新渠道持续发力

公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 好莱客（603898） 证券研究报告 2024年05月10日 投资评级 行业 轻工制造/家居用品 6个月评级 增持（维持评级） 当前价格 9元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 311.28 流通A股股本(百万股) 311.28 A股总市值(百万元) 2,801.55 流通A股市值(百万元) 2,801.55 每股净资产(元) 9.70 资产负债率(%) 28.86 一年内最高/最低(元) 11.71/6.73 作者 孙海洋 分析师 SAC执业证书编号：S1110518070004 sunhaiyang@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《好莱客-半年报点评:发布员工持股计划草案，绑定人才激发干劲》 2023-09-12 2 《好莱客-年报点评报告:大家居成效显著，全渠道管理深化》 2023-04-28 3 《好莱客-公司点评:22年业绩略超预期彰显韧性，低估值稳健增长典范》 2023-01-20 股价走势 新渠道持续发力 公司发布2023年报及24年一季报 24Q1收入4.03亿元，同增15.9%；归母净利0.13亿元，同增5.4%；扣非归母0.05亿元，同增426.1%； 23Q4收入6.38亿元，同减9.1 %；归母净利0.39亿元，同减22.4%；扣非归母0.26亿元，同减48.9%； 23A收入22.65亿元，同减19.8%；归母净利2.17亿元，同减49.6%；扣非归母1.58亿元，同减36.3%。 23年业绩有所减少主要系：①房地产持续调整以及居民大宗消费信心波动，终端零售市场仍在恢复中②22年同期转让湖北千川股权，确认较大投资收益所致。 因湖北千川自2022年7月1日起不再并表，导致公司2023年度合并报表经营数据同比口径存在差异。剔除湖北千川2022年上半年并表损益及回购。2023年好莱客自身营收入同减10.52%，归母净利同减7.84%，扣非归母同减31.57% 2023年公司拟派发6536.96万元（含税），分红率30.09%。 分品类，整体衣柜收入16.7亿元，同减12.5%，毛利率38.9%，同增0.2pct；橱柜收入2.96亿元，同增2.9%，毛利率26.1 %，同减0.7cpt；木门收入0 .9亿元，同减72.4%，毛利率24.9 %，同减10.0pct；成品配套收入0.98亿元，同减16.3%，毛利率20.5%，同减4.3pct。 23年毛利率35.1%，同减0.1pct；净利率9.6%，同减6.5pct 2023年公司积极通过精益管理、技术创新、供应链优化等方式实现降本增效，进而提升经营质量。一方面，公司通过资源整合、商务联盟、战略库存、集中采购等策略有效控制采购成本，另一方面通过数字化转型和精细化管理，持续迭代升级MES智能制造系统，引入精益生产理念，消除无效或低效环节，减少浪费，助力提升供应链运营效率。 为拉通全链条的高效协同，公司研产销关键团队协同第三方专业力量全面导入IPD，用于优化产品研发流程，提升产品质量和上市速度，并确保产品更好地满足市场需求。从市场分析、产品规划、设计、验证到生产的全过程管理，形成新品开发及下市管理的流程和标准机制。 在拎包、个性化家装、艺术整装、新零售、外贸等新渠道持续发力 零售业务仍是公司的核心渠道，公司在零售渠道及品牌建设方面继续加大投入，持续在头部市场推动城市运营平台模式加密网点，同时积极开拓下沉市场覆盖空白城市，在拎包、个性化家装、艺术整装、新零售、外贸等新渠道持续发力。 2023年好莱客加速推进全球化战略，不断扩张海外版图，好莱客门店全新布局马来西亚、新加坡、阿曼、迪拜、加拿大、巴拿马、澳大利亚等共计7个国家9个城市，为全球消费者提供更加多元化、个性化的生活方式，将好莱客原态理念渗透全球，让世界看到中国定制家居的力量，感受中国的新质生产力。 整装渠道作为公司的重要补充渠道，2023年公司整装业务实现业务规模同比增加超70 %。公司通过组织重构，产品赋能，打造标杆等多重方式快速推动，根据渠道及业务属性布局了直营家装、艺术整装、经销商家装等多种商业模式。直营家装方面，2023年公司加快与整屋软装新零售品牌满屋研选等多家头部装企达成合作，通过资源整合与优势互补共创整装新生态，公司从营销、运营、交付、流量、技术、行业等六大维度全方位赋能合作-33%-27%-21%-15%-9%-3%3%9%202 3-05202 3-09202 4-01202 4-05好莱客沪深300 公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 伙伴，为全国万千家庭提供一体化整体家居服务解决方案；艺术整装方面，公司召开了2023年好莱客艺术整装首届全国经销商峰会，明确好莱客艺术整装的战略方向和经营策略，同时邀请优秀的整装经销商代表分享实战案例，全方位赋能经销商，助力公司整装渠道保持业绩增长。 调整盈利预测，维持“增持”评级 好莱客是集设计、研发、生产和销售于一体，致力于为消费者提供全屋整体解决方案的家居定制企业。公司提供多样化的产品种类与服务，主要产品包括但不限于整体衣柜、整体衣帽间、整体书柜、整体电视柜、整体酒柜、榻榻米、整体厨房、定制木门、定制门窗、阳台及其它配套产品，满足消费者在全屋定制的设计、空间利用、功能等多方面的综合需求。考虑到终端零售市场仍在恢复中，我们调整盈利预测，预计公司24-26年归母净利分别为1.9/2.3/3.0亿元（24-25年前值分别为3.6/4.1亿元），EP S分别为0.61/0.75/0.95元/股，对应PE分别为14/12/9x。 风险提示：市场变化风险；市场竞争风险加剧及潜在价格战的风险；原材料价格波动风险；季节性波动风险；经营管理风险；产能过剩风险等。 