转债市场周报：期待赚钱效应回归以解疤痕效应与策略容量降低之困局

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2024年03月31日转债市场周报期待赚钱效应回归以解疤痕效应与策略容量降低之困局核心观点固定收益周报证券分析师：王艺熹证券分析师：董德志021-60893204021-60933158wangyixi@guosen.com.cndongdz@guosen.com.cnS0980522100006S0980513100001联系人：吴越wuyue8@guosen.com.cn基础数据中债综合指数240.4中债长/中短期指数245.4/209.1银行间国债收益(10Y)2.30企业/公司/转债规模(千亿)67.2/27.5/8.0市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《政府债务周度观察-新增专项债发行放量》——2024-03-28《资管机构产品配置观察（第33期）（20240318-20240324）-理财子破净率下降，债基久期回落》——2024-03-27《超长债周报-超长期特别国债市场化发行，超长债高位震荡》——2024-03-25《转债市场周报-市场情绪延续回暖，正向信息依旧较多》——2024-03-24《政府债务周度观察-专项债发行进度继续落后》——2024-03-20上周市场焦点（3月25日-3月29日）股市方面，上周权益市场先抑后扬，上证指数周三失守3000点，创业板周四、周五明显反弹；北向资金当周净流入53.80亿元。具体来看，周一三大指数集体下跌，沪指跌0.71%，创业板指跌1.91%，两市超4500只个股下跌，北向资金净买入55.71亿元；周二A股三大指数集体上涨，沪指涨0.17%，创业板指涨0.44%，北证50指数跌0.95%，沪深京三市成交额9610亿元，北向资金净买入47.25亿元；周三A股三大指数集体下跌，沪指跌1.26%，深成指跌2.4%，创业板指跌2.81%，两市超4700只个股下跌，北向资金净卖出72.5亿元；周四A股三大指数集体上涨，沪指涨0.59%，深成指涨1.31%，创业板指涨0.95%，两市超4500只个股上涨，北向资金净买入23.34亿元；周五A股三大指数集体上涨，沪指涨1.01%，深成指涨0.62%，创业板指涨0.63%，两市超3800只个股上涨。债市方面，周初地产相关传言引发债市担忧，债市情绪较差，而后随着权益市场波动较大，10年期国债收益率小幅下行，周底收于2.29%，较前周下行1.50bp。转债市场方面，上周转债个券多数收跌，中证转债指数全周-0.49%，价格中位数-0.96%，我们计算的转债平价指数全周-1.90%，全市场转股溢价率与上周相比+0.91%。个券层面，除上周上市新券外，华体（电子）、卡倍转02（汽车）、海泰（汽车）、山河（医药生物）、商络（电子）转债涨幅靠前；翔港（轻工制造）、泰坦（机械设备）、中装转2（建筑装饰）转债跌幅较大。观点及策略（4月1日-4月3日）期待赚钱效应回归以解疤痕效应与策略容量降低之困局：年初权益大跌带来的转债回撤显然超出固收投资者承受范围，近期与投资者交流发现疤痕效应普遍未消退，导致转债估值脆弱性强，权益市场出现调整信号时（比如低空经济等主题行情熄火、人民币汇率调整等），机构倾向于快速降低转债仓位，近期多个交易日中小盘转债跌幅大于正股，盘中溢价率快速压缩，市场信心的积累或需要权益慢牛行情行程；此外，机构投资者普遍困扰的策略容量降低的本质是资金困局，破解之道也在于赚钱效应建立，转债市场吸引个人投资者、理财、保险等资金更广泛的进场；展望后市，财政货币政策积极支持经济增长，效果已在不断累积，二季度经济数据改善可提振市场风险偏好；当前偏股型转股溢价率已降至历史中性水平（60%附近），转债市场价格中位数处于历史低位，估值平价向上空间均可期；仓位分配方面，业绩密集披露期绩优大盘品种抗回撤能力更佳，后半月逢低可增配业绩较好、题材性较强的低价中小盘品种，为组合提供弹性。风险提示：政策调整滞后，经济增速下滑。