·· 关注东方金诚公众号 获取更多研究报告 作者 时间 东方金诚 研究发展部 分析师 翟恬甜 副总经理 曹源源 2024年2月29日 2023年转债业绩预告：修复不足，业绩承压 ——可转债周报（2024.02.19-2024.02.25） ⚫ 截至2024年2月23日，转债市场556支转债中，41支发布了业绩快报，265支发布了业绩预告，具体来看，超六成发行人预计2023年实现盈利，但预喜率下滑7.54pcts，降至42.81%，预告净利润同比下降2.47亿元，整体业绩承压。 ⚫ 分行业看，公用事业、轻工制造与汽车行业预喜率超过75%，且预告净利润同比提升。公用事业主要受到上游成本下降与终端需求增长的双重拉动；轻工制造则受益于降本增效与下游景气度复苏，预喜率大幅提升51.28pcts；汽车产销量在多重利好共振中显著增长，带动零部件企业创下产销新高。 ⚫ 然而，房地产持续下行对建筑材料与建筑装饰行业造成较大冲击，面临下游需求不振、回款延迟、坏账增加等问题，预喜率不足两成；农林牧渔行业受制于生猪与肉鸡价格持续低迷，盈利能力显著下滑，预告净利润平均大幅亏损9.2亿元。 ⚫ 市场表现上看，业绩预告表现较好或前期超跌的行业在2月反弹行情中呈现显著优势，展望后市，业绩拉动与困境反转或成为后续价格拉动重要驱动因素。 ⚫ 市场回顾：上周，权益市场继续上攻，转债市场也随之上扬，价格提升，估值压缩；一级市场锋工转债上市；截至上周五，转债市场存量规模8465.98亿元，较年初减少236.01亿元；锋工转债上市首周涨超26%，截至上周五，转股溢价率52.51%，仍低于市场中位水平。核心观点 可转债周报 ·· www.dfratings.com 1 一、转债聚焦 近期，上市公司陆续发布2023年度业绩快报或预告，截至2月23日，556支转债中已有41支（占比7.37%）披露了年度业绩快报，另有265支（占比47.66%）披露了年度业绩预告。对比2022年业绩快报和预告情况，2023年度转债发行人业绩承压，盈利能力整体下滑明显。 具体来看，已披露2023年业绩预告（含业绩快报）的转债发行人中，预增103支（33.66%），略增9支（2.94%），续盈1支（0.33%），扭亏20支（6.54%），预喜率较2022年下降7.54pcts为42.81%；同期，预告首亏53支（17.32%）、续亏37支（12.09%）、略减9支（2.94%）、预减68支（22.22%）、不确定1支（0.33%）、其中首亏、续亏数量较2022年明显增加。可以看到，2023年宏观经济消费、投资修复动能不足在微观企业层面得到印证，转债市场发行人整体业绩承压，预告净利润上下限均值同比下降0.37亿元，净利润预亏的转债发行人共计90家（包括首亏、续亏），较2022年大幅增长60.71%，预增、略增、续盈的企业数量也均有减少。 图表1 业绩预告各类型数量占比 图表2 业绩预告各类型数量 数据来源：iFinD，东方金诚 预增28.57%略增5.92%续盈0.35%扭亏6.97%首亏18.12%续亏12.89%略减3.14%预减23.69%不确定0.35%02040608010020222023 OAlZ8VjZeVoX9UqVvY9PdN7NoMpPpNsOjMpPmOfQnPxO9PmNzRuOoOpQNZpMwO可转债周报 ·· www.dfratings.com 2 图表3业绩预告各类型占比与变化 图表4 业绩预告净利润上下限与均值变化 数据来源：iFinD，东方金诚 公用事业、轻工制造、汽车行业2023年预告业绩亮眼，预喜率与预告净利润均实现同比提升；农林牧渔、食品饮料、建筑材料的业绩则下滑显著。 分行业看，转债发行人中业绩预告或快报披露数量超过5家的行业中，仅公用事业、轻工制造、汽车与纺织服装行业预喜率超过50%，且实现预告净利润增长，其中轻工制造行业实现困境反转，预喜率大幅提升51.28pcts达到84.62%，预告净利润也由2022年亏损0.08亿元提升至盈利3.76亿元，实现扭亏为盈。