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大宗商品宏观&中观周度观察:美国通胀反弹但降息预期不变,国内财政扩张支撑经济企稳

2024-01-14张文、屈涛、刘道钰中信期货叶***
大宗商品宏观&中观周度观察:美国通胀反弹但降息预期不变,国内财政扩张支撑经济企稳

投资咨询业务资格:证监许可【2012】669号重要提示:本报告非期货交易咨询业务项下服务,其中的观点和信息仅作参考之用,不构成对任何人的投资建议。中信期货不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户;市场有风险,投资需谨慎。如本报告涉及行业分析或上市公司相关内容,旨在对期货市场及其相关性进行比较论证,列举解释期货品种相关特性及潜在风险,不涉及对其行业或上市公司的相关推荐,不构成对任何主体进行或不进行某项行为的建议或意见,不得将本报告的任何内容据以作为中信期货所作的承诺或声明。在任何情况下,任何主体依据本报告所进行的任何作为或不作为,中信期货不承担任何责任。宏观与商品策略研究团队研究员屈涛从业资格号F3048194投资咨询号Z0015547qutao@citicsf.com张文从业资格号F3077272投资咨询号Z0018864zhangwen@citicsf.com刘道钰从业资格号F3061482投资咨询号Z0016422liudaoyu@citicsf.com美国通胀反弹但降息预期不变,国内财政扩张支撑经济企稳——大宗商品宏观&中观周度观察20240114 1海外总览:12月美国CPI反弹,PPI回落◼美联储会议纪要弱化降息预期,构筑隐含利率新平台,美联储议息会议纪要显示内部分歧及货币政策路径不确定性。对于经济及劳动力市场,美联储预计2023Q4GDP增长或边际放缓,但当前劳动力市场仍然吃紧。对于货币政策,美联储表示年内或降息,但仍面临权衡;因此,维持利率高位时长尚存不确定性:一些官员预计当前经济状况或支撑利率维持高位“比现有预期更长的时间”,个别官员还表示对于维持利率市场不确定性或持续存在。美联储官员发言态度鹰鸽微妙转变:美联储理事鲍曼略调整鹰派立场,暗示加息可能已经结束,但仍还未到合适的降息地步;2024年票委博斯蒂克重申今年降息两个25个基点是合适的,并预计三季度首次降息;威廉姆斯讲话态度转鸽,目前美联储的货币政策已经足够紧缩,足以引导通胀回到美联储的目标水平。CPI数据公布当天,美联储相关官员表态对市场预期带来较大影响,克利夫兰联储主席梅斯特表示3月降息可能为时过早;里士满联储主席巴尔金表示12月CPI数据“与预期大致相符”,对3月降息的话题持开放态度;芝加哥联储主席古尔斯比表示,何时降息以及降息幅度的主要决定因素是通胀的变化。 FedWatch数据显示3月美联储不降息和降息25bp的概率分别为19%和76.9%。总的来看,美国通胀下行趋势仍在。从12月TrimmedMeanCPI来看,通胀广度在平稳回落;12月亚特兰大联储粘性CPI继续下降,反映出通胀粘性也在回落。观察与商品最相关的,PPI数据中的剔除能源和食品的最终商品数据。该数据具有极强的惯性,代表了美国商品端的约束,可以发现12月该数据同比持平增长1.8%,季调环比2.6%,前值2.8%继续下降,代表美国商品通胀持续走弱,此时降息预期不会有改变。◼新订单放缓拖累美国制造业与服务业PMI,服务业就业PMI大幅下挫。制造业供大于求,生产与物价降温预期仍存。美国12月ISM制造业PMI 47.4(预期47.1,前值46.7)。美国12月制造业生产温和反弹和工厂就业支撑边际改善,但美国制造业PMI连续第14个月低于荣枯线。细分中,新订单指数从由48.3降至47.1,产出反弹至荣枯线之上;需求低迷进一步压低了工业品出厂价格,与Markit制造业PMI定性一致“供大于求意味着物价与生产或承压” ,商品通缩或持续。企业控制成本,服务业就业PMI大幅收缩。ISM服务业PMI12月份下降2.1点,至50.6,创3月以来最大降幅。