业绩低于预期：数据流量增速迎来转折点；强力买入

2016年10月26日 业绩分析 中联通(H) (0762.HK) 买入 证券研究报告业绩低于预期：数据流量增速迎来转折点；强力买入 与预测不一致的方面 与10月18日业绩快报相一致，中联通在三季报中公布收入/ EBITDA / EBIT分别为人民币608亿/205亿/10亿元，同比增长2.3%/下降14.0%/下降77.7%。今年前三个季度，中联通收入符合预期，占我们全年预测的74.6%；但EBITDA和EBIT仅占我们此前预测的72%和42%。要点：(1) 移动数据流量增速从上半年的102%提高至三季度的124%，因为净增4G客户强劲，9月份净增规模从1-8月均值480万加速升至610万。9月份4G渗透率为34%，尚且有明显增长潜力。(2) 尽管话费补贴规模显著，三季度移动服务收入同比增速从上半年的-0.6%回升至1.5%。(3) IT服务推动三季度固网收入同比增长2.9%，但来自中移动的竞争导致宽带ARPU同比下降1.6%。(4) 三季度销售费用及营销支出同比增长7%；这一因素再加之话费补贴是盈利不及预期的主要原因。(5) 中国铁塔盈利状况可能有所改善，因为中联通三季度的铁塔业务相关亏损为人民币3.07亿元，好于二季度时的亏损3.72亿元，符合我们对于2016年下半年和2017年利润率改善的预期。 投资影响 虽然中联通业绩不及预期，但公司移动数据流量增速的提高令人鼓舞，而且我们预计中联通较低的4G渗透率意味着增速将得以保持。我们认为，中国铁塔的潜在盈利应能成为中联通股票的另一重要推动因素。我们将我们的2016-18年净利润预测从人民币46亿/87亿/125亿下调至25亿/71亿/113 亿元，并将我们基于贴现现金流-部分加总法计算的12个月目标价格从12.4港元下调至12.3港元。主要风险：成本过高。 中联通2016年三季度业绩 资料来源：公司数据、高华证券研究 所属投资名单 亚太买入名单 亚太强力买入名单 行业评级： 中性 吕东风, PhD (研究助理) +86(10)6627-3123 donald.lu@ghsl.cn 北京高华证券有限责任公司 北京高华证券有限责任公司及其关联机构与其研究报告所分析的企业存在业务关系，并且继续寻求发展这些关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明和其他重要信息，见信息披露附录，或请与您的投资代表联系。 解皓翕 (研究助理) +86(10)6627-3191 haoxi.xie@ghsl.cn 北京高华证券有限责任公司 胡玲玲 (分析师) 执业证书编号: S1420511100002 +86(10)6627-3520 lingling.hu@ghsl.cn 北京高华证券有限责任公司 北京高华证券有限责任公司 投资研究 1Q15A2Q15A3Q15A4Q15A1Q16A2Q16A3Q16AQoQ% YoY%Recurring revenues 74,303 70,382 67,228 65,136 70,340 69,915 66,884 -4.3%-0.5%Total recurring service revenues60,251 60,016 59,484 61,527 60,841 61,072 60,839 -0.4%2.3%EBITDA 25,347 25,117 23,785 13,253 19,972 21,312 20,465 -4.0%-14.0%EBIT5,986 5,935 4,315 (5,472)1,200 2,169 963 -55.6%-77.7%Net profits 3,164 3,826 1,191 2,381 480 949 160 -83.1%-86.6%EPS (Rmb)0.13 0.16 0.05 0.10 0.02 0.04 0.01 -83.1%-86.6%增长回报*估值倍数波动性中联通(H) (0762.HK)亚太电信行业平均水平投资摘要低高百分位20th 40th 60th 80th 100th* 回报 - 资本回报率投资摘要指标的全面描述请参见本报告的信息披露部分。主要数据 当前股价(HK$)9.3212个月目标价格(HK$)12.30CHU 股价($)12.02CHU 12个月目标价格($)16.00市值(HK$ mn / US$ mn)222,300.6 / 28,655.7外资持股比例(%)29.612/15 12/16E 12/17E 12/18E每股盈利(Rmb) 新0.440.100.300.47每股盈利调整幅度(%)0.0(46.1)(18.6)(9.4)每股盈利增长(%)(12.7)(76.3)182.659.8每股摊薄盈利(Rmb) 新0.440.100.300.47市盈率(X)21.077.827.617.2市净率(X)1.00.80.80.8EV/EBITDA(X)4.03.93.53.2股息收益率(%)1.80.51.42.2净资产回报率(%)4.61.13.04.7CROCI(%)9.16.87.27.0股价走势图7,5008,0008,5009,0009,50010,00010,50011,00011,5007.07.58.08.59.09.510.010.511.0Oct-15 