欧洲，中东和非洲（EMEA）信贷：“我走线”-将南非升级为超重

德意志银行新兴市场CEEMEA信用主权贸易建议日期2016年11月3日欧洲，中东和非洲（EMEA）信用：“我行了”-将南非升级为超重南非信贷继续走非常好的路线。过去的12个月带来了重大的经济增长放缓，并带来了负面的政治冲击。我们认为未来12个月可能会带来经济复苏和改善的政治背景。最近两周，我们都看到了积极的迹象，并且我们认为，这足以使南非走上一条良好的路线，避免降级为HY。— 政治：本周南非的政治前景有了实质性的改善。首先，NPA取消了对财政部长Gordhan的欺诈和盗窃指控，其次，国家占领塞巴斯蒂安·巴克（Sebastian Barker），CFA策略师(+44) 20 754-71344Danelee Masia经济学家(+27) 11 775-7267该报告已经发布，总统的律师放弃了停止发布报告的尝试。我们认为，正负结果的概率平衡变化幅度超过了市场从近期发展趋势中得出的价格。此外，我们认为本周的政治事态发展支持南非目前维持其IG评级。— Macro：首先，我们认为上周的预算达成了平衡的罚款法案，应该足以使评级机构满意。其次，我们认为，随着南非经济失衡的消除，南非经济正处于复苏的边缘。最后，我们希望看到具体计划在年底之前取得进展（包括采矿宪章和劳资关系）。转向增持-南非信贷目前的价格被下调，价差扩大至BB +水平，比EM IG平均水平高40个基点。我们认为南非将避免降级至HY，因此价差仍有空间“突破”其相对于其他市场的近期波动范围。我们希望初始表现优于30个基点，而两个评级决定日期将是其重要催化剂。如果祖马的立场进一步减弱，我们认为这种紧缩措施还有其他上行空间。南非信贷确实面临重大风险，但展望年末和明年年初，我们预计积极因素将超过不利因素，而南非将继续走这条线。RV：近几个月来，南非的5s10急剧上升，现在已成为欧洲，中东和非洲地区最陡的曲线，因此，我们倾向于在曲线的10年期冒险，我们偏爱26s，在我们的TSM上价格便宜，尤其是-我们买入2026s美元的多头价差（买入：270点z价差，目标：230bp，止损点：300bp）。德意志银行/伦敦发行于：03/11/2016 13:31:00 GMT披露和分析证明位于附录1中。MCI（P）057/04/2016。市场研究 2016年11月3日贸易建议：欧洲，中东和非洲（EMEA）信贷：“我走线”-将南非升级为超重页面PAGE2德意志银行/伦敦我走线升级南非到超重南非信贷继续走非常好的路线。过去的12个月带来了重大的经济增长放缓，并带来了负面的政治冲击。我们认为未来12个月可能会带来经济复苏和改善的政治背景。最近几周，我们都看到了积极的迹象，并且我们认为这些迹象足以使南非避免降级为HY。在当前的估值水平下，这意味着此处的点差与同业相比仍有很大的上涨空间，因此我们转向增持。政治：法律墙本周，南非的政治前景有了实质性的改善。首先，NPA取消了对财政部长Gordhan的欺诈和盗窃指控（请参阅此处的分析）。其次，由于总统的律师放弃了停止发布该报告的企图，该状态捕获报告得以发布。这些发展给我们带来了两个关键的启示。首先，他们强调国内的制衡机制（见本文前面的完整说明）仍在继续发展，突显并加强了支持IG促进南非信贷的体制质量。其次，他们建议削弱总统的实力并加强对南非的信任。财政部长的职位减少了戈登（Gordhan）失业的风险，并增加了祖马（Zuma）提前离职的机会，尤其是在State Capture报告要求调查委员会进一步调查State Capture并在启动后的180天内进行报告的情况下，尤其如此。查询。毫无疑问，南非仍然存在着巨大的政治风险–对财政大臣的“流氓部门”调查仍在进行中，总统仍然获得了可观的政治支持。尽管如此，我们认为，正负结果的概率平衡已比市场从近期发展趋势所得出的价格更趋向正结果。此外，我们认为本周的政治事态发展支持南非目前维持其IG评级。宏：足够好首先，我们认为上周的预算达到了平衡的目的。