大储业务扩张叠加海外布局深化，看好公司未来盈利水平

公司研究 公司财报点评 证券研究报告 蓄电池及其他电池 2024年04月25日 诚信专业 发现价值 1 请务必阅读报告末页的声明 南都电源（300068.SZ） 大储业务扩张叠加海外布局深化，看好公司未来盈利水平 投资要点： ➢ 2023年：电力储能持续扩张，再生铅业务亏损和资产及信用减值造成公司亏损 公司2023年实现营收146.66亿元，同比+25%，归母净利润0.36亿元，同比-89%，扣非归母净利润0.45亿元，同比+6%。具体来看：1）电力储能板块：2023年大储收入42亿元，销量约3.6GWh，单位净利约为0.08元/Wh，贡献约3亿净利润。2）工业储能：锂电部分2023年贡献收入17亿元，销量约为1.5GWh，单位净利约为6分/Wh，贡献约0.9亿净利润；铅酸电池2023年贡献营收15亿元，销量为2.83GWh，单位净利约为2分/Wh，对应0.56亿净利润。3）再生铅：2023年实现营收63亿元，实现销量42.5万吨，受政府退税进度延缓业务出现亏损。公司2023年度扣除非经常性因素后，盈利能力较好。各种非经因素主要系：1）股权激励费用约1.5亿元；2）资产及信用减值损失约为1.7亿元。扣除非经常损益后2023年公司业绩表现良好。 ➢ 2024Q1：大储业务盈利稳定，再生铅拖累公司业绩水平 2024Q1实现营收29.83亿元，同比-29%，归母净利润0.83亿元，同比-18%，扣非归母净利润0.34亿元，同比-63%。具体来看：1）电力储能板块：预计2024Q1贡献约0.8亿净利润，销量约0.8GWh，单位净利约为0.10元/Wh。2）工业储能：预计锂电及铅酸业务合计贡献净利4千万，合计出货达1.2GWh，对应单位盈利0.03元/W。3）再生铅：预计2024Q1受到退税延迟影响仍亏损0.7亿元，拖累公司业绩。公司取得非经常损益0.48亿元，主要系：公司对加拿大子公司电站运营项目进行股权处置盈利了约0.27亿元，同时处置了参股公司股权约0.18亿元。 ➢ 海外布局：澳、美、欧全面发力，持续深化高盈利市场布局 公司在澳洲布局多年，澳洲开发商向欧洲、北美进行项目扩展带动公司业务扩张，目前澳、美、欧为公司海外布局的重点区域。公司目前持有海外在手订单0.5GWh（（内 2GWh），预计2024年将充分享受海外高盈利水平（毛利率30%+）。 ➢ 大尺寸电芯：公司首发690Ah超大储能电池，预计2024年可实现出货 公司于4月11日发布690Ah超大储能电池，该电池可兼容650Ah-750Ah容量，搭载该电池的20寸储能系统容量约为6MWh，可实现系统五年零衰减。目前公司新签海外订单以314Ah为主，预计24Q2-Q3实现发货，690Ah预计9月在全球量产交付，储能步入大容量时代。 ➢ 盈利预测与投资建议 我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为10.92/13.45/17.21亿元（前次预测12.64/17.68/-，主要考虑到再生铅业务退税延迟拖累业绩水平），CAGR25.53%。我们认为，公司未来将充分享受大储业务放量及海外市场高盈利，给予公司一定溢价，给予2024年15倍PE，对应目标价18.75元，维持“买入”评级。 ➢ 风险提示 储能装机规模不及预期、海外拓展速度不及预期、电池回收业务竞争加剧。 ➢ 风险提示 （此处简单列示风险，正文需单独对风险提示详细展开描述） 买入 （维持评级） 当前价格： 9.49元 目标价格： 18.75元 基本数据 总股本/流通股本(百万股) 872.74/830.28 流通A股市值(百万元) 7,879.39 每股净资产(元) 6.31 资产负债率(%) 73.39 一年 最高/最低价(元) 22.40/8.99 一年 股价相对走势 团队成员 分析师： 邓伟(S0210522050005) DW3787@hfzq.com.cn 相关报告 1、【华福电新】南都电源三季报点评：储能出货持续旺盛，布局制氢绿色加码——2023.11.03 2、需求持续旺盛，储能量利双升——2023.08.08 3、大储出货量稳定增长，回收助力产业一体化——2023.04.24 财务数据和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 11,749 14,666 17,780 21,819 26,837 增长率 -1% 25% 21% 23% 23% 净利润（百万元） 331 36 1,092 1,345 1,721 增长率 124% -89% 2,935% 23% 28% EPS（元/股） 0.38 0.04 1.25 1.54 1.97 市盈率（P/E） 25.0 230.2 7.4 6.1 4.9 市净率（P/B） 1.6 1.5 1.2 1.2 1.0 数据来源：公司公告、华福证券研究所 -0.60-0.44-0.28-0.120.040.204/257/79/1811/302/114/24南都电源沪深300华福证券华福证券 诚信专业 发现价值 2 请务必阅读报告末页的声明 公司财报点评 | 南都电源 图表1：财务预测摘要 资产负债表 利润表 单位:百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 单位:百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 1,436 3,166 3,716 4,362 营业收入 14,666 17,780 21,819 26,837 应收票据及账款 3,201 3,721 4,371 5,135 营业成本 13,330 15,528 18,503 22,067 预付账款 353 380 435 