Jan-16 May-16 Aug-16中联通(H) (左轴)恒生中国企业指数 (右轴) 股价表现(%) 3个月 6个月 12个月绝对15.20.3(5.3)相对于恒生中国企业指数5.8(8.4)3.4资料来源：公司数据、高盛研究预测、FactSet（股价为10/25/2016收盘价） 2016年10月26日 中联通(H) (0762.HK) 全球投资研究 2 中联通(H)： 财务数据概要 对此报告有贡献的人员 吕东风, PhD donald.lu@ghsl.cn 解皓翕 haoxi.xie@ghsl.cn 胡玲玲 lingling.hu@ghsl.cn 损益表(Rmb mn)12/1512/16E12/17E12/18E资产负债表(Rmb mn)12/1512/16E12/17E12/18E主营业务收入277,049.0281,878.7290,504.4299,949.5现金及等价物21,755.055,896.272,209.859,926.5主营业务成本(99,447.0)(102,989.5)(104,621.6)(107,611.6)应收账款30,661.031,195.532,150.133,195.4销售、一般及管理费用(90,100.0)(95,521.0)(97,381.0)(99,717.2)存货3,946.04,014.84,137.64,272.2研发费用--------其它流动资产308.0308.0308.0308.0其它营业收入/（支出）0.00.00.00.0流动资产56,670.091,414.5108,805.697,702.0EBITDA87,502.083,368.288,501.892,620.6固定资产净额454,631.0455,677.9456,475.0455,965.6折旧和摊销(76,738.0)(75,825.9)(75,958.7)(75,873.8)无形资产净额2,771.02,771.02,771.02,771.0EBIT10,764.07,542.412,543.116,746.8长期投资31,997.031,287.831,311.631,937.3利息收入438.0376.5967.41,249.7其它长期资产64,277.053,465.244,491.944,697.7财务费用(6,934.0)(5,485.9)(6,008.0)(5,730.9)资产合计610,346.0634,616.6643,855.2633,073.7联营公司(759.0)(709.2)23.8625.7其它10,526.01,464.11,481.41,500.3应付账款167,396.0165,204.8165,152.3165,406.2税前利润14,035.03,187.99,007.714,391.6短期贷款113,107.0138,889.0148,889.0128,889.0所得税(3,473.0)(685.4)(1,936.7)(3,094.2)其它流动负债55,571.052,145.454,045.756,017.8少数股东损益0.00.00.00.0流动负债336,074.0356,239.2368,087.0350,313.0长期贷款40,676.043,925.036,925.036,925.0优先股股息前净利润10,562.02,502.57,071.011,297.4其它长期负债2,380.01,698.41,743.61,793.2优先股息0.00.00.00.0长期负债43,056.045,623.438,668.638,718.2非经常性项目前净利润10,562.02,502.57,071.011,297.4负债合计379,130.0401,862.6406,755.6389,031.1税后非经常性损益0.00.00.00.0净利润10,562.02,502.57,071.011,297.4优先股0.00.00.00.0普通股权益231,216.0232,754.0237,099.6244,042.5每股基本盈利（非经常性项目前）(Rmb)0.440.100.300.47少数股东权益0.00.00.00.0每股基本盈利（非经常性项目后）(Rmb)0.440.100.300.47每股摊薄盈利（非经常性项目后）(Rmb)0.440.100.300.47负债及股东权益合计610,346.0634,616.6643,855.2633,073.7每股股息(Rmb)0.170.040.110.18股息支付率(%)38.538.538.538.5每股净资产(Rmb)9.669.729.9010.19自由现金流收益率(%)(6.4)(0.3)3.05.7净负债132,028.0126,917.8113,604.2105,887.5增长率和利润率(%)12/1512/16E12/17E12/18E比率12/1512/16E12/17E12/18E主营业务收入增长率(2.