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2期待赚钱效应回归以解疤痕效应与策略容量降低之困局上周市场焦点（2024/3/25-2024/3/29）股市方面，上周权益市场先抑后扬，上证指数周三失守3000点，创业板周四、周五明显反弹；北向资金当周净流入53.80亿元。具体来看，周一三大指数集体下跌，沪指跌0.71%，创业板指跌1.91%，两市超4500只个股下跌，北向资金净买入55.71亿元。板块题材上，油气资源、有色金属、量子科技、房地产开发、小米汽车概念股涨幅居前。AI应用、存储芯片、教育、低空经济概念股跌幅居前；周二A股三大指数集体上涨，沪指涨0.17%，创业板指涨0.44%，北证50指数跌0.95%，沪深京三市成交额9610亿元，北向资金净买入47.25亿元。板块题材上，小米汽车、固态电池、房地产开发、氟化工概念股涨幅居前，AI应用、量子科技、教育、算力、CPO概念股跌幅居前；周三A股三大指数集体下跌，沪指跌1.26%，深成指跌2.4%，创业板指跌2.81%，两市超4700只个股下跌，北向资金净卖出72.5亿元。板块题材上，铜缆高速连接、小米汽车、AI算力、光刻机、光模块概念股跌幅居前；NMN、食品、银行板块涨幅居前；周四A股三大指数集体上涨，沪指涨0.59%，深成指涨1.31%，创业板指涨0.95%，两市超4500只个股上涨，北向资金净买入23.34亿元。板块题材上，低空经济、铜缆高速连接、卫星导航、机器人、ai手机概念股涨幅居前，银行、猪肉、食品板块跌幅居前；周五A股三大指数集体上涨，沪指涨1.01%，深成指涨0.62%，创业板指涨0.63%，两市超3800只个股上涨。板块题材上，黄金、油气、小米汽车、有色金属、环保、通信设备概念涨幅居前，AI传媒游戏应用、房地产、算力概念跌幅居前。分板块看，上周申万一级行业跌多涨少，石油石化（+4.08%）、有色金属（+3.72%）、家用电器（+2.10%）、公用事业（+1.34%）、纺织服饰（+0.96%）涨幅靠前；传媒（-9.52%）、计算机（-6.47%）、电子（-4.43%）、通信（-3.76%）、社会服务（-2.76%）跌幅较大。债市方面，周初地产相关传言引发债市担忧，债市情绪较差，而后随着权益市场波动较大，10年期国债收益率小幅下行，周底收于2.29%，较前周下行1.50bp。转债市场方面，上周转债个券多数收跌，中证转债指数全周-0.49%，价格中位数-0.96%，我们计算的转债平价指数全周-1.90%，全市场转股溢价率与上周相比+0.91%。平价[90,100)、[100,110)、[110,120)的转债算数平均转股溢价率分别变动-0.98%、+0.44%、-1.58%，处于2010年来66%、71%、54%分位值。图1：个券溢价率分布（截至2024/3/29）资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3上周转债市场多数收跌，汽车（+0.40%）、国防军工（+0.31%）、美容护理（+0.28%）、银行（+0.22%）、纺织服装（+0.17%）涨幅靠前；计算机（-2.90%）、煤炭（-2.67%）、通信（-2.63%）跌幅较大。图2：申万一级行业转债行情（2024/3/25-2024/3/29)资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理个券层面，除上周上市新券外，华体（电子）、卡倍转02（汽车）、海泰（汽车）、山河（医药生物）、商络（电子）转债涨幅靠前；翔港（轻工制造）、泰坦（机械设备）、中装转2（建筑装饰）转债跌幅较大。图3：转债涨幅前十个券（2024/3/25-2024/3/29)图4：转债跌幅前十个券（2024/3/25-2024/3/29)资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4上周转债市场总成交额为2498.41亿元，日均成交额为499.68亿元，较前周明显上升。