2023年年报点评：业绩基本符合预期，供给约束、半导体复苏驱动锡价上行

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2024年4月16日 公司研究 业绩基本符合预期，供给约束、半导体复苏驱动锡价上行 ——锡业股份（000960.SZ）2023年年报点评 增持（维持） 事件:公司于4月12日发布2023年年报，实现营收424亿元，同比-19%；归母净利润14亿元，同比+5%；归母扣非净利润14亿元，同比+11%。2023年按当前股价对应股息率为1.5%，分红比例为30.4%。 点评： 受锡、锌价格下跌影响，公司毛利同比减少。2023年总毛利减少11亿，其中锡业务（锡锭、锡化工、锡材）毛利为16亿元，同比-9亿元，毛利下降主要受锡价下跌影响，2023年锡均价为21.2万元/吨，同比-15%。2023年锌产品毛利为9亿元，同比-5亿元，毛利减少主要受锌价下跌影响，2023年锌价为2.16万元/吨，同比-14%。 资产减值损失减少，归母净利润同比略增。2023年增利项主要来自于资产减值损失的减少，2023年该项同比+10亿元，2023年虽然锡价同比下降15%，但是由于锡价波动较2022年减小，所以计提的资产减值损失减少，锡业务对业绩的贡献度相似，2023年归母净利润同比增加5%。此外，2023年期间费用同比减少，管理费用、财务费用同比-2亿元。 2023年锡、铜产量小幅增长，预计2024年延续小幅增长。2023年公司锡产品（包括锡锭、锡材、锡化工）产量8万吨，同比+4%，阴极铜产量12.9万吨，同比+3%，锌锭产量13.6万吨，同比持平。根据公司年报披露的产量规划，2024年锡、铜、锌产量分别为8.5、13、13.16万吨，同比+6%、+1%、-2%，锡、铜产量延续小幅增长。 半导体复苏驱动，看好2024年锡价上行。需求端，根据2023年11月WSTS预测，2023-2024年全球半导体销售收入同比-9%、+13%，有助于推动锡价上行；供给端，缅甸佤邦自2023年8月开始停止锡矿开采，2022年佤邦锡矿产量占全球的10%， 4月7日，佤邦发布通知除曼相矿区外的其它矿区可以申请复工复产，曼相矿区是佤邦的锡矿主产区，复产时间仍然不确定，加剧了全球锡矿供给紧张的格局。4月12日，锡价为24.9万元/吨，创2023年以来新高。 盈利预测、估值与评级：近期锡价创了2023年以来新高，上调2024年业绩预期，由于全球锡矿成本上行，略微下调2025年业绩预期，预计2024/2025年归母净利润分别为20.4/23.7亿元（较前次上调8%/下调3%），新增预测2026年归母净利润25.7亿元，同比增长45%/16%/9%，对应当前股价的PE分别为14/12/11倍，维持“增持”评级。 风险提示：金属价格下行超预期，锡供给超预期风险，锡需求不及预期风险。 公司盈利预测与估值简表 指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 51,998 42,359 46,076 46,671 47,280 营业收入增长率 -3.43% -18.54% 8.77% 1.29% 1.31% 净利润（百万元） 1,346 1,408 2,044 2,367 2,574 净利润增长率 -52.21% 4.61% 45.13% 15.83% 8.71% EPS（元） 0.82 0.86 1.24 1.44 1.56 ROE（归属母公司)（摊薄） 8.21% 7.92% 10.65% 11.31% 11.30% P/E 21 20 14 12 11 P/B 1.7 1.6 1.5 1.3 1.2 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2024-04-12 当前价：17.05元 作者 分析师：王招华 执业证书编号：S0930515050001 021-52523811 wangzhh@ebscn.com 分析师：方驭涛 执业证书编号：S0930521070003 021-52523823 fangyutao@ebscn.com 联系人：王秋琪 021-52523796 wangqq1@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 16.46 总市值(亿元)： 280.61 一年最低/最高(元)： 10.73/17.83 近3月换手率： 102.71% 股价相对走势 -27%-17%-7%4%14%04/2307/2310/2301/24锡业股份沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 18.73 16.81 26.35 绝对 16.30 22.75 12.24 资料来源：Wind 相关研报 半导体东风起，锡龙头乘风行——锡业股份（000960.SZ）投资价值分析报告（2024-03-28） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 锡业股份（000960.SZ） 图1：锡业股份2023年营收占比 图2：锡业股份2023年毛利占比 资料来源：Wind、光大证券研究所 资料来源：Wind、光大证券研究所 图3：锡价创2023年1月以来新高 图4：2022年-2024年半导体市场规模 资料来源：Wind、光大证券研究所（数据截至2024年4月12日） 资料来源：WSTS预测、光大证券研究所，预测时间为2023年11月 表1：公司单季度主要财务指标 单位：亿元 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 2023Q3 2023Q4 主营业务收入 106.30 150.47 157.94 113.26 98.30 