债市日评：固定资产投资需求的支柱依然缺失，基建投资独木难支

请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野本土智慧 固定收益研究 Page 1 证券研究报告—动态报告/固定收益快评 宏观固收 债市日评 2016年11月22日 固定资产投资需求的支柱依然缺失，基建投资独木难支 证券分析师： 董德志 021-60933158 dongdz@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980513100001 证券分析师： 赵婧 0755-22940745 zhaojing@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980513080004 证券分析师： 柯聪伟 021-60933152 kecw@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980516080004 证券分析师： 李智能 0755-22940456 lizn@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980516060001
利率品市场观察 固定资产投资主要是三个部分构成：制造业投资、房地产投资以及基建投资。三者变化的驱动因素并不相同，最近三年以来，受到去产能、去杠杆经济调整政策的影响，制造业投资时钟低迷不振，房地产投资主要受到房地产行业周期的影响，而基建投资则受到财政政策空间的影响。 2014年至今，制造业投资没有见到起色，行政化的去产能（抑制了一些生产）以及市场化的去产能（造成了不少行业产业集中度提高，并导致了一些企业的退出）令制造业投资时钟不振，至今没看到回暖迹象，如下图所示： 图1：制造业投资单月同比与累计同比增速 资料来源: WIND，国信证券经济研究所整理 而地产投资则从20116年以来有所起色，主要得益于去库存政策，虽然去库存政策的初衷是削减投资、促进销售，但是由于销售和投资中间具有天生的相互依存性，2016年以来伴随销售的加快，房地产投资还是受到了一些促进，如下图所示： 请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野 本土智慧 Page 2 图2：房地产投资单月同比与累计同比增速 资料来源: WIND，国信证券经济研究所整理 基建投资主要任务是对冲房地产投资，一般两者是此消彼长的现象，但是其最终力度大小要取决于财政空间，如下图所示： 图3：基建投资单月同比与累计同比增速 资料来源: WIND，国信证券经济研究所整理 未来时期，如果去产能政策依然延续，那么制造业投资依然无法期待，不构成固定资产投资的需求主体，未来的投资走向主要在房地产投资和基建投资两者之间进行衡量。 房地产销售的下行是大概率事件，这必然会对未来的房地产投资产生负面影响，而这一负面影响是否能被基建投资所覆盖对冲，是未来固定资产投资影响关键。 从逻辑来看，基建投资的增速变化与财政政策密切相关，一般表现为基建投资的年度增速和财政赤字规模的同比增速正相关性，如下图： 请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野 本土智慧 Page 3 图4：基建投资同比增速与财政赤字规模同比增速密切相关 资料来源: WIND，国信证券经济研究所整理 两者之间的正相关性只在2015年被打破过，这可能和当时的地方债务清理等因素有关。如果按照此逻辑线条展望2017年，在假定2017年GDP增速6.5、财政赤字规模为3.5%的条件下，2017年财政赤字规模同比增速为25.1%，强远低于2016年的增速34.6%，因此从大概率来看，2017年的基建规模同比增速将弱于2016年的增速（17.6%—2016年10月份的累计同比增速）。从平衡关系来看，在2017年GDP增速为6.5%情况下，只有财政赤字规模超过3.8%，才可能带动财政赤字规模增速超过2016年。 从此意义来看，我们很难看到企业、房地产业、基建会对2017年固定资产投资构成向上的拉动效应，因此固定资产投资增速在2017年将继续下行。
信用品市场观察 表1：债券发行人负面新闻整理 发行人简称 发生日期 事件类型 相关债券 宿迁城投 2016-11-18 取消2016年度第二期中票发行 16宿迁城投MTN001 河南高速管理 2016-11-18 取消2016年度第三期超短融发行 16豫高管SCP003 阳煤化工 2016-11-18 子公司丰喜集团发生安全事故 14丰喜肥业PPN001、15阳煤化工PPN001 新奥股份 2016-11-21 子公司收到停产通知 16新奥债 资料来源: WIND，国信证券经济研究所整理
转债市场观察 1、海印转债：公司与金发科技、香雪制药等主体联合签署《花城人寿保险股份有限公司发起人协议书》。花城人寿保险注册资本人民币10亿元，海印股份拟投资2亿元。 2、一级市场：（1）林洋能源拟公开发行30亿可转债，期限6年；（2）兖矿集团有限公司拟以所持兖州煤业股份为标的非公开发行100亿可交换债券，主承为中信证券；（3）深圳鹏博实业集团有限公司拟以所持鹏博士股份为标的非公开发行30亿可交换债券，主承为招商证券；（4）江苏华西村股份有限公司拟以所持江苏银行股份为标的非公开发行12亿可交换债券。
