营收同比略增，国内业务拖累Q1业绩增长

华新水泥(600801) /水泥 /公司点评 /2024.04.28 请阅读最后一页的重要声明！ 营收同比略增，国内业务拖累Q1业绩增长 证券研究报告 投资评级:增持(维持) 核心观点 基本数据 2024-04-26 收盘价(元) 14.72 流通股本(亿股) 20.79 每股净资产(元) 14.03 总股本(亿股) 20.79 最近12月市场表现 分析师 毕春晖 SAC证书编号：S0160522070001 bich@ctsec.com 相关报告 1. 《海外与骨料比翼齐飞，股息率已具吸引力》 2024-04-01 2. 《行业弱势不改业绩增长，多元与海外扩张支撑成长》 2023-11-01 3. 《百年企业，历久弥新，一体化打开二次曲线》 2023-08-30 ❖ 事件：公司2024年Q1营收70.84亿元，同增6.87%；归母净利润1.77亿元，同降28.43%；扣非后归母净利1.52亿元，同降35.09%。 ❖ 国内水泥主导利润，量价齐跌使得整体业绩承压。需求端，受地产需求和今年节后开工较晚等因素影响，2024年Q1公司水泥产能主要地区湖南省、湖北省水泥量价均有下跌。具体来看，2024年Q1湖南省水泥价格为325元/吨，同比下降24.01%；湖北省水泥价格为351元/吨，同比下降18.34%。从量来看，2024Q1湖南产量同比下降7.46%，湖北产量同比下降19.18%。在此背景下，2024 Q1公司业绩承压下滑，归母净利润同比下滑28.43%。 ❖ 骨料海外业务拉高毛利率，国内销量下滑费用摊销上升。2024Q1公司毛利率为21.89%同增1.66pct；归属净利率2.50%同降1.24pct，毛利率提升而净利率下降主要系骨料业务和高毛利的海外业务占比提升，拉高整体毛利率，但国内水泥行业销量下滑明显导致费用摊销增加，拉低了净利率。2024Q1公司期间费用率为15.14%同增2.32pct；其中，财务费用率为2.57%，同增1.54pct，财务费用率提升明显主要系利息支出增加及非洲货币贬值等影响。 ❖ 加速一体化和海外布局，对冲国内利润下滑。截至2023年末，公司海外水泥粉磨产能达到2091万吨/年，计划在建熟料产能达217万吨，进一步加强公司在中亚布局。发展海外市场的同时，公司大力发展骨料业务，2024年公司计划继续投资69亿元在于骨料、混凝土、海外水泥的产能及替代燃料建设，业务竞争力有望进一步加强。一体化和海外布局的不断加强，有望对冲国内因需求下滑而导致水泥业务利润下降的影响。 ❖ 投资建议：我们预计2024-2026年公司分别实现归母净利润25.08 /30.85/37.96亿元，同比增长-9.2%/23.0%/23.0%，最新收盘价对应PE为12/10/8倍，维持“增持”评级。 ❖ 风险提示：区域协同破裂；行业竞争加剧风险；宏观经济下行风险。 盈利预测： [Table_FinchinaSimple] 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 30470 33757 34586 37775 41412 收入增长率(%) -6.1 10.8 2.5 9.2 9.6 归母净利润(百万元) 2699 2762 2508 3085 3796 净利润增长率(%) -49.7 2.3 -9.2 23.0 23.0 EPS(元/股) 1.3 1.3 1.2 1.5 1.8 PE 11.4 9.3 12.2 9.9 8.1 ROE(%) 9.8 9.5 8.2 9.5 11.0 PB 1.1 0.9 1.0 0.9 0.9 数据来源：wind数据，财通证券研究所（以2024年04月26日收盘价计算） -21%-15%-10%-4%1%7%华新水泥沪深300 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 公司点评/证券研究报告 报告正文 ❖ 事件：公司2024年Q1营收70.84亿元，同增6.87%；归母净利润1.77亿元，同降28.43%；扣非后归母净利1.52亿元，同降35.09%。 ❖ 国内水泥主导利润，量价齐跌使得整体业绩承压。需求端，受地产需求和今年节后开工较晚等因素影响，2024年Q1公司水泥产能主要地区湖南省、湖北省水泥量价均有下跌。具体来看，2024年Q1湖南省水泥价格为325元/吨，同比下降24.01%；湖北省水泥价格为351元/吨，同比下降18.34%。从量来看，2024Q1湖南产量同比下降7.46%，湖北产量同比下降19.18%。在此背景下，2024 Q1公司业绩承压下滑，归母净利润同比下滑28.43%。 ❖ 骨料海外业务拉高毛利率，国内销量下滑费用摊销上升。2024Q1公司毛利率为21.89%同增1.66pct；净利率为4.12%同降0.14pct；归属净利率2.50%同降1.24pct，毛利率提升而净利率下降主要系骨料业务和高毛利的海外业务占比提升，拉高整体毛利率，但国内水泥行业销量下滑明显导致费用摊销增加，拉低了净利率。2024Q1公司期间费用率为15.14%同增2.32pct；其中，销售费用率为5.60%同降0.02pct，管理费用率（含研发）为6.97%同增0.81pct，财务费用率为2.57%，同增1.54pct，财务费用率提升明显主要系利息支出增加及非洲货币贬值等影响 ❖ 加速一体化和海外布局，对冲国内利润下滑。截至2023年末，公司在中亚、东南亚及非洲11个国家实现产能布局，海外水泥粉磨产能达到2091万吨/年，计划在建熟料产能达217万吨，进一步加强公司在中亚布局。发展海外市场的同时，公司大力发展骨料业务，截至2023年末公司骨料产能达2.77亿吨，2024年公司计划继续投资69亿元在于骨料、混凝土、海外水泥的产能及替代燃料建设，业务竞争力有望进一步加强。