111.21 117.11 108.26 87.01 同比增长率 17.68% 36.41% 40% 37% -8% -26% -26% -4% -11% 毛利 23.02 20.88 18.76 5.43 4.98 8.52 8.79 10.53 10.93 毛利率 21.65% 13.88% 11.88% 4.80% 5.06% 7.66% 7.51% 9.73% 12.56% 销售费用 0.21 0.40 0.36 0.44 -0.27 0.24 0.21 0.27 0.09 财务费用 2.38 1.68 1.31 1.13 1.36 1.35 0.69 1.18 1.16 管理费用 4.44 2.77 3.70 3.19 1.82 2.58 2.45 2.59 2.74 研发费用 1.01 0.35 0.73 0.41 0.70 0.27 0.47 0.78 0.93 期间费用率 7.56% 3.46% 3.86% 4.56% 3.68% 4.00% 3.27% 4.45% 5.66% 资产减值损失 -1.0 0.0 0.0 0.0 -0.9 0.0 0.0 0.0 -0.7 投资净收益 0.3 0.3 0.4 0.2 0.2 0.0 1.2 0.3 -0.3 营业外收入 0.0 0.0 0.1 0.1 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 营业外支出 1.7 0.1 0.0 0.0 0.4 0.0 0.0 0.0 1.2 税前利润 12.99 15.11 2.90 -0.84 1.04 3.54 5.23 5.14 3.54 归属母公司净利润 10.21 12.11 3.10 -1.75 0.01 2.67 4.20 4.08 3.13 净利率 9.61% 8.05% 1.96% -1.54% 0.01% 2.40% 3.59% 3.77% 3.60% 中庚基金 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 锡业股份（000960.SZ） 同比增长率 481% 338% 12% -214% -100% -78% 36% - 32856% 扣非净利润 10.41 11.46 2.87 -2.17 0.27 2.59 3.36 3.96 3.93 期末净资产 171 183 182 169 173 177 181 185 188 ROE（摊薄） 23.86% 26.48% 6.80% -4.14% 0.02% 6.02% 9.30% 8.82% 6.66% 存货/销售收入 16.90% 13.29% 12.02% 12.70% 15.10% 12.84% 11.73% 13.05% 18.58% 带息负债 181.4 178.1 169.1 166.4 149.8 153.7 141.2 141.8 142.5 货币资金 46.0 41.8 34.6 36.4 24.0 32.5 23.6 26.3 20.8 资产负债率 58.22% 56.36% 54.60% 55.83% 52.76% 53.05% 50.84% 50.48% 49.24% 存货金额 71.8 80.0 75.9 57.6 59.4 57.1 55.0 56.5 64.7 自由现金流 21.8 1.9 10.0 12.6 8.7 7.3 1.3 4.2 -1.2 最新总股本（亿股） 16.46 16.46 16.46 16.46 16.46 16.46 16.46 16.46 16.46 摊薄EPS（元/股） 0.621 0.736 0.188 -0.106 0.001 0.162 0.255 0.248 0.190 资料来源：Wind，光大证券研究所 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 锡业股份（000960.SZ） 利润表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 51,998 42,359 46,076 46,671 47,280 营业成本 46,993 38,482 41,380 41,787 42,200 折旧和摊销 1,233 1,362 1,497 1,529 1,566 税金及附加 285 373 251 254 257 销售费用 92 82 101 103 104 管理费用 1,148 1,036 1,046 1,059 1,073 研发费用 219 245 207 210 213 财务费用 548 438 484 400 337 投资收益 107 122 122 122 122 营业利润 1,849 1,852 2,689 3,065 3,304 利润总额 1,821 1,745 2,604 2,980 3,219 所得税 251 219 362 414 448 净利润 1,570 1,526 2,242 2,566 2,772 少数股东损益 224 118 198 198 198 归属母公司净利润 1,346 1,408 2,044 2,367 2,574 EPS(元) 0.82 0.86 1.24 1.44 1.56 现金流量表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流 5,048 2,193 6,233 4,274 4,451 净利润 1,346 1,408 2,044 2,367 2,574 折旧摊销 1,233 1,362 1,497 1,529 1,566 净营运资金增加 -1,177 -811 -1,233 159 163 其他 3,646 234 3,926 218 149 投资活动产生现金流 -1,438 -613 -2,066 -1,063 -1,063 净资本