国债期货以及相关衍生品市场观察 5年期主力合约TF1703开于100.555，收于100.445，结算价100.460，最高100.570，最低100.425，涨幅0.00%，振幅0.14%，成交6374手，其中外盘3324手，内盘3050手，持仓量19074手。较前一交易日，合约收盘价上涨0.040，结算价上涨0.010，成交量下降3321手，持仓量下降71手。另外，10年期国债期货主力合约T1703上涨0.04%。 今日央行公开市场进行1100亿7天、600亿14天和150亿28天的逆回购操作，考虑到今日1450亿元逆回购到期，公开市场净投放400亿。资金面略有改善但仍处紧平衡状态，主要回购利率虽回落但仍在高位,预计月底随着财政存款的 请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野 本土智慧 Page 4 投放，资金面会进一步改善。二级市场方面，10年国债收益率调整到2.90%的点位有所支撑，但市场情绪仍较为谨慎，国债期货一度上涨0.1%以上但冲高回落，对应收益率和现券收益率均基本未变。 图 5：各合约行情一览 资料来源：WIND、国信证券研究所整理 图 6：各合约对应CTD券一览 资料来源：WIND、国信证券研究所整理 图 7：TF1703的机构持仓变动 资料来源：WIND、国信证券研究所整理 合约开盘最高最低结算涨跌涨跌幅振幅外盘内盘成交量(手)简评TF1612.CFE 101.305 101.345 101.245 101.265 0.025 0.02% 0.10% 216126342TF1703.CFE 100.555 100.570 100.425 100.460 -0.005 0.00% 0.14% 3324 3050 6374TF1706.CFE 100.075 100.160 100.030 100.065 -0.010 -0.01% 0.13% 154142296T1612.CFE 100.415 100.615 100.410 100.495 0.065 0.06% 0.20% 515426941T1703.CFE 99.490 99.650 99.470 99.550 0.040 0.04% 0.18% 8791 8163 16954T1706.CFE 98.930 99.055 98.925 98.975 0.070 0.07% 0.13% 1951963915年和10年国债期货均先涨后跌合约成交量（亿）当日YTM前一交易日YTM变动幅度(bp)当日期货对应收益率前一交易日期货对应收益率变动幅度（bp）当日IRR当日BNOC简评160002.IB 0.4 2.6500 2.439621.04 2.66752.6698-0.22 1.6150% 0.0661160015.IB 9.7 2.6300 2.6500-2.002.87092.8729-0.19 -0.4574% 0.9866160015.IB 9.7 2.6300 2.6500-2.002.94362.9443-0.07 0.3694% 1.3148160010.IB 33.9 2.9050 2.9200-1.502.94002.9479-0.78 -2.5182% 0.3164160010.IB 33.9 2.9050 2.9200-1.503.05263.0593-0.66 -1.1458% 1.1996160010.IB 33.9 2.9050 2.9200-1.503.12083.1274-0.66 -0.2726% 1.6714现券收益率和国债期货对应收益率均基本未变排名买方会员多单持仓（手）变动卖方会员空单持仓（手）变动成交会员成交量（手）变动简评1中信期货3,223295中信期货2,406-174中信期货1,639-1,2692申银万国2,331-306海通期货2,022-152海通期货1,319-7273新湖期货2,0224中银国际1,53115天风期货1,1611574国金期货1,69068和融期货1,42065光大期货1,121-5115广发期货1,113148永安期货1,372125申银万国895-1766南华期货907-42兴业期货1,083-2南华期货809-2087招商期货708-98长江期货1,0610国泰君安475-6918天风期货640-192天风期货902301华泰期货472-1349平安期货634-57银河期货768-15兴证期货459-59310国泰君安563-21第一创业750-87永安期货435192前五汇总10,379209前五汇总8,751-121前五汇总6,135-2,526前十汇总13,831-201前十汇总13,31576前十汇总8,785-3,960多 方 主 力净 平 仓，而 空 方 主力 净 开 仓 请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野 本土智慧 Page 5 相关研究报告 《可交换私募债跟踪：私募EB每周跟踪》 ——2016-11-21 《债市日评：也谈“缩短放长”：货币政策宽松取向没有变化！》 ——2016-11-21 《“15冀物流CP002”违约点评：关注利息保障倍数低于2的发行人可能违约的风险》 ——2016-11-17 《债市日评：货币基金三季报点评：规模继续扩张，债券资产占比下降》 ——2016-11-16 《债市日评：10月多项经济指标回落，数据拐点或至》 ——2016-11-15 国信证券投资评级 类别 级别 定义 股票 投资评级 买入 预计6个月内，股价表现优于市场指数20%以上 增持 预计6个月内，股价表现优于市场指数10%-20%之间 中性 预计6个月内，股价表现介于市场指数±10%之间 卖出 预计6个月内，股价表现弱于市场指数10%以上 行业 投资评级 超配 预计6个月内，行业指数表现优于市场指数10%以上 中性 预计6个月内，行业指数表现介于市场指数±10%之间 低配 预计6个月内，行业指数表现弱于市场指数10%以上 分析师承诺 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 风险提示 本报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有，仅供我公司客户使用。未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。本报告基于已