餐饮（超重）：反映平均售价预期的时间

2016. 11. 15食品与饮料（超重）反映ASP远足期望的时间杨一宇分析师ilwoo.yang@samsung.com 822 2020 7820发生了什么？农心：Nong Shim 3季度业绩的积极表现包括：1）在Budae-Jjigae拉面销售强劲的支持下，其市场份额按季增长2％pts。 2）固体零食和饮料销售增长； 3）美国业务的营业利润率为7％。该公司的市场份额往往会随着季节的变化而在第三季度收缩，但是这次能够扭转这种情况，尽管竞争对手Paldo自2Q以来就增加了促销活动，方法是通过吸引高级拉面消费者从jamppong产品转向其budae-jjigae产品（如此高的拉面销售额可能会达到32亿韩元）。尽管如此，与运输，广告，促销和劳动力相关的销售，一般管理和行政成本仍同比增长16％，因为该公司的合并销售额同比下降1％。我们将12个月目标价格下调4％至365,000韩元，较其全球同行22倍的平均市盈率高出10％，但仍将其买入，因为：1）第四季度共识对于其营业利润估算，韩元25.1b的估算非常保守； 2）公司稳定的市场份额应能提高平均售价； 3）公司在海外的子公司继续增加其综合捐款。如果农副公司的子公司明年的合并销售额将比我们2016年预测的360b韩元增长20％，并且合并销售和营业利润分别增加72b韩元和7.5b韩元，则后者将相当于我们2017年合并营业利润预测的6％。乐天七星酒店：乐天七星昨天发布了其第三季度业绩，显示：1）固体固体饮料销售全面增长，但特别是对于碳酸饮料类型； 2）烧酒（Sunhari除外）的销售同比增长6％，这反映了2015年第4季度的售后价格上涨6％。尽管Sunhari缺乏高基数应该可以防止酒精销售大幅下滑，但我们预计饮料销售不会持续到第四季度快速增长。为了反映每股收益预测的下调，我们将12个月目标价格下调4％至230万韩元，但该股维持买入评级，因为：1）在竞争对手LG H＆H将碳酸饮料价格平均上调之后，该公司仍保持较高的盈利可见性本月为5％，而东方啤酒则为6％； 2）围绕啤酒业务的担忧在很大程度上反映在股票中，其EBITDA明年不太可能大幅萎缩； 3）一旦乐天集团改变其公司治理结构，公司的估值优势就应该突出。不包括非经营性资产价值，七成股份的2016年EV / EBITDA为5.5倍，2017年EV / EBITDA为5.8倍。（接下页）●Nong Shim，Hite Jinro和Lotte Chilsung昨天都发布了第三季度业绩，与Hite Jinro相比，前者的共识估计要好于后者。●考虑到平均售价的上涨，国内餐饮业者几乎没有下行风险，尽管我们将农心和乐天七成的12个月目标价格分别下调了4％（分别为365,000韩元和2,300,000韩元），但我们维持这两只股票的价格买。行业更新乍看上去农心（004370 KS，302,000韩元）目标价：365,000韩元(20.9%)乐天 七星(005300KS，1,570,000韩元）目标价：2,300,000韩元(46.5%)海特真露（000080 KS，21,550韩元）目标价：26,000韩元(20.6%) 2Nong Shim：估值海特真露：Hite Jinro的综合营业利润未达到市场预期的68％，原因是：1）母公司啤酒销售同比下降18％； 2）人工和广告成本分别同比增长9％和15％至4.3亿韩元和7.9亿韩元，尽管其综合销售额仅同比下滑2.5％。值得注意的是，去年的年度工资上涨反映在2015年第4季度，而今年则是在第3季度。该公司本月的啤酒销量似乎保持了同比增长，也使营销和管理成本得到了控制，同时我们预计它将受益于：1）销售均价的上涨； 2）投机需求的增长。如果该公司达到我们2017年和2018年的营业利润预测分别超过130b韩元，则其DPS应该保持在1,000韩元左右，因此我们将该股维持在买入评级，将12个月目标价格定为26,000韩元。年末营业额（韩元）运算教授（韩元）税前教授（韩元）净教授（韩元）每股收益*（韩元）g(%)市盈率（X）净债务（韩元）EV / EBITDA（X）P / B（X）鱼子(%)20142,04274976410,355(27.5)29.2(401.3)9.31.25.620152,18211815411716,84162.617.9(416.5)7.21.18.12016年2,2149524120714,183(15.8)21.3(609.3)6.61.011.32017年2,40011013410116,58316.918.2(699.5)5.71.04.32018年2,61612214610918,0308.716.8(787.8)5.00.94.3资料来源：公司数据，三星证券估计乐天七星：估值年末营业额（韩元）运算教授（韩元）税前教授（韩元）净教授（韩元）每股收益*（韩元）g(%)市盈率（X）净债务（韩元）EV / EBITDA（X）P / B（X）鱼子(%)20142,184102422116,294(77.5)96.4725.611.90.91.020152,2991439810048,438197.332.4745.29.70.92.62016年2,3571511158764,69233.624.3820.99.70.93.62017年2,471132986950,720(21.6)31.0869.09.90.92.82018年2,5901411067454,8558.228.6908.69.60.82.9资料来源：公司数据，三星证券估计Hite Jinro：估值年末营业额（韩元）运算教授（韩元）税前教授（韩元）净教授（韩元）每股收益*（韩元）g(%)市盈率（X）净债务（韩元）EV / EBITDA（X）P / B（X）鱼子(%)20141,872943821313(73.5)68.81119.312.11.21.620151,9071348053836167.025.8962.99.61.24.02016年1,9051186743644(23.0)33.5926.210.11.23.22017年1,964133906388137.024.5858.49.41.24.92018年2,00613492648992.024.0783.69.01.24.9资料来源：公司数据，三星证券估计乐天七星（Lotte Chilsung）：部分总和调整后价值（KRWb）每股价值（KRW）部分（％）注意营业价值（A）2,550.32,061,68989.22017年EBITDA为9倍营业外价值（B）1,178.0952,32241.2上市证券351.3284,02912.3较11月14日市值折让30％非上市证券149.5120,8785.2较2016年第三季度末账面价值折让30％房地产677.2547,41423.7考虑开发时间等，比市场价低50％净债务（C）869.0702,525(30.4)2017年底合并预算总计（D = A + B-C）2,859.32,311,486100.0资料来源：公司数据，三星证券估计食品与饮料2016. 11. 15 3Nong Shim：结果和预测（合并基础）（韩元）2015年1季度2015年第二季度2015年第3季度2015年第4季度2016年1季度16年2季度16年3季度16E20152016年2017年合并销售5405295465665685275485712,1822,2142,400父母4664574694864784414594711,8791,8491,911面条2963003163363052832993121,2481,1991,210零食8878717576747776312304315饮料和商品7775807491788480306333357出口产品4040384046443944159174189销售津贴(35)(35)(36)(39)(41)(38)(40)(41)(145)(161)(161)中国5957595676727369231291363我们4542455355515266186225265日本777891099293745调整项(38)(34)(34)(37)(50)(47)(45)(45)(143)(187)(185)毛利161160173178181168158163672671691烟气（％y-y）2.215.423.719.312.35.2(8.2)(8.2)14.8(0.1)3.0毛利率（％）29.830.331.631.431.832.028.928.630.830.328.8营业利润282438293212232711895110父母2620322729516221057180中国012(0)23223914我们1112224351112日本(0)0000000011调整项(0)33(0)(1)211534烟气（％y-y）(16.8)144.9145.191.317.1(48.7)(39.4)(5.2)60.8(19.7)16.0营业利润率（％）5.14.66.95.15.72.44.24.85.44.34.6税前利润32483835156213133154241134烟气（％y-y）(17.8)181.893.862.4389.5(57.3)(18.9)(5.1)57.757.2(44.4)税前利润率（％）5.99.17.06.227.53.95.75.87.010.95.6净利23362928144152325117207101烟气（％y-y）(19.3)201.093.0244.2514.5(59.3)(20.9)(11.5)82.276.1(51.3)净利润率（％）4.36.95.45.025.32.84.24.45.49.34.2资料来源：公司数据，三星证券估计食品与饮料2016. 11. 15 4Lotte Chilsung：结果和预测（合并基础）（韩元）2015年1季度2015年第二季度2015年第3季度2015年第4季度2016年1季度16年2季度16年3季度16E20152016年2017年营业额5196216455145436296665202,2992,3572,471母公司4965946164895205976424962,1952,2542,365饮料3103964203103294184543191,4361,5211,557醇187198196178191178188177759733808其他及调整2227302523322424104103106烟气（％y-y）(0.9)5.66.110.84.71.23.21.11.62.54.8母公司6.03.25.76.94.70.54.21.55.32.74.9饮料0.4(3.5)4.311.06.35.78.22.92.55.92.4醇16.819.88.90.52.0(9.9)(4.2)(1.0)11.2(3.4)10.2其他及调整(59.8)121.813.9263.74.817.3(18.8)(5.0)3.8(1.1)3.0毛利2262652782122352802952199811,0281,059毛利率（％）43.542.743.141.243.344.544.342.042.743.642.9SG＆A费用190216224208197229239213838878927人工成本6761676966687271265276292销售费用5059625553637256226244261一般行政费用3841393739444138155162172其他3455564740545348192195203烟气（％y-y）1.1(1.3)1.121.23.96.06.52.34.84.85.6人工成本5.4(0.9)4.320.8(2.8)11.26.82.07.14.15.6销售费用2.2(6.9)(0.7)27.27.06.