猪价低迷拖累公司业绩，种业布局快速推进

敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 [Table_Title] 猪价低迷拖累公司业绩，种业布局快速推进 [Table_StockNameRptType] 大北农（002385） 公司研究/公司点评 [Table_Rank] 投资评级：买入（维持） 报告日期： 2024-05-16 主要观点： [Table_Summary] ⚫ 2023年亏损21.74亿元，2024Q1亏损2.09亿元 公司发布2023年报和2024年一季报：2023年实现收入333.90亿元，同比增长3.1%，实现归母净利润-21.74亿元，同比转亏，业绩下滑主要系养殖业务亏损叠加资产减值、信用减值所致；其中，2023Q4公司实现收入94.59亿元，同比下降8.2%，归母净利润-12.65亿元；2024Q1公司实现收入67.07亿元，同比下降13.8%，归母净利润-2.09亿元。 ⚫ 饲料业务稳健增长，种子业务表现亮眼 2023年，公司饲料产品实现收入240.21亿元，同比增长7.8%，饲料收入占营业收入比重71.9%，毛利率12.4%，同比提升0.92个百分点。饲料外销销量585.05万吨，同比增长10.1%，其中，猪料销量465.92万吨，同比增长14.0%，反刍料销量67.04万吨，同比增长5.5%，水产料销量32.42万吨，同比下降24.6%。2023 年，公司种业产品实现14.05亿元，同比增长48.8%，种业收入占营业收入比重4.2%，毛利率32.3%，同比下降5.32个百分点。2023年公司种子销量6166万公斤，同比增长47.4%，其中，玉米种子销售收入9.25亿元，同比增长63.8%；水稻种子销售收入4.0亿元，同比增长13.0%。 生物育种方面，截至2024Q1，共有64个转基因玉米品种通过国家审定，其中使用大北农性状的品种37个，占比58%；共有17个转基因大豆品种通过国家审定，其中大北农自育高油高产大豆品种6个，大北农自有审定品种9个。 ⚫ 2023年公司生猪出栏604.87万头，24Q1养殖成本改善明显 2023年，控股公司生猪销售收入57.02亿元，同比增长4.3%。控股及参股公司生猪出栏量604.87万头，同比增长36.5%，其中，控股公司出栏366.07万头，占比60.5%；参股公司出栏238.80万头，占比 39.5%。生猪养殖业务稳健发展，公司通过品种优化、加强生物安全防控、费用优化等途径持续降本增效，据我们测算，2024Q1公司生猪养殖育肥完全成本约为15.1元/公斤。 ⚫ 生猪逻辑转向猪价反转，出栏均重、南方暴雨影响周期高度 2022年12月-2024年3月，官方能繁母猪产能去化约9%，市场逻辑已从产能去化转向猪价反转。今年以来，生猪价格明显强于市场预期的原因是，2023Q4北方疫情造成生猪提前出栏，春节前大体重猪集中出栏造成节后大体重猪相对短缺，标肥价差、压栏、二次育肥对猪价形成支撑。从当前时点看，生猪均重变化、南方暴雨天气对疫情的影响，将影响本轮猪周期价格高度。 ⚫ 投资建议 我们预计2024-2026年公司实现营业收入364.13亿元、424.59亿元、479.20亿元，同比增长9.1%、16.6%、12.9%，对应归母净利润[Table_BaseData] 收盘价（元） 4.75 近12个月最高/最低（元） 7.78/4.30 总股本（百万股） 4,112 流通股本（百万股） 3,313 流通股比例（%） 80.56 总市值（亿元） 195 流通市值（亿元） 157 [Table_Chart] 公司价格与沪深300走势比较 [Table_Author] 分析师：王莺 执业证书号：S0010520070003 邮箱：wangying@hazq.com 联系人：刘京松 执业证书号：S0010122090006 邮箱：liujs@hazq.com 相关报告 -46%-30%-13%4%20%5/238/2311/232/245/24大北农沪深300 [Table_CompanyRptType1] 大北农（002385） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 4 证券研究报告 1.04亿元、12.09亿元、15.10亿元，对应EPS 0.03元、0.29元、0.37元，维持“买入”评级不变。 风险提示 疫情；猪价上涨晚于预期。 [Table_Profit] ⚫ 重要财务指标 单位:百万元 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 33390 36413 42459 47920 收入同比（%） 3.1% 9.1% 16.6% 12.9% 归属母公司净利润 -2174 104 1209 1510 净利润同比（%） -4355.8% 104.8% 1059.4% 24.9% 毛利率（%） 9.6% 12.9% 15.7% 15.9% ROE（%） -26.9% 1.3% 13.9% 15.2% 每股收益（元） -0.53 0.03 0.29 0.37 P/E — 187.27 16.15 12.93 P/B 3.05 2.44 2.24 1.97 EV/EBITDA -2191.78 12.15 7.66 6.29 资料来源： wind，华安证券研究所 [Table_CompanyRptType1] 大北农（002385） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 / 4 证券研究报告 财务报表与盈利预测 [Table_Finace] 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 10856 10890 12292 15271 营业收入 33390 36413 42459 47920 现金 4641 4489 4797 7034 营业成本 30174 31700 35794 40299 应收账款 1183 600 1318 944 营业税金及附加 92 91 106 120 其他应收款 313 496 448 617 销售费用 1314 1457 1741 1965 预付账款 425 412 465 524 管理费用 1630 1821 2081 2300 存货 4006 4649 5044 5900 财务费用 476 344 354 358 其他流动资产 288 244 220 252 资产减值损失 -1016 -171 -119 -166 非流动资产 18928 19857 20632 21240 公允价值变动收益 -40 0 0 0 长期投资 2754 2903 3254 3595 投资净收益 -277 36 42 48 固定资产 10747 11566 12130 12430 营业利润 -2485 116 1513 1890 无形资产 1940 2100 2307 2533 营业外收入 78 50 50 50 其他非流动资产 3487 3288 2940 2682 营业外支出 168 50 50 50 资产总计 29784 30747 32924 36512 利润总额 -2575 116 1513 1890 流动负债 15579 16819 17825 19844 所得税 -1 0 2 2 短期借款 8278 9078 9878 10678 净利润 -2573 116 1512 1888 应付账款 2275 3008 2957 3759 少数股东损益 -399 12 302 378 其他流动负债 5026 4732 4989 5407 归属母公司净利润 -2174 104 1209 1510 非流动负债 4166 3866 3526 3206 EBITDA -15 2360 3761 4300 长期借款 2501 2201 1862 1542 EPS（元） -0.53 0.03 0.29 0.37 其他非流动负债 1665 1665 1665 1665 负债合计 19745 20685 21351 23050 主要财务比率 少数股东权益 1955 2067 2869 3547 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 股本 4136 4112 4112 4112 成长能力 资本公积 1229 1159 1159 1159 营业收入 3.1% 9.1% 16.6% 12.9% 留存收益 2719 2723 3433 4643 营业利润 -768.3% 104.7% 1204.3% 24.9% 归属母公司股东权益 8084 7995 8704 9914 归属于母公司净利润 -4355.8% 104.8% 1059.4% 24.9% 负债和股东权益 29784 30747 32924 36512 获利能力 毛利率（%） 9.6% 12.9% 15.7% 15.9% 现金流量表 单位:百万元 净利率（%） -6.5% 0.3% 2.8% 3.2% 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E ROE（%） -26.9% 1.3% 13.9% 15.2% 经营活动现金流 245 2030 2416 4273 ROIC（%） -4.7% 4.5% 9.1% 9.9% 净利润 -2573 116 1512 1888 偿债能力 折旧摊销 1081 1285 1417 1534 资产负债率（%） 66.3% 67.3% 64.8% 63.1% 财务费用 548 391 399 406 净负债比率（%） 196.7% 205.6% 184.5% 171.2% 投资损失 277 -36 -42 -48 流动比率 0.70 0.65 0.69 0.77 营运资金变动 -347 -136 -1188 127 速动比率 0.40 0.34 0.37 0.44 其他经营现金流 -966 663 3019 2127 营运能力 投资活动现金流 -2073 -2198 -2169 -2110 总资产周转率 1.09 1.20 1.33 1.38 资本支出 -1031 -2086 -1860 -1817 应收账款周转率 30.91 36.00 36.00 36.00 长期投资 -1177 -149 -352 -341 应付账款周转率 11.06 12.00 12.00 12.00 其他投资现金流 135 36 42 48 每股指标（元） 筹资活