转债市场大部分行业2023年经营业绩恶化，预喜率明显下滑，其中建筑材料、建筑装饰与农林牧渔行业预喜率不足两成，且预告净利润亏损幅度较大。此外，非银金融、美容护理、商贸零售、银行等行业预告数量均不超过3支，但预喜率达到100%，而煤炭行业仅三支转债发行人发布预告，且无一支预喜。 图表5 各行业业绩预告同比变化 2022预喜率 2023预喜率 预喜率变化 2022预告净利润 2023预告净利润 预告净利润变化 公用事业 77.78% 87.50% 9.72% 5.43 5.21 (0.22) 轻工制造 33.33% 84.62% 51.28% (0.08) 3.76 3.84 汽车 65.22% 73.08% 7.86% 4.42 6.99 2.57 纺织服饰 28.57% 55.56% 26.98% 4.12 1.79 (2.33) 电力设备 70.97% 47.06% -23.91% 22.80 7.38 (15.42) 基础化工 38.89% 40.00% 1.11% 5.07 1.14 (3.93) 食品饮料 50.00% 40.00% -10.00% 1.29 (1.77) (3.06) 有色金属 54.55% 36.36% -18.18% 4.58 3.50 (1.08) 0%10%20%30%40%-5%0%5%10%预增略增续盈扭亏首亏续亏略减预减占比变化（左轴）202220230.000.501.001.50预告净利润上限预告净利润下限平均净利润20222023 可转债周报 ·· www.dfratings.com 3 计算机 31.25% 35.29% 4.04% 0.16 (0.68) (0.84) 机械设备 63.16% 33.33% -29.82% 1.68 1.12 (0.57) 电子 56.00% 27.59% -28.41% 6.69 4.27 (2.43) 医药生物 53.33% 25.93% -27.41% 3.18 2.26 (0.92) 国防军工 66.67% 25.00% -41.67% 0.65 0.42 (0.23) 环保 16.67% 25.00% 8.33% (0.74) (0.02) 0.71 建筑装饰 18.18% 15.38% -2.80% (2.10) (1.33) 0.77 农林牧渔 54.55% 15.38% -39.16% 15.70 (9.20) (24.91) 建筑材料 28.57% 0.00% -28.57% 5.88 (3.20) (9.08) 数据来源：iFinD，东方金诚 归纳2023年业绩变化成因，发现公用事业、轻工制造、汽车行业预喜率超过75%，主要源于精细化管理下的降本增效，以及经济回暖进程中部分细分行业景气度率先复苏。 公用事业行业受益上游燃料及原材料成本下降、终端需求增长，购销差价明显改善，加之企业有意识的精细化管理使资源配置效率有效提升，晶科转债、长集转债、嘉泽转债等发行人实现营收与净利润同比大幅增长，其中嘉泽转债的新能源电站项目顺利建成出售，带动2023年净利润（预告净利润上下限均值）提升至7.89亿元。 轻工制造行业精细化管理效果显著，欧22转债、荣23转债、蒙娜转债等多家转债发行人通过关闭低效产能、控制期间费用、加强风险管理等方式实现降本增效；同时，国内经济回暖也带动造纸、医用大麻、饮料等细分行业景气度复苏，对上游制造业形成显著拉动，鹰19转债、永吉转债、嘉美转债发行人均迎来产能释放。 2023年受车企掀起价格战、地方联合车企开展补贴、国六标准实施以及汽车整车强势出海等因素共同作用，汽车整车产销量创历史新高，并带动产业链上的汽车零部件企业业绩大增。