2024年3月工业企业利润点评：库存周期“重启”？

敬请参阅最后一页特别声明 1 宏观经济组 分析师：赵伟（执业S1130521120002） zhaow＠gjzq.com.cn 分析师：张云杰（执业S1130523100002） zhangyunjie＠gjzq.com.cn 事件： 2024年4月27日，国家统计局公布全国规模以上工业企业利润数据。1-3月，工业企业利润同比4.3%、前值10.2%，营业收入同比增长2.3%、前值4.5%。 核心观点：实际库存连续回升，传递库存周期“启动”信号 3月工企营收、利润增速明显回落，受“工作日效应”的影响较大。2024年“工作日效应”集中在年初体现，1-2月工作日同比多2天，对工企利润等宏观数据形成支撑。3月情况相反、工作日同比少2天，工业生产等指标边际回落的同时，工企营收、利润增速分别较1-2月下滑2.5、13.7个百分点至-1.2%、-3.5%。 利润修复的延续性不强，还与国内政策效果尚未充分体现、专项债发行进度过慢等因素有关。1-3月，基建投资较快增长、沥青开工率降至低位，指向“稳增长”相关实物工作量落地偏慢。除极端天气扰动外，专项债发行进度过慢也是重要因素，截至4月27日，新增专项债仅发行全年额度的17%，过去几年一般在40%左右。 但在外需支撑下，部分行业已开启“主动补库”、带动工企实际库存增速连续回升。化纤制造是本轮中美库存周期“共振”的代表行业，去年2月以来我国纺织原料出口持续改善，化纤制造营收同比随之大幅回升、带动行业实际库存同比上行至今年2月的18.1%。部分行业带动下，工企实际库存增速也由去年10月的4.6%提升至今年3月的5.3%。 随着阶段性扰动消退、后续政策落地或可提速，进一步助推企业库存回补。当前发改委联合财政部已完成2024年专项债项目筛选，后续“稳增长”落地或可提速；此外新一轮“设备更新”等增量政策也在加快推进，对于工业库存回补也能起到一定助推作用，通用设备、金属制品等库存偏低行业未来补库意愿或更强。 常规跟踪：3月“工作日效应”消退，工企利润增速明显回落 利润：利润率及价格拖累下，工企利润明显回落。3月，工业企业利润修复显著放缓，累计同比4.3%、较1-2月减少5.9个百分点；当月同比-3.5%、较1-2月减少13.7个百分点。分解来看，营业利润率边际回落幅度较大，当月同比较1-2月减少5.4个百分点。生产、价格也有拖累，工业增加值、PPI同比分别较1-2月回落2.5、0.2个百分点。 中游行业改善幅度较大，利润占比进一步提升。3月，边际改善的行业主要包括农副食品、专用设备、黑色采选。其中，农副食品利润高增主要受益于消费需求释放、生产持续增长。黑色采选行业利润抬升与黑色金属价格显著修复有关。结构上看，中游装备制造和公用事业占比边际上升4个百分。分所有制看，不同类型企业利润全面下滑。 营收：工企营收也有下滑，下游消费制造分化较为明显。3月，工业企业营业收入累计同比2.3%、较1-2月回落2.2个百分点，当月同比-1.2%、较1-2月回落2.5个百分点。分行业看，医药、食品、烟草等行业营收同比改善幅度较大，家具、服装服饰营收同比回落较多。分所有制看，不同类型企业营收增速均有不同程度下降。 库存：库存增速回升，存货周转速度有所加快。3月，工业企业库存小幅“回补”，名义库存、实际库存同比分别较1-2月回升0.1、0.2个百分点至2.5%、5.3%，处于14.5%、31.4%历史较低分位数。边际上看，存货周转速度“季节性”加快，3月产成品库销比、周转天数分别较2月回落8.4个百分点至54.3%、减少1天至21.1天。 风险提示 经济复苏不及预期，政策落地效果不及预期。 宏观经济点评 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 内容目录 1、核心观点：实际库存连续回升，传递库存周期“启动”信号 ........................................... 3 2、常规跟踪：3月“工作日效应”消退，工企利润增速明显回落 .......................................... 5 风险提示........................................................................................ 9 图表目录 图表1： 2024年1-2月工作日明显多于往年......................................................... 3 图表2： 3月工企营收、利润增速均明显回落........................................................ 3 图表3： 基建投资与实物工作量落地仍有偏离 ....................................................... 3 图表4： 2024年1-4月新增专项债发行进度偏慢..................................................... 3 图表5： 化学纤维营收、库存增速均呈现大幅改善 ................................................... 4 图表6： 我国纺织原料制品出口持续修复 ........................................................... 4 图表7： 美国纺织制品等行业已开启“补库” .......................................................... 4 图表8： 本轮设备更新聚焦工农、建筑、文旅医疗等领域 ............................................. 