2023年报和2024年一季报点评：业绩符合预期，海外收入占比持续提升

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2024年4月28日 公司研究 业绩符合预期，海外收入占比持续提升 ——联影医疗（688271.SH）2023年报和2024年一季报点评 买入（维持） 当前价：129.10元 作者 分析师：吴佳青 执业证书编号：S0930519120001 021-52523697 wujiaqing@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 8.24 总市值(亿元)： 1063.99 一年最低/最高(元)： 101.36/159.32 近3月换手率： 16.88% 股价相对走势 -32%-22%-11%-1%10%04/2307/2310/2301/24联影医疗沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -3.35 -14.37 -0.24 绝对 -1.55 -5.89 -11.28 资料来源：Wind 相关研报 三季度业绩符合预期，各条产品线稳健增长——联影医疗（688271.SH）2023年三季报点评（2023-10-31） 业绩符合预期，海外占比持续提升——联影医疗（688271.SH）2022年报&2023一季报点评（2023-05-03） 疫情影响三季度业绩，医疗新基建及贴息贷款政策有望带来增量——联影医疗（688271.SH）2022年三季报点评（2022-10-31） 医学影像设备国产龙头，撬动千亿进口主导市场——联影医疗（688271.SH）投资价值分析报告（2022-09-26） 事件： 公司发布23年年报和24年一季报：23年实现营业收入114.11亿元，同比增长23.52%；归母净利润19.74亿元，同比增长19.21%；扣非归母净利润为16.65亿元，同比增长25.38%。24Q1：实现营业收入23.50亿元，同比增长6.22%，实现归母净利润3.63亿元，同比增长10.20%，扣非归母净利润3.00亿元，同比增长8.52%。业绩符合市场预期。 点评： MR、XR收入高速增长，CT、MI收入稳定增长：公司23年设备收入达到99.27亿元，同比增长21.10%，公司不断加大研发投入，推出多款新产品，各业务线收入均有所增长。其中，MR及XR业务线收入同比增速超30%。分业务线收入看，CT业务线40.66亿元，同比增长7.78%；MR业务线32.80亿元，同比增长58.50%，其中3.0T以上超高场MR在国内的新增市场占有率第一；MI业务线15.52亿元，同比增长1.35%，分子影像市场持续多年保持领先态势；XR业务线7.60亿元，同比增长32.83%；RT业务线2.70亿元，同比增长6.90%；公司23年提供维修服务收入10.69亿元，同比增长42.78%，公司装机量不断累加使得服务收入呈高速增长趋势。23年公司毛利率同比增长0.12pcts至48.48%，主要是由于高端产品占比提升及服务收入占比提升，23年销售费用率15.51%，同比增加1.14pcts，研发费用率15.15%，同比增加1.01pcts，管理费用率4.91%，同比增加0.25pcts。 研发投入持续强劲，产品更新迭代布局完善。公司23年研发投入19.19亿元，占收入比重达16.81%。我国CT、MR、PET/CT等影像设备人均保有量仅为发达国家的1/10~1/3，普及率处于较低水平。伴随国产医疗设备整体研发水平的进步，国内企业已通过技术创新实现弯道超车。公司已累计向市场推出近120款产品，产品性能国际领先，助力高效医疗服务体系打造。23年公司加速垂直创新全链条关键技术的迭代和突破，共计20余款软硬件产品新获国内NMPA注册并推向市场，包括全新一代PET/MR uPMR 890、新一代磁共振uMR 585e、全新一代智能后处理平台uOmnispace、长轴向uMIPanorama GS、uCT ATLAS Astound等众多高端医疗设备。新的产品将会持续开拓新的细分领域，丰富产品组合，增强产品线的竞争力。 国际业务发展迅速，海外收入占比提升。公司在重点国家已建立起立体的营销网络和完善的售后服务体系，23年公司主营业务境外收入16.59亿，同比增长53.97%，收入占比持续提升。其中在北美、亚太、欧洲和新兴国家等地发展迅速，高端和超高端产品在海外进展顺利，带动联影全线产品海外市场推广进度。公司以中高端产品开路，高举高打拓宽国际化市场，未来有望引领全球医学影像设备创新浪潮。 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 联影医疗（688271.SH） 盈利预测、估值与评级：公司是国内医学影像设备龙头，持续研发投入和技术创新，具备全球竞争力，综合考虑费用投入、设备更新换代政策推进等综合因素，我们下调2024~2025年归母净利润预测为23.74/29.76亿元（较前次预测值分别下调7.52%/7.17%），新增26年归母净利润预测为37.72亿元。考虑到公司的装机量攀升、在研产品梯队有序，维持“买入”评级。 风险提示：需求回落风险、供应链风险、市场竞争加剧风险、研发进度不及预期风险、新股股价波动风险。 