服务业就业指标下降7.4点至43.3,表明美国劳动力市场的强劲势头正在消退,根据ISM非制造业报告“过去几个月中,专商服务行业裁员上升,企业在经济前瞻不确定情况下降低成本”;服务业新订单的指标跌至三个月低点,表明需求前景更加温和。12月数据或显示“存在与经济不确定性、地缘政治事件和劳动力供应限制有关的担忧。” 2海外总览:12月美国CPI超市场预期,PPI不及预期◼12月新增非农就业人数超预期,增长韧性中存裂隙。美国12月季调后非农就业人口录得增加21.6万人,超出预期的17万人,为2023年9月来新高。失业率持平于3.7%,低于预期的3.8%;劳动力参与率为62.5%,前值62.8%。从行业细分来看,新增非农就业拉动主要来自于教育保健及休闲酒店,建筑、零售、信息业不同程度增长,运输及耐用品制造业裁员。薪资方面,商品与服务生产人员薪资环比增速均边际回落,总体薪资环比由11月0.45%降至0.34%。工时方面,商品生产工时降至40.4小时每周,服务生产工时持平32.6小时每周。尽管美国12月非农新增人数超预期,但12月ISM非制造业PMI就业细分大幅下挫。当前就业市场周期性行业就业趋于下行,PMI或暗示就业主要支撑非周期性行业的增长前瞻承压。此外,截至11月,劳动力市场动能方面,堪萨斯联储劳动力市场动能指标显示劳动力市场今年2月以来保持低动能状态,11月劳动力市场活动转冷。从咨商会消费者信心就业细分来看,消费者认为美国就业机会趋于减少,过剩状态缓解,与劳动力市场供需缺口持续收敛相互印证。◼11月劳工需求不及预期,劳动力流动性再放缓,与劳动力市场动能数据弱势相互印证。美国11月JOLTs职位空缺879万人(预期885万人,前值873.3万人)。11月份职位空缺率为5.3%,与失业率比值为1.43。从劳动力流动数据来看,雇佣、离职、解雇人数环比均大幅下降,分别环比-6%、-4%、-7%。职位空缺细分中,制造业、贸易运输、专商服务及休闲住宿、餐饮行业职位空缺收缩,建筑业、零售业及医保社救助行业职位空缺上升。职位空缺超预期下降,流动停滞或导致工资增长放缓。随着对劳动力的过剩需求消散,企业抬高工人工资的意愿也会消散。随着工人们对找到薪水更高的新工作的前景继续失去信心,员工流失带来的工资压力也将继续减弱。随着企业在招聘计划上变得更加谨慎,工人在换工作时也更加谨慎,劳动力市场持续出现疲软迹象,劳动力市场趋于宽松或降低劳动力薪资“议价”能力,拖累薪资增速。◼12月美国CPI数据走势略超市场预期。其中CPI同比3.4%(预期3.2%,前值3.1%),环比0.3%;核心CPI同比增3.9%(预期3.8%,前值4%),环比增0.3%。此外,美国12月PPI走势不及预期,同比增长1%(预期1.3%,前值0.9%);环比为-0.1%(预期0.1%,前值0%),连续第三个月未增长。从CPI分项来看,能源价格环比由降转为上涨0.4%,食品价格环比连续上涨,剔除掉能源和食品的核心CPI环比符合市场预期,其中核心商品连续五个月回落后持平11月,新车、服装等价格回升为主要贡献项;核心服务环比增速0.4%略低于前值,住房、医疗等价格上升为主要贡献项。总的来看,美国通胀下行趋势仍在。从12月TrimmedMeanCPI来看,通胀广度在平稳回落;12月亚特兰大联储粘性CPI继续下降,反映出通胀粘性也在回落。 3◼社融:政府债继续支撑社融,企业中长贷改善明显。12月社融增长较快,万亿国债持续发行或为重要推动。但信贷同比偏弱,主因企业中长贷或受益于PSL投放有显著回暖,但去年高基数导致同比仍偏有减量,居民中长贷或因去杠杆也有回落。◼通胀:CPI、PPI均边际改善。食品价格环比走强带动CPI环比转正,PPI环比下降,同比降幅收窄。受寒潮天气影响鲜活农产品生产储运及节日消费需求增加影响,鲜菜、鲜果及水产品价格拉动CPI。但供给充裕,需求偏弱等因素导致猪肉价格仍是拉低CPI同比走势的主要项目。国际油价继续下行、部分工业品需求不足等因素影响拖累PPI环比增长。◼进出口:贸易顺差进一步扩大,新兴市场国家成为主要拉动。12月进出口均有所回暖,贸易顺差进一步扩大。