国经济怎么样？川普“新政”将带领美国经济走向何方？

本公司具备证券投资咨询业务资格 请务必阅读正文后免责条款部分 摘要：  2016年美国经济增长不太好。通过对美国2015年与2016年经济增长、就业与通胀数据的对比，我们认为 2016 年美国经济增长十分疲弱，但就业市场表现良好、劳动力市场依旧紧俏，同时通胀水平也在稳健回升、并逐渐接近美联储的通胀目标。  川普“新政”将使美国经济增长中枢下移。川普“新政”对美国个人消费与私人投资的促进作用将不如预期那么大，但对增加净出口与政府支出将有较好效果。川普“新政”借鉴了中国经济增长的模式，提高净出口与政府支出对拉动经济增长的贡献。  川普“新政”将使美国薪资增速加快。川普“新政”对创造就业会起到较大帮助，但目前美国失业率已接近充分就业水平，继续增加对劳动力的需求只会推动工资水平加快上涨。  川普“新政”的结果是美国再通胀，美联储加息节奏加快。虽然通胀到达的幅度可能不及预期，但川普“新政”的所有政策基本都指向一个结果——美国再通胀。通胀高企将迫使美联储加快加息节奏，而利率的持续飙升将对美国经济产生重大影响，全球经济甚至都将不太乐观。  生产率才是经济增长的终极指标。历史上美国生产率增速与经济增速具有高度的一致相关性；而由于资本存量是生产率增长的主要来源，因此历史上美国私人投资增速与生产率增速也具有较高的相关性。根据目前美国私人投资与生产率的变化趋势来看，未来美国经济持续疲软的可能性较大。 证券研究报告 分析师 李怀军 S1080510120001 研究助理 曾志伟 S1080116070058 电 话： 0755-23838251 邮 件： zengzhiwei@fcsc.com 美国经济怎么样？ 川普“新政”将带领美国经济走向何方？ 2016年11月28日 宏观专题报告 宏观经济 相关报告： 1. 《人口老龄化的影响几何：美、欧、日及我国就业、通胀与经济增长的长期趋势展望》（2016.10.19） 第一创业证券股份有限公司 First Capital Securities Corporation Limited 研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2 目录 1、美国经济到底好不好？ ......................................................................................................................... 3 1.1 美国经济增长 ...................................................................................................................... 3 1.2 美国就业 ............................................................................................................................. 5 1.3 美国物价 ............................................................................................................................. 5 2、川普“新政”将带领美国经济走向何方？ ......................................................................................... 6 2.1 川普“新政”对美国经济增长的影响 .................................................................................. 7 2.2 川普“新政”对美国就业的影响 ......................................................................................... 8 2.3 川普“新政”——美国再通胀 ............................................................................................. 8 3、生产率：经济增长的终极指标 ............................................................................................................. 9 第一创业证券股份有限公司 First Capital Securities Corporation Limited 研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 3近来美国金融市场的变化之快让人应接不暇。川普胜选当天，美国股市与美元大跌；仅仅一天之后，美国股市与美元随即大涨。市场情绪为何变化如此之快？是对川普意外胜选有了新的期待，还是美国经济出现了好转？本文在市场对美国经济状况的看法各执一词的情况下，通过对2015年与2016年美国经济增长、就业与通胀的各项数据进行对比，分析美国的经济状况到底怎么样？同时通过川普团队公布的初步政策框架内容，分析川普“新政”将为美国经济带来哪些变化？ 1、美国经济到底好不好？ 10月美国包括零售、耐用品新增订单、以及新屋开工在内的部分经济数据出现好转，三季度实际GDP环比折年率达到2.9%，大幅高于预期。