表1：公司盈利预测与估值简表 指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 9,238 11,411 13,830 16,979 21,107 营业收入增长率 27.36% 23.52% 21.20% 22.77% 24.31% 净利润（百万元） 1,656 1,974 2,374 2,976 3,772 净利润增长率 16.86% 19.21% 20.25% 25.36% 26.73% EPS（元） 2.01 2.40 2.88 3.61 4.58 ROE（归属母公司)（摊薄） 9.47% 10.46% 12.09% 12.67% 13.99% P/E 64 54 45 36 28 P/B 6.1 5.6 5.4 4.5 3.9 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2024-04-26 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 联影医疗（688271.SH） 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 9,238 11,411 13,830 16,979 21,107 营业成本 4,770 5,879 7,029 8,615 10,696 折旧和摊销 263 314 256 289 319 税金及附加 38 69 111 119 148 销售费用 1,328 1,770 2,075 2,471 2,979 管理费用 431 561 622 764 950 研发费用 1,306 1,729 2,075 2,547 3,166 财务费用 -99 -149 -13 -14 -15 投资收益 13 110 110 110 110 营业利润 1,928 2,142 2,597 3,339 4,232 利润总额 1,920 2,142 2,598 3,340 4,233 所得税 270 164 199 334 423 净利润 1,650 1,978 2,398 3,006 3,810 少数股东损益 -6 3 24 30 38 归属母公司净利润 1,656 1,974 2,374 2,976 3,772 EPS(元) 2.01 2.40 2.88 3.61 4.58 现金流量表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流 683 133 2,174 2,601 3,249 净利润 1,656 1,974 2,374 2,976 3,772 折旧摊销 263 314 256 289 319 净营运资金增加 955 2,474 1,433 1,353 1,785 其他 -2,192 -4,630 -1,889 -2,017 -2,627 投资活动产生现金流 -4,689 -1,565 4,367 -565 -540 净资本支出 -740 -1,076 -475 -600 -600 长期投资变化 40 73 0 0 0 其他资产变化 -3,989 -563 4,842 35 60 融资活动现金流 10,729 -662 -517 -236 -298 股本变化 100 0 0 0 0 债务净变化 -13 -28 -61 0 0 无息负债变化 1,416 -305 -2,110 828 1,088 净现金流 6,753 -2,095 6,024 1,801 2,411 资产负债表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产 24,205 25,336 25,094 28,679 33,263 货币资金 10,075 7,584 13,608 15,409 17,819 交易性金融资产 4,022 4,919 0 0 0 应收账款 2,013 3,228 1,176 1,392 1,689 应收票据 16 5 0 0 0 其他应收款（合计） 83 80 277 340 422 存货 3,460 3,893 4,655 5,706 7,084 其他流动资产 102 111 111 111 111 流动资产合计 20,145 20,228 20,108 23,302 27,553 其他权益工具 0 0 0 0 0 长期股权投资 40 73 73 73 73 固定资产 2,116 2,212 2,459 2,693 2,910 在建工程 222 850 900 938 966 无形资产 860 828 840 851 861 商誉 22 22 22 22 22 其他非流动资产 145 165 165 165 165 非流动资产合计 4,060 5,108 4,986 5,377 5,709 总负债 6,731 6,455 4,284 5,113 6,200 短期借款 16 9 0 0 0 应付账款 1,900 1,600 1,913 2,344 2,911 应付票据 293 319 381 467 580 预收账款 0 0 0 0 0 其他流动负债 488 152 152 152 152 流动负债合计 6,012 5,798 3,752 4,580 5,668 长期借款 0 0 0 0 0 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 609 531 531 531 531 非流动负债合计 719 657 533 533 533 股东权益 17,474 18,881 20,810 23,566 27,062 股本 824 824 824 824 824 公积金 14,273 14,322 1,659 1,659 1,659 未分配利润 2,415 4,225 6,393 9,119 12,577 归属母公司权益 17,483 18,866 20,771 23,497 26,955 少数股东权益 -10 15 39 69 107 主要指标 盈利能力（%） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 毛利率 48.4% 48.5% 49.2% 49.3% 49.3% EBITDA率 25.0% 20.7% 21.2% 21.2% 21.5% EBIT率 22.0% 17.8% 19.4% 19.5% 20.0% 税前净利润率 20.8% 18.8% 18.8% 19.7% 20.1% 归母净利润率 17.9% 17.3% 17.2% 17.5% 17.9% ROA 6.8% 7.8% 9.6% 10.5% 11.5% ROE（摊薄） 9.5% 10.5% 12.1% 12.7% 14.0% 经营性ROIC 31.3% 20.6% 23.4% 24.2% 26.4% 偿债能力 2022 2023 2024E 2025E 2026E 资产负债率 28% 25% 17% 18% 19% 流动比率 3.