分国别来看,俄罗斯、印度、巴西、越南等新兴市场国对我国12月出口同比产生正向拉动,对东盟、欧盟出口虽同比放缓,但出口份额占比持续扩大。◼工业企业利润持续改善。1-11月份,全国规模以上工业企业实现利润总额69822.8亿元,同比下降4.4%。利润与收入均延续回暖,从两年复合同比角度看亦有明显改善。从结构以及库存来看,目前利润的修复更多来自于产量韧性推动营业收入出现较好改善,而需求疲软,内生动能不足或仍是制造业整体面临的一大问题。关注后续拉动内需政策能否推动内生动能进一步改善。◼财政:11月扩张步伐延续。1-11月财政收入增长,财政支出跌幅显著收窄,教育、社保、农林、债务付息支出持续扩张。总的来看,当前居民和企业信心仍偏弱,财政端持续扩张发力,对经济增长形成推动。◼地产:地产投资继续放缓,但新开工同比转正。房价下行以及二手房成交活跃共同推动商品房销售持续下行。由于房价仍未企稳以及二手房市场活跃度提高挤压新房需求,商品房销售承压。1-11月,商品房销售面积同比下降8.0%,跌幅较1-10月扩大0.2个百分点。◼社零:增速持续回升,居民消费意愿边际改善。社零增速回升略弱于预期,而汽车、服务消费发力持续显现。分大类来看,金银珠宝、汽车、石油消费持续景气,低基数影响下烟酒、饮料、服装、通讯器材消费亮眼,化妆品、家用电器、建筑类消费拖累持续加大。大宗商品国内宏观:政府债券支撑社融,进出口有所回暖 4◼建筑业景气度跟踪:弱稳➢房地产:销售持续低迷,竣工小幅下滑。11月全国商品房销售同比降幅略有收窄,新开工同比年内首次转正,竣工增速小幅下滑。1月12日当周,30城商品房成交同比降幅未见好转;二手房成交季节性回升。➢建筑业(施工)需求:偏弱。1月12日当周,螺纹表观消费量有所下降,水泥出库量略有上升。➢建筑业(竣工)需求:走弱。1月12日当周,玻璃表观消费继续下滑,PVC表观消费小幅下降。➢基建中观高频跟踪:有所分化。1月12日当周,石油沥青开工率回升1.6个百分点至31.0%,回升10.5个百分点至73.7%,球墨铸铁管加工费仍维持3020元。。➢挖机与重卡:出现好转。12月挖机销量同比降幅明显收窄,主因挖机内销同比出现明显好转。◼制造业景气度跟踪:12月继续走弱,财政扩张助力经济恢复➢PMI:12月继续走弱。PMI综合指数回落0.4个百分点至49.0%,新订单指数回落0.7个百分点至48.7%。万亿国债增发,目前财政部已下达第二批资金,预计Q1建筑业有望改善,并带动制造业与服务业修复。➢发电量:同比增速回落。1月11日当周,电厂耗煤环比0.7%,同比13.1%(前值6.7%)。12月下旬,全口径发电量环比0.4%,同比8.5%(前值16.5%)。➢汽车:轮胎开工率略有下滑。1月12日当周,半钢胎开工率上升1.5个百分点至71.9%;全钢胎开工率上升10.6个百分点至59.6%。1月乘用车零售形势总体较好,第一周同比增长21%。➢出口:邻国出口表现较好。1月12日当周,中国出口集装箱运价指数环比上升21.7%。1月上旬韩国出口同比11.2%。◼总结:现实弱稳,预期改善➢房地产与建筑业偏弱。12月制造业PMI继续走弱,全国商品房销售持续低迷,反映现实需求偏弱。近期PSL重启,主要投向保障性住房、城中村改造和“平急两用”公共基础设施建设“三大工程”,或有力提振地产投资。大宗商品国内中观需求跟踪:现实弱稳,预期改善 第一部分 大宗商品海外宏观分析海外总览12月美国CPI超市场预期,PPI不及预期美国宏观&中观12月美国CPI超市场预期,PPI不及预期欧洲经济欧元区11月失业率为6.4%,有记录以来最低水平日本经济植田和男强化加息预期,关注春季劳资谈判 6◼美国方面,美联储会议纪要及官员发言弱化降息预期,或旨在构筑隐含利率新平台:美联储议息会议纪要显示内部分歧及货币政策路径不确定性:美联储表示年内或降息,但仍面临权衡。因此,维持利率高位时长尚存不确定性。根据CMEFedWatch,当前3月降息概率为76.9%。劳动力市场方面,12月新增非农就业人数超预期,但韧性中存隐忧:美国12月季调后非农就业人口录得增加21.6万人,超出预期的17万人,失业率持平于