5 图表9： 2015年机械设备制造业完全消耗系数....................................................... 5 图表10： 固定资本形成总额，细分行业的供给占比 .................................................. 5 图表11： 3月，工业企业利润同比回落............................................................. 6 图表12： 3月，利润率边际大幅回落............................................................... 6 图表13： 3月，营业利润率处于同期较低水平....................................................... 6 图表14： 3月，工业企业成本涨幅较大............................................................. 6 图表15： 3月，中游行业利润改善幅度较大......................................................... 7 图表16： 3月，中游制造行业利润占比大幅提升..................................................... 7 图表17： 3月，农副食品工业增加值较1-2月大幅抬升............................................... 7 图表18： 3月下旬，铁矿石价格企稳回升........................................................... 7 图表19： 3月，营业收入同比回落................................................................. 7 图表20： 3月，下游行业营收呈现分化特征......................................................... 7 图表21： 3月，不同所有制企业利润同比均有下滑................................................... 8 图表22： 3月，不同所有制企业营收增速为负....................................................... 8 图表23： 3月，名义库存、实际库存小幅回升....................................................... 8 图表24： 3月，PPI对名义库存有一定拖累 ......................................................... 8 图表25： 3月，库销比季节性回落................................................................. 9 图表26： 3月，产成品周转天数处于高位........................................................... 9 宏观经济点评 敬请参阅最后一页特别声明 3 扫码获取更多服务 2024年4月27日，国家统计局公布全国规模以上工业企业利润数据。1-3月，工业企业利润同比4.3%、前值10.2%，营业收入同比增长2.3%、前值4.5%。 1、核心观点：实际库存连续回升，传递库存周期“启动”信号 3月工企营收、利润增速明显回落，受“工作日效应”的影响较大。2024年的“工作日效应”集中在年初体现，1-2月工作日较去年多2天；生产时长增加对宏观数据形成支撑，1-2月工企利润保持两位数增长、营收增速也大幅回升至4.5%。3月情况相反、工作日较去年少2天，工业生产等指标边际回落的同时，工业企业营收、利润增速分别较1-2月下滑2.5、13.7个百分点至-1.2%、-3.5%。 图表1：2024年1-2月工作日明显多于往年 图表2：3月工企营收、利润增速均明显回落 来源：国务院办公厅、国金证券研究所 来源：iFind、国金证券研究所 利润修复的延续性不强，还与国内政策效果尚未充分体现、专项债发行进度过慢等因素有关。1-3月，基建投资保持较快增长的同时，沥青开工率降至历史低位，反映出“稳增长”政策相关的实物工作量落地偏慢。一方面，春节后复工恰逢“冻雨”极端天气，部分链条生产节奏遭遇扰动；另一方面，专项债发行进度过慢也是重要因素，截至4月27日，新增专项债仅发行全年额度的17%，过去几年一般在40%左右。 图表3：基建投资与实物工作量落地仍有偏离 图表4：2024年1-4月新增专项债发行进度偏慢1 来源：Wind、国金证券研究所 来源：Wind、国金证券研究所 但在外需支撑下，部分行业已开启“主动补库”、带动工企实际库存增速连续回升。化纤制造是本轮中美库存周期“共振”的代表性行业，受美国纺织制品“补库”带动，我国纺织原料制品总体、对美出口增速自去年2月以来连续大幅回升。外需改善下，3月化纤制 1 说明：计算4月新增专项债发行进度时，日期截至4月27日。 051015202530354045(天)历年1-2月工作日天数情况1月2月-40-30-20-10010203040-20-15-10-5051015202018-032018-092019-032019-092020-032020-092021-032021-092022-032022-092023-032023-092024-03%%营收和