除通货膨胀与加息预期升温以外，良好的经济数据也是促推近期美国股市与美元创出新高的重要因素。那么，美国经济状况到底好不好呢？市场中投资者对此的分歧很大，一半人觉得美国经济复苏稳健，在主要发达经济体中前景最为乐观；另一半人觉得美国经济其实十分疲弱，国际金融危机结束以来的一轮复苏已接近尾声。美国经济到底好不好，还是需要用数据说话。 1.1 美国经济增长 由于环比折年率在季度之间的波动幅度很大，使用该指标评价美国经济增长表现实际并不合理。与中国一样，我们使用实际GDP同比增速来观察美国经济增长。2015年美国实际GDP同比增速2.6%；2016年前三季度实际GDP同比增速分别为1.57%、1.28%、1.50%，平均增速仅为1.45%，较2015年大幅回落1.15个百分点。如果说2015年美国经济增长表现还不错，那么2016年就很难说复苏稳健。 从美国GDP的四大构成——个人消费、私人投资、净出口与政府支出来看，也能发现类似的趋势。2015年美国个人消费、私人投资与政府支出分别同比实际增长3.19%、5.00%、1.79%，2016年前三季度则分别同比实际增长2.55%、-2.09%、0.99%，较2015年回落0.63、7.09、0.80个百分点；仅净出口出现大幅好转，2016年前三季度同比实际增速较2015年上升23.39个百分点。作为美国经济的主要增长引擎，个人消费与私人投资都出现了下滑，尤其是对技术进步至关重要的私人企业投资下滑严重，不得不为美国经济敲响警钟。净出口虽然出现大幅好转，但主要是由于进口放缓导致的贸易逆差收窄，而非出口加快导致，这进一步反映美国内需的疲软。 第一创业证券股份有限公司 First Capital Securities Corporation Limited 研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 4图1：美国经济环比增速波动很大，同比增速显示2016年经济增长大幅放缓 资料来源：WIND，第一创业研究所整理 图2：2016年美国个人消费、私人投资与政府支出增速都有所下滑，仅净出口大幅好转 资料来源：WIND，第一创业研究所整理 图3：2016年美国净出口好转主因在于进口放缓而非出口加快 资料来源：WIND，第一创业研究所整理 第一创业证券股份有限公司 First Capital Securities Corporation Limited 研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 51.2 美国就业 就美国就业而言，市场最为关注的三个指标是非农就业、失业率与薪资增速。2015年美国月均新增非农就业22.9万，2016年1-10月月均新增非农就业18.1万，较2015年下降4.8万。虽然每月新增就业有所下降，但失业率维持稳定。2016年1-10月美国失业率维持在4.7%-5.0%区间，这说明美国劳动力市场已接近充分就业水平，目前的就业创造速度足以维持失业率不上升。薪资增速方面，2015年美国私人非农企业平均时薪同比增速在1.93%-2.64%之间波动，而2016年1-10月同比增速维持在2.33%-2.82%之间，薪资增速稳步提高。从这三方面的指标来看，美国劳动力市场依然紧俏，就业表现较好。 图4：2016年美国月均新增非农就业有所下降，但失业率也在稳步下降 资料来源：WIND，第一创业研究所整理 图5：2016年美国薪资增速稳步提高，表明劳动力市场依然紧俏 资料来源：WIND，第一创业研究所整理 1.3 美国物价 美国的通胀主要有两种衡量体系，分别是CPI与PCE平减指数。 第一创业证券股份有限公司 First Capital Securities Corporation Limited 研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 6考虑到能源与食品价格的波动往往给潜在通胀趋势的判断造成干扰，市场更为关注的是核心CPI与核心PCE的走势，而核心PCE更是美联储特别关注的通胀指标。 受到能源价格的影响，2016年美国CPI与PCE通胀率较2015年回升明显；剔除能源与食品价格影响后，核心CPI与核心PCE通胀率回升较为缓慢。但目前来看，核心通胀水平正逐渐接近美联储2%的政策目标。2016年9月，美国核心PCE同比增长1.7%，而1-10月核心CPI同比增速稳定在2.2%左右。从核心通胀来看，2016年美国物价保持稳中有升的态势。 图6：美国CPI与PCE通胀率与能源价格走势高度一致 资料来源：WIND，第一创业研究所整理 图7：从核心通胀来看，2016年美国物价保持稳中有升的态势 资料来源：WIND，第一创业研究所整理 2、川普“新政”将带领美国经济走向何方？ 根据川普团队公布的初步政策框架，其政策主张中对经济影响较 第一创业证券股份有限公司 First Capital Securities Corporation Limited 研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 7大的主要包括大规模基建计划、全面减税、贸易保护、限制移民、能源改革、放松金融监管、强化国防、以及废除平价医保等。这些政策措施将通过影响美国的个人消费、私人投资、净出口与政府支出，进而对经济增长产生影响；同时，这些措施还会对美国的就业以及通胀、加息节奏产生重大的影响。 2.1 川普“新政”对美国经济增长的影响 个人消费 对美国个人消费意义重大的政策主要集中在全面减税这一项。川普计划将美国联邦个人所得税由目前的七档简化为12%、25%、33%三档，减税有利于增加个人可支配收入，进而提高个人消费。但实际上，从这一方案中受益的只有富人，穷人的税率反而从目前的10%上升至12%，而中产阶级的税率保持在25%左右不变，富人的税率则从39.