496 税金及附加 159 184 215 251 存货 5,129 5,754 6,497 7,319 销售费用 335 397 476 573 合同资产 36 44 54 66 管理费用 453 451 478 493 其他流动资产 764 696 817 959 研发费用 477 533 655 805 流动资产合计 10,884 15,530 17,573 19,848 财务费用 272 235 244 204 长期股权投资 224 254 284 314 信用减值损失 -114 -7 -6 -5 固定资产 4,504 4,453 4,467 4,540 资产减值损失 -56 -10 -10 -10 在建工程 773 873 873 773 公允价值变动收益 0 10 15 20 无形资产 368 362 350 345 投资收益 -32 10 20 30 商誉 125 125 125 125 其他收益 549 500 500 500 其他非流动资产 1,327 1,389 1,441 1,490 营业利润 -8 1,168 1,429 1,817 非流动资产合计 7,321 7,455 7,540 7,587 营业外收入 2 2 2 2 资产合计 18,205 22,985 25,112 27,435 营业外支出 48 50 52 54 短期借款 3,612 5,394 4,888 4,041 利润总额 -54 1,120 1,379 1,764 应付票据及账款 4,312 5,023 5,986 7,139 所得税 -30 17 21 26 预收款项 0 0 0 0 净利润 -24 1,103 1,358 1,738 合同负债 407 494 606 745 少数股东损益 -60 11 14 17 其他应付款 107 147 167 177 归属母公司净利润 36 1,092 1,345 1,721 其他流动负债 1,628 1,648 1,700 1,762 EPS（（最最新股本薄）） 0.04 1.25 1.54 1.97 流动负债合计 10,066 13,713 14,417 14,973 长期借款 1,472 1,572 1,672 1,772 主要财务比率 应付债券 0 0 0 0 2023A 2024E 2025E 2026E 其他非流动负债 1,368 1,368 1,368 1,368 成长能力 非流动负债合计 2,839 2,939 3,039 3,139 营业收入增长率 24.8% 21.2% 22.7% 23.0% 负债合计 12,906 16,652 17,456 18,113 EBIT增长率 -51.1% 523.9% 19.8% 21.3% 归属母公司所有者权益 5,422 6,445 7,755 9,405 归母公司净利润增长率 -89.1% 2,911.5% 21.0% 25.9% 少数股东权益 -123 -112 -99 -82 获利能力 所有者权益合计 5,299 6,333 7,656 9,322 毛利率 9.1% 12.7% 15.2% 17.8% 负债和股东权益 18,205 22,985 25,112 27,435 净利率 -0.2% 5.2% 5.3% 5.7% ROE 0.7% 19.1% 19.3% 20.0% 现金流量表 ROIC 2.3% 9.7% 11.0% 12.6% 单位:百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 偿债能力 经营活动现金流 631 567 1,835 2,221 资产负债率 70.9% 72.4% 69.5% 66.0% 现金收益 757 1,863 2,129 2,477 流动比率 1.1 1.1 1.2 1.3 存货影响 132 -625 -743 -822 速动比率 0.6 0.6 0.7 0.8 经营性应收影响 -765 -538 -694 -816 营运能力 经营性应付影响 754 751 982 1,163 总资产周转率 0.8 0.9 1.0 1.1 其他影响 -247 13 11 0 应收账款周转天数 64 66 63 60 投资活动现金流 -1,618 -319 -550 -502 存货周转天数 140 126 119 113 资本支出 -884 -568 -530 -502 每股指标（元） 股权投资 106 -30 -30 -30 每股收益 0.04 1.25 1.54 1.97 其他长期资产变化 -840 279 10 30 每股经营现金流 0.72 0.65 2.10 2.55 融资活动现金流 743 1,491 -700 -1,001 每股净资产 6.21 7.38 8.89 10.78 借款增加 1,590 1,783 -457 -797 估值比率 股利及利息支付 -301 -271 -303 -282 P/E 230 7 6 5 股东融资 98 0 0 0 P/B 2 1 1 1 其他影响 -643 -20 59 78 EV/EBITDA 数据来源：公司报告、华福证券研究所 华福证券华福证券 诚信专业 发现价值 3 请务必阅读报告末页的声明 公司财报点评 | 南都电源 分析师声明 本人具有中内证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 一般声明 华福证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中内证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何 容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，该等公开资料的准确性及完