一体化和海外布局的不断加强，有望对冲国内因需求下滑而导致水泥业务利润下降的影响。 ❖ 投资建议：我们预计2024-2026年公司分别实现归母净利润25.08 /30.85/37.96亿元，同比增长-9.2%/23.0%/23.0%，最新收盘价对应PE为12/10/8倍，维持“增持”评级。 ❖ 风险提示：区域协同破裂；行业竞争加剧风险；宏观经济下行风险。 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 3 公司点评/证券研究报告 公司财务报表及指标预测 [Table_FinchinaDetail] 利润表(百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 30470.38 33757.09 34585.65 37774.70 41411.99 成长性 减:营业成本 22481.90 24741.41 25702.12 27812.93 30147.45 营业收入增长率 -6.1% 10.8% 2.5% 9.2% 9.6% 营业税费 585.79 744.93 765.08 795.69 827.51 营业利润增长率 -46.0% 8.2% -8.7% 22.9% 23.0% 销售费用 1371.82 1518.89 1530.17 1558.22 1606.76 净利润增长率 -49.7% 2.3% -9.2% 23.0% 23.0% 管理费用 1582.54 1819.31 1836.20 1883.13 1944.66 EBITDA增长率 -26.7% 17.3% 5.2% 15.5% 16.2% 研发费用 78.16 301.10 286.91 298.38 310.32 EBIT增长率 -40.1% 2.1% 0.6% 20.6% 20.4% 财务费用 458.49 698.52 553.42 604.33 630.76 NOPLAT增长率 -42.4% 0.1% 0.1% 20.6% 20.4% 资产减值损失 -113.84 -137.93 -153.00 -154.00 -155.00 投资资本增长率 21.2% 13.0% 4.3% 4.2% 4.8% 加:公允价值变动收益 18.99 -36.44 0.00 0.00 0.00 净资产增长率 5.0% 8.0% 5.8% 6.7% 7.6% 投资和汇兑收益 17.14 59.29 60.00 60.00 60.00 利润率 营业利润 4022.57 4351.50 3973.76 4883.02 6004.52 毛利率 26.2% 26.7% 25.7% 26.4% 27.2% 加:营业外净收支 -34.48 -25.25 -25.87 -28.26 -30.98 营业利润率 13.2% 12.9% 11.5% 12.9% 14.5% 利润总额 3988.09 4326.25 3947.88 4854.76 5973.54 净利润率 9.9% 9.5% 8.5% 9.5% 10.7% 减:所得税 964.53 1108.15 1025.28 1260.80 1551.36 EBITDA/营业收入 23.6% 25.0% 25.7% 27.2% 28.8% 净利润 2698.87 2762.12 2508.49 3084.72 3795.60 EBIT/营业收入 14.9% 13.8% 13.5% 14.9% 16.4% 资产负债表(百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 运营效率 货币资金 7038.34 5849.47 4027.47 3098.48 2276.17 固定资产周转天数 272 300 337 347 350 交易性金融资产 41.71 1.50 11.50 21.50 31.50 流动营业资本周转天数 -103 -96 -96 -95 -85 应收帐款 1382.63 2259.50 2519.07 2362.63 2188.70 流动资产周转天数 173 165 152 135 122 应收票据 545.96 275.08 301.35 328.23 361.97 应收帐款周转天数 14 19 25 24 20 预付帐款 353.87 417.88 415.45 452.37 495.61 存货周转天数 56 50 50 48 46 存货 3405.12 3462.94 3674.54 3738.24 3962.11 总资产周转天数 690 709 734 706 675 其他流动资产 677.45 1459.95 1950.94 2441.94 3030.10 投资资本周转天数 579 590 601 573 548 可供出售金融资产 投资回报率 持有至到期投资 ROE 9.8% 9.5% 8.2% 9.5% 11.0% 长期股权投资 438.89 512.86 523.86 534.86 545.86 ROA 4.2% 4.0% 3.5% 4.1% 4.8% 投资性房地产 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 ROIC 7.1% 6.3% 6.1% 7.0% 8.1% 固定资产 22720.80 27752.37 31893.54 35917.51 39725.25 费用率 在建工程 6575.47 3614.81 4114.81 4614.81 5114.81 销售费用率 4.5% 4.5% 4.4% 4.1% 3.9% 无形资产 15182.75 15957.84 14956.84 13854.84 12551.84 管理费用率 5.2% 5.4% 5.3% 5.0% 4.7% 其他非流动资产 848.33 632.66 632.66 632.66 632.66 财务费用率 1