其中，拓普转债、爱迪转债、银轮转债等发行人拥有领先技术与核心产品，在全球市场迎来订单释放，营收亮眼，但由于前期扩产进度较快，市场竞争激烈，盈利空间受车企降价保量影响被动压缩，成本与费用控 可转债周报 ·· www.dfratings.com 4 制重要性有所凸显；轮胎行业迎来全面复苏，订单供不应求，赛轮转债与麒麟转债发行人均创产销新高，分别预盈31亿元、13.5亿元。 生猪与肉鸡价格持续低迷对农林牧渔行业造成较大冲击，建筑材料与建筑装饰行业受制于房地产市场持续下行，经营业绩显著恶化。 农林牧渔行业2023年业绩预告整体不佳，13位转债发行人中8位预告首亏，主要由于生猪与肉鸡价格持续低迷，但成本高位运行，显著制约盈利水平，其中雪榕转债、温氏转债、晓鸣转债等发行人虽实现销售扩张，但因价格因素均为大幅亏损。 建筑材料与建筑装饰行业受到房地产市场下行拖累明显，营收和毛利大幅下滑，公司经营业绩与盈利能力显著承压。2023年，房企信用风险持续暴露导致产业链上游相关企业回款不及预期，坏账显著增加，信用减值明显吞噬企业盈利空间，其中天路转债、冀东转债分别预亏5.49亿元、14.5亿元，科顺转债在实现营收增长、毛利稳定的情况下，由于信用减值大幅上升导致预亏3.75亿元，岭南转债、岩土转债、中装转2由于毛利下降叠加回款延迟，亏损5-9亿元。建筑装饰行业仅能辉转债与华阳转债通过改善产品布局——分别进入光伏与数字化领域，降低了房地产周期影响，成功实现预增，其余发行人均预告续亏或预减。 从转债市场表现来看，2月以来，业绩强势行业转债价格表现显著优于弱势行业，展望后市，业绩拉动与困境反转将成为转债价格主要驱动因素。 2月以来转债市场跟随权益触底反弹，但各行业反弹幅度不一，结合已披露业绩预告（绝大部分发行人集中于1月末发布）看到，截至2月23日，业绩预喜率较高的公用事业、轻工制造与汽车行业，2月平均收涨3.42%,领先于各行业整体水平，转股溢价率平均上升1.53pcts；而预喜率较低的建筑材料、建筑装饰、农林牧渔行业转债2月市场反弹有限，平均仅收涨1.39%，显著低于市场均值的3.39%，而转股溢价率平均上升5.40pcts，估值进一步抬升。 可转债周报 ·· www.dfratings.com 5 展望后市，当前转债市场价格中枢虽然不算太高，但估值已经达到历史绝对高位，这将成为短期压制转债价格反弹空间的重要因素；同时2月转债与权益市场的触底反弹更多得益于稳增长政策发力，后续转债市场能否缓解当前高估值压力并继续上行，将主要依赖于宏观经济及行业回暖背景下的业绩拉动与困境反转。其中，公用事业、轻工制造与汽车行业转股溢价率均值目前42.25%，低于市场均值，短期估值压力不大，未来受益于较强业绩表现，有望迎来转债及正股价格进一步走强；食品饮料、计算机、机械设备、电子与电力设备行业2023年预喜率与利润同比下滑，但正股1月调整幅度较深，2月迎来快速修复，带动转债2月涨幅居前（分布于3-6%），转股溢价率压降6.01pcts至77.82%。总体来看，随着2024年经济回暖、需求复苏，部分超跌行业有望迎来估值和价格修复，对于目前估值压力尚可、盈利预期明确的转债个券可提前布局。 图表6 各行业业绩预告与转债价格、估值表现（2月数据统计截至2月23日） 2023预喜率 2023预告净利润 1月转债涨跌幅 2月转债涨跌幅 1月转股溢价率 2月转股溢价率 食品饮料 40.00% (1.77) (8.11) 4.18 87.28 80.08 汽车 73.08% 6.99 (11.88) 5.78 48.84 49.18 计算机 35.29% (0.68) (12.13) 5.78 89.61 83.92 机械设备 33.33% 1.12 (10.97) 5.39 67.72 63.47 有色金属 36.36% 3.50 (7.77) 4.17 47.08 47.99 医药生物 25.93% 2.26 (8.14) 3.91 86.66 84.34