请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明证券研究报告＃industryId＃新能源行业＃investSuggestion＃买入（维持）＃＃marketData＃市场数据日期2023/3/1收盘价（港元）4.91总股本（亿股）89.0总市值（亿港元）437.1归母净资产（亿港元）319.7总资产（亿港元）604.3每股归母净资产（港元）3.6数据来源：Wind、公司财报，兴业证券经济与金融研究院整理＃relatedReport＃相关报告跟踪报告：产能如期释放，2024年市占率有望提升_202401012023H1业绩点评：H1业绩短期承压，H2有望环比回升_202308022022年业绩点评：2023年有望以量驱动业绩增长_20230301跟踪报告：光伏玻璃涨价，龙头产能如期扩充_202211082022H1业绩点评：长期空间向上，龙头无惧短期压力_20220802＃emailAuthor＃海外研究分析师：余小丽yuxiaoli@xyzq.com.cnSFC：AXK331SAC：S0190518020003张忠业zhangzhongye@xyzq.com.cnSAC：S0190522070004请注意：张忠业并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。＃assAuthor＃＃00968.HK＃dyCompany＃信义光能＃title＃利润超预期，长期空间可期＃createTime1＃2024年3月2日投资要点＃summary＃我们的观点：信义光能2023H2光伏玻璃毛利率环比大幅提升，利润超预期；公司光伏玻璃产能如期扩充，成本优势突出，有望继续通过放量驱动利润增长。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为52.5、65.7、78.3亿港元，分别同比+25.3%、+25.3%、+19.2%；对应2024年3月1日收盘价的PE各为8.3x、6.7x、5.6x；维持公司“买入”评级，建议投资者关注。2023H2利润超预期：2023年，公司营收、毛利、归母净利润各为266.3、70.9、41.9亿港元，分别同比+29.6%、+15.1%、+9.6%；其中2023H2归母净利润27.96亿港元，同比+45.9%，主要由于光伏玻璃销量提升、盈利水平超预期。光伏玻璃2023H2毛利率环比大幅提升：2023年，公司的光伏玻璃收入、毛利各为235.3、50.3亿港元，分别同比+33.3%、+20.0%，各占88.4%、71.0%。同期，公司光伏玻璃有效年熔化量同比+45.9%至784.1万吨，叠加库存周转速度提升，销量同比+49.3%（按吨计）；出货量增长对收入的利好部分被市场均价下滑所抵消。2023年，公司光伏玻璃毛利率同比-2.4pcts至21.4%；其中2023H2毛利率26.4%，同比+1.8pcts、环比+11.2pcts，环比大幅上涨系因天然气及纯碱成本压力环比下降、组件排产旺季供需关系改善等。电站业务新增并网量创新高：截至2023年末，公司光伏电站累计并网5,944MW，其中集中式、分布式项目各5,541、403MW；2023年新增并网1,094MW，创新高。2023年，公司光伏电站收入、毛利各为29.7、20.4亿港元，分别同比+8.2%、+5.3%，各占11.2%、28.7%；同期，毛利率同比-1.9pcts至68.5%。收入增长系因2022年新增并网项目于2023年带来完整贡献；毛利率小幅下降系因电网消纳导致的限电损失、更严格的储能要求及安全规范导致的营运成本增加。开拓硅料业务：合营企业信义晶硅旗下曲靖多晶硅项目一期6万吨产能预计在2024Q2投产。发展硅料业务，利于信义发挥其重资本模式优势，并与公司现有客户错位竞争；当前硅料市场价处于相对低位，不排除后续硅料行业产能出清，价格回升；从长期看，硅料业务有望成为信义新的收入和利润增长点。信义光伏玻璃成本优势显著，产能如期扩充，2024年市占率有望提升：总产能提升：1）2023年：截至2023年末，信义光伏玻璃日熔量25,800吨/d，较年初新增6*1000吨，其中3、4月各点火1座窑炉，9月、12月各点火2座。2）2024年：指引新增点火6,400吨产能，包括马来西亚2*1200吨，芜湖4*1000吨，2024年内公司总产能预计升至32,200吨/d；年有效熔化量预计同比+35.2%至1,060万吨。3）储备项目：超1万吨，包括云南曲靖2*1200吨、江西上饶4*1200吨、印尼2*1,450吨等，其中曲靖项目已过听证会批复。海外产能占比预计提升：截至2023年末，公司海外产能（马来西亚）1,900吨/d，占比7%；随着马来西亚2*1200吨/d新产能释放，2024年末海外产能占比将升至13%。在部分国家贸易壁垒政策下，海外光伏玻璃需求提升、产能稀缺、盈利更优。出货量市占率预计提升：听证会政策+盈利持续低位，中小企业产能建设及点火意愿下降，2023年光伏玻璃行业产能释放节奏放缓，预计2024年行业新增产能有限，信义光能市占率有望提升。有望以量带动利润增长：目前全球光伏玻璃供需整体动态平衡；光伏玻璃窑炉点火后供给相对刚性，短期供需关系随着组件排产节奏季节性波动，淡季如1-2月的光伏玻璃价格与盈利稍低；但从全年角度看，鉴于龙头公司与二三线公司平均有10pcts以上毛利率差距，价格过低会触及二三线企业成本曲线，毛利率下降空间有限；预计2024年全年光伏玻璃行业毛利率与2023年相近，龙头以量带动利润增长。风险提示：光伏玻璃价格波动，公司产能扩充不及预期，成本超预期上涨，行业产能过剩。