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 2,823.17 2,264.83 2,504.83 2,770.26 3,055.41 增长率(%) (16.25) (19.78) 10.60 10.60 10.29 EBITDA(百万元) 883.62 485.89 415.02 470.13 547.98 归属母公司净利润(百万元) 431.06 217.24 190.79 234.27 296.23 增长率(%) 560.07 (49.60) (12.18) 22.79 26.44 EPS(元/股) 1.38 0.70 0.61 0.75 0.95 市盈率(P/E) 6.39 12.68 14.44 11.76 9.30 市净率(P/B) 0.91 0.89 0.86 0.80 0.73 市销率(P/S) 0.98 1.22 1.10 0.99 0.90 EV/EBITDA 3.02 3.97 4.00 2.11 1.49 资料来源：wind，天风证券研究所 公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 利润表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 货币资金 249.75 480.68 200.39 743.98 918.67 营业收入 2,823.17 2,264.83 2,504.83 2,770.26 3,055.41 应收票据及应收账款 151.93 167.07 372.22 173.96 209.78 营业成本 1,830.71 1,470.72 1,699.78 1,852.75 2,012.60 预付账款 14.27 7.96 29.05 8.02 30.15 营业税金及附加 28.28 25.10 27.76 30.71 33.87 存货 234.44 239.07 619.76 235.63 763.71 销售费用 285.37 291.98 255.49 285.34 305.54 其他 1,246.66 1,306.62 1,688.79 1,487.36 1,699.33 管理费用 161.57 153.66 137.77 149.59 164.99 流动资产合计 1,897.05 2,201.41 2,910.19 2,648.96 3,621.65 研发费用 141.02 120.39 125.24 132.97 146.66 长期股权投资 404.28 402.06 402.06 402.06 402.06 财务费用 35.05 33.80 36.00 34.95 34.92 固定资产 1,466.75 1,367.02 1,342.88 1,313.74 1,279.60 资产/信用减值损失 (41.26) (9.79) (15.00) (15.00) (15.00) 在建工程 15.10 11.59 11.59 11.59 11.59 公允价值变动收益 (3.68) 0.32 0.00 0.00 0.00 无形资产 206.71 196.04 183.95 171.86 159.77 投资净收益 210.52 22.98 15.00 5.00 5.00 其他 388.25 369.28 379.25 365.63 368.21 其他 (341.50) (73.18) 0.00 0.00 0.00 非流动资产合计 2,481.09 2,345.99 2,319.73 2,264.88 2,221.23 营业利润 517.09 228.85 222.79 273.95 346.84 资产总计 4,381.37 4,553.27 5,229.93 4,913.83 5,842.88 营业外收入 1.64 1.66 1.66 1.66 1.66 短期借款 0.00 5.50 146.17 3.52 2.81 营业外支出 11.59 3.89 0.00 0.00 0.00 应付票据及应付账款 248.91 244.42 509.19 243.66 633.73 利润总额 507.14 226.62 224.45 275.62 348.50 其他 183.72 197.58 599.61 429.59 649.02 所得税 53.07 9.39 33.67 41.34 52.28 流动负债合计 432.64 447.50 1,254.97 676.77 1,285.57 净利润 454.07 217.24 190.79 234.27 296.23 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 少数股东损益 23.01 0.00 0.00 0.00 0.00 应付债券 587.46 612.46 587.14 595.69 598.43 归属于母公司净利润 431.06 217.24 190.79 234.27 296.23 其他 216.05 200.68 202.29 206.34 203.10 每股收益（元） 1.38 0.70 0.61 0.75 0.95 非流动负债合计 803.50 813.14 789.43 802.03 801.53 负债合计 1,338.20 1,454.52 2,044.40 1,478.80 2,087.10 少数股东权益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 主要财务比率 2022 2023 2024E 2025E 2026E 股本 311.28 311.28 311.28 311.28 311.28 成长能力 资本公积 814.40 706.26 706.26 706.26 706.26 营业收入 -16.25% -19.78% 10.60% 10.60% 10.29%