观点及策略（2024/4/1-2024/4/3）期待赚钱效应回归以解疤痕效应与策略容量降低之困局：年初权益大跌带来的转债回撤显然超出固收投资者承受范围，近期与投资者交流发现疤痕效应普遍未消退，导致转债估值脆弱性强，权益市场出现调整信号时（比如低空经济等主题行情熄火、人民币汇率调整等），机构倾向于快速降低转债仓位，近期多个交易日中小盘转债跌幅大于正股，盘中溢价率快速压缩，市场信心的积累或需要权益慢牛行情行程；此外，机构投资者普遍困扰的策略容量降低的本质是资金困局，破解之道也在于赚钱效应建立，转债市场吸引个人投资者、理财、保险等资金更广泛的进场；展望后市，财政货币政策积极支持经济增长，效果已在不断累积，二季度经济数据改善可提振市场风险偏好；当前偏股型转股溢价率已降至历史中性水平（60%附近），转债市场价格中位数处于历史低位，估值平价向上空间均可期；仓位分配方面，业绩密集披露期绩优大盘品种抗回撤能力更佳，后半月逢低可增配业绩较好、题材性较强的低价中小盘品种，为组合提供弹性；择券建议关注：大盘品种优选高股息红利或“新质生产力”中优质龙头公司，推荐关注：·高股息红利资产中，电力及燃气（深燃、三峡EB、蓝天、绿动等）、区位优势突出业绩成长性强且转债股性较好的城农商行（常银、成银等）、海内外需求有望共振的工程机械龙头（柳工、合力等）；·“新质生产力”方面，关注随自主品牌崛起而逐步成长的优质国内汽车零部件（拓普、新23等）、受益于电网投资增速上行的电网设备（金盘、宏发）、AI服务器及芯片制造（烽火等）、医疗器械及疫苗（奕瑞、康泰等）；进攻维度，寻找符合“传统转债审美”的中小盘成长型标的公司，产能释放助力业绩增长，正股在近期市场波动中估值压缩较为极致，转债价格低于120元的标的，在市场向上时弹性好于核心资产；鉴于超跌幅度较大且成长性强，可以给与溢价率一定容忍度，推荐关注：·竞争格局较好的精细化工和合金材料细分市场龙头（新化、双箭等）、半导体材料及设备国产替代（精测、国力、华特、强力、飞凯、东材等）、受益于电网投资增速提升及智能电网相关标的（力合、中辰、申昊、麦米）、检测服务（信测）、低空经济（商络）等； 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告5估值一览截至上周五（2024/3/29），偏股型转债中平价在80-90元、90-100元、100-110元、110-120、120-130元、130元以上区间的转债平均转股溢价率为35.63%、25.37%、19.93%、10.77%、7.98%、3.99%，位于2010年以来/2021年以来69%/30%、66%/25%、71%/40%、54%/11%、57%/19%、60%/5%分位值。偏债型转债中平价在70元以下的转债平均YTM为2.57%，位于2010年以来/2021年以来的55%/78%分位值。全部转债的平均隐含波动率为31.15%，位于2010年以来/2021年以来的52%/17%分位值。转债隐含波动率与正股长期实际波动率差额为-9.31%，位于2010年以来/2021年以来的39%/20%分位值。图5：偏股型转债平均转股溢价率资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理图6：偏债型转债平均YTM资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告6图7：转债平均隐含波动率与正股实际波动率资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告7一级市场跟踪截至3月29日的公告来看，未来一周（2024/4/1-2024/4/3）湘泵转债发行，暂无转债上市：湘泵转债（113684.SH）正股湘油泵（603319.SH），隶属于汽车行业，截至3月29日市值37.14亿元。公司是一家节能与新能源汽车零部件制造企业，产品主要为机油泵、变速箱液压泵、冷却水泵、燃油泵、变速箱阀板五大系列，其它子公司产品为齿轮、减速机、电磁阀、