主要财务指标＄zycwzb|主要财务指标＄会计年度2023A2024E2025E2026E营业收入(亿港元)266.3351.3436.5497.5同比增长29.6%31.9%24.3%14.0%归母净利润(亿港元)41.952.565.778.3同比增长9.6%25.3%25.3%19.2%毛利率26.6%25.0%24.7%26.0%归母净利率15.7%14.9%15.1%15.7%净资产收益率13.6%15.9%18.7%20.6%每股收益-基本(港仙)47.0458.9373.8387.98来源：公司财报，兴业证券经济与金融研究院整理及预测 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-2-海外公司跟踪报告(评级)附表资产负债表单位:百万港元利润表单位:百万港元会计年度2023A2024E2025E2026E会计年度2023A2024E2025E2026E非流动资产40,61145,16349,40553,120营业收入26,62935,13043,65349,748物业、厂房及设备36,56040,77944,66048,019销售成本-19,539-26,364-32,855-36,833使用权资产2,3622,6522,9763,340毛利7,0908,76610,79912,915无形资产31313030其他收入370477587670土地使用权及物业、厂房及设备的预付款项947950942881其他损益净额-247-326-406-462应收融资租赁款项211213215217销售费用-106-140-174-198联营合营企业权益342360379398管理费用-1,204-1,588-1,973-2,248递延税项资产157178203234营业利润5,8937,1768,81710,657流动资产19,82220,44821,26923,544财务收入34282828存货2,0982,0272,1181,994财务成本-384-574-693-794合约资产33272319应占合营企业损益28232426应收贸易款项8,0838,3958,8979,292税前利润5,5716,6538,1779,917应收票据3,3563,8874,0504,241所得税-871-1,040-1,278-1,550预付款项、按金及其他应收款项1,7781,7841,7691,654净利润4,7015,6136,8998,367应收融资租赁款项13141517少数股东净利润513367327535现金及现金等价物2,8222,8252,8324,680归母净利润4,1875,2466,5727,832总资产60,43365,61170,67476,664股息2,0032,5103,1443,747非流动负债5,3526,2297,2708,506留存收益2,1842,7363,4284,085递延税项负债193214240272银行借款3,6204,3445,2136,256主要财务比率租赁负债9251,0381,1651,308会计年度2023A2024E2025E2026E其他应付款项614633652671成长性流动负债17,22319,25520,35721,325营业收入增长率29.6%31.9%24.3%14.0%银行借款6,8838,9489,84210,827毛利增长率15.1%23.6%23.2%19.6%其他贸易款项及其他应付款项8,3078,1708,2578,113净利润增长率8.2%19.4%22.9%21.3%合约负债845213-33归母净利润增长率9.6%25.3%25.3%19.2%租赁负债8596107121应付关联公司款项1,6521,7371,8271,921盈利能力当期所得税负债211252310376毛利率26.6%25.0%24.7%26.0%总负债22,57525,48427,62629,831归属股东净利率15.7%14.9%15.1%15.7%归母净资产31,97533,87736,47039,721ROA7.5%8.3%9.6%10.6%股本890890890890ROE13.6%15.9%18.7%20.6%股份溢价及其他储备10,0979,2638,4297,594保留盈利20,98723,72327,15131,236偿债能力非控股权益5,8846,2516,5777,112资产负债率37.4%38.8%39.1%38.9%股东权益合计37,85840,12743,04746,833流动比率1.151.061.041.10负债及权益合计60,43365,61170,67476,664速动比率1.030.960.941.01运营能力(次)资产周转率0.480.560.640.68存货周转率9.4712.7815.8517.91现金流量表单位:百万港元每股资料会计年度2023A2024E2025E2026EEPS-基本(港仙)47.0458.9373.8387.98经营活动产生现金流量5,7907,6219,29311,147每股归母净资产(港元）3.593.814.104.46投资活动产生现金流量-10,401-7,101-7,123-6,809每股经营性现金流(港元）0.650.861.041.25融资活动产生现金流量2,193-517-2,164-2,489每股股利(港仙)22.5028.2035.3242.09现金净变动-2,418371,849汇率影响-86000估值比率(倍)现金的期初余额5,3262,8222,8252,832PE10.48.36.75.6现金的期末余额2,8222,8252,8324,680PB1.41.31.21.1资料来源：Wind、公司财报，兴业证券经济与金融研究院整理及预测*注：表中估值倍数按2024年3月1日收盘价计算 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-3-海外公司跟踪报告(评级)分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。投资评级说明投资建议的评级标准类别评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评