尽管从16/17财年到18/19财年将赤字预测上调了GDP的0.3％，但通过削减支出上限和进一步征税提案的组合来保持合并。此外，基本假设是保守的，从而在未来几年扩大了意外惊喜的范围。总体而言，修订在合理范围内，并且应足以使评级机构满意。 （在此处阅读我们的完整预算评估）。第二，我们认为随着南非经济失衡的消除，南非经济正处于复苏的边缘（请参阅此处的完整分析）。工资和利润份额（或资本份额）之间不断扩大的钳口是不可持续的（图1）-利润增长是劳动力工资增长的必要条件。我们认为，已经开始的利润恢复对经济前景至关重要（图2）。如果公司的盈利能力无法恢复，那么考虑到从利润增长到投资的因果关系，投资增长也不会。此项调整将在短期内初步改善劳动生产率，降低通货膨胀，支持兰特兑换 2016年11月3日贸易建议：欧洲，中东和非洲（EMEA）信贷：“我走线”-将南非升级为超重德意志银行/伦敦页面PAGE3周期槽资料来源：德意志银行，SARB资料来源：德意志银行，SARB评估并控制经常账户赤字。在需求疲软的情况下，我们认为，降低员工薪酬是提高利润所必需的，这对于恢复投资增长并最终创造就业机会是必不可少的，尽管从工资向资本份额的过渡意味着短期内需求会受到破坏。最后，由于结构改革是评级机构的主要重点，我们希望看到具体计划在年底前取得进展（包括采矿宪章和劳资关系）。15岁%商业131197531-1-3-5GDP的60％5856545250484644424055.644.455.444.651.748.354.145.9-8 -7 -6 -5 -4 -3 -2 -1 T 1 2 3 4 5 6 7 8 平均利润增长1986199119962001200620112016 商业周期下滑劳动报酬占国内生产总值比 平均生产率成长 营业盈余总额与GDP的比率利润增长（当前周期*）生产率（当前周期）评级：维持IG我们认为积极的政治发展，审慎的十月预算，经济改善迹象的增长以及结构改革的进展，足以使南非维持其IG评级。今年首先是穆迪（Moody's）在11月25日（NEA，Baa2），然后是关键活动，即12月2日（BBB-，NEG）在S＆P。估值：因降级风险而跌破范围南非信贷目前的价格被下调，价差扩大至BB +水平（图3，LHS），比EM IG平均水平高40个基点（图3，RHS）。我们认为南非将避免降级至HY，因此价差仍有空间“突破”其相对于其他市场的近期波动范围。我们转向增持，并寻求30个基点的初始表现，其中两个评级决定日期是其重要催化剂。如果祖马的立场进一步减弱，我们认为这种紧缩措施还有其他上行空间。南非的信贷确实面临重大风险–主要是FinMin失去工作，各机构将南非降级为HY评级以及不确定的核计划对或有负债的担忧。尽管如此，展望年底和明年年初，我们预计积极因素将超过不利因素，而南非将继续走这条线。我们认为，南非的信贷紧缩将超过过去12个月与EM IG其余部分相比的紧缩。图1：资本和工资份额已触底/触顶图2：利润增长在第二季度已基本恢复，并且与劳动生产率的提高同时发生 2016年11月3日贸易建议：欧洲，中东和非洲（EMEA）信贷：“我走线”-将南非升级为超重页面PAGE4德意志银行/伦敦ØRUID图4：EMEA 5s10s曲线：南非陡峭资料来源：德意志银行Z扩展国库券80040020010050AAA级AA A + A- BBB BB + BB-B B-RV：偏爱曲线的10年部分南非近几个月的5s10急剧上升，现在已成为欧洲，中东和非洲地区最陡的曲线之一（图4），我们更愿意在曲线的10年部分冒险，我们偏爱26s，在我们的TSM上价格便宜，特殊的（图5）-我们做多2026s美元的价差（进入：270bp z传播，目标：230bp，止损：300bp）我们也继续喜欢在南非做空5年基准-卖出5年CDS保护，卖出22秒（当前：47，目标：20，止损：55）1601401201008060402009月15日12月15日3月16日6月16日9月16日图3：南非的利差与评级（LHS）和EM IG的利差（RHS）资料来源：德意志银行 胡PORU南非 TUSV增强现实CZATR电磁BRPLMXYü聚乙烯PH值环球公司EM Sover EM Corprps精英 2016年11月3日贸易建议：欧洲，中东和非洲（EMEA）信贷：“我走线”-将南非升级为超重德意志银行/伦敦页面PAGE5图5：南非美元信贷曲线资料来源：德意志银行 2016年11月3日贸易建议：欧洲，中东和非洲（EMEA）信贷：“我走线”-将南非升级为超重页面PAGE6德意志银行/伦敦附录1重要披露*可根据要求提供其他信息*除非另有说明，否则价格为上一交易日结束时的当前价格，其价格来自路透社，彭博社和其他供应商的当地交易所。其他信息来自德意志银行，标的公司和其他来源。对于与本研究的主要主题以外的证券建议或评估有关的披露，请参阅最新发布的公司报告，或访问我们网站http://gm.db.com/上的全球披露查询页面。 ger / disclosure / DisclosureDirectory.eqsr分析师认证本报告中表达的观点准确反映了签名的首席分析师的个人观点。此外，签名后的首席分析人员不会也不会因提供本报告中的特定建议或观点而获得任何补偿。塞巴斯蒂安·巴克/丹妮莉·马西亚 2016年11月3日贸易建议：欧洲，中东和非洲（EMEA）信贷：“我走线”-将南非升级为超重德意志银行/伦敦页面PAGE7附加信息本报告中的信息和意见由德意志银行或其下属机构（统称为“德意志银行”）准备。尽管本文中的信息被认为是可靠的，并且是从被认为是可靠的公共来源获得的，但德意志银行对其准确性或完整性不作任何陈述。如果您将德意志银行的服务用于购买或出售本报告中讨论的证券，或者包含在或由德意志银行分析师的另一封信（口头或书面形式）中讨论的证券，则德意志银行可以充当委托人为自己的帐户或作为他人的代理。德意志银行可能会在决定以本金进行交易时考虑此报告。它还可能以自己的帐户或与客户进行交易，其方式与本研究报告的观点不一致。德意志银行内部的其他人士，包括战略家，销售人员和其他分析师，可能会认为与本研究报告的观点不一致。德意志银行发行各种研究产品，包括基本面分析，股票挂钩分析，定量分析和交易建议。无论时间跨度，方法或其他方式不同，一种交流中的建议都可能与其他交流中的建议不同。德意志银行和/或其附属公司也可能持有其所发行发行人的债务或股本证券。分析师的薪酬部分基于德意志银行及其附属公司的盈利能力，其中包括投资银行业务，交易和本金交易收入。截至本报告之日，观点，估计和预测构成了作者的当前判断。 它们不一定反映德意志银行的意见，如有更改，恕不另行通知。 德意志银行为其所涵盖公司发行的证券的买卖双方提供流动性。 德意志银行研究分析师有时会拥有与德意志银行现有的长期评级一致或不一致的短期交易思路。 可以在http：// gm的SOLAR链接中找到股票的交易建议。D b。com。 SOLAR的想法代表分析师的坚定信念，即在不少于两周的时间范围内，一只股票的表现将优于或落后于所描述的市场和/或板块。 除了SOLAR的想法外，本报告中指定的分析师还可能会不时与我们的客户，德意志银行营业员和德意志银行交易员进行讨论，并参考可能涉及短期或中期的催化剂或事件的交易策略或想法。对本报告中讨论的证券的市场价格的影响，这种影响可能与分析师当前对本报告所述的12个月总收益或投资收益的看法有方向性的相反。 德意志银行没有义务对本报告进行更新，修改或修正，或者如果本报告中包含的任何意见，预测或估计发生变化或随后变得不准确，则无须通知接收者。市场状况的变化和变化的频率以及一般和公司特定的经济前景使得很难按规定的时间间隔更新研究。 更新由相关的覆盖率分析师或研究部门管理层全权酌情决定，因此，大多数报告会定期发布。 本报告仅供参考，未考虑特定的投资目标，财务状况或单个客户的需求。 这不是购买或出售任何金融工具或参与任何特定交易策略的要约或