芒格之道：查理·芒格股东会讲话 1987—2022

芒格之道： 查理·芒格股东会讲话 1987—2022[美]查理·芒格 著RanRan 译中信出版社 目录引言出版说明上编 查理·芒格在西科金融股东会上的讲话 （1987—2010）1987年 西科金融股东会讲话1988年 西科金融股东会讲话1989年 西科金融股东会讲话1990年 西科金融股东会讲话1991年 西科金融股东会讲话1992年 西科金融股东会讲话1993年 西科金融股东会讲话1994年 西科金融股东会讲话1995年 西科金融股东会讲话1997年 西科金融股东会讲话1998年 西科金融股东会讲话1999年 西科金融股东会讲话2000年 西科金融股东会讲话2003年 西科金融股东会讲话2007年 西科金融股东会讲话2010年 西科金融股东会讲话下编 查理·芒格在每日期刊股东会上的讲话 （2014—2022） 2014年 每日期刊股东会讲话2015年 每日期刊股东会讲话2016年 每日期刊股东会讲话2017年 每日期刊股东会讲话2018年 每日期刊股东会讲话2019年 每日期刊股东会讲话2020年 每日期刊股东会讲话2021年 每日期刊股东会讲话2022年 每日期刊股东会讲话索引 每过完一天，要努力比早上醒来时更聪明一点点。——查理·芒格 2023年5月8日，查理·芒格于洛杉矶家中（摄影：洪海） 出版说明经常参加伯克希尔·哈撒韦年度股东大会或观看其视频的观众，可能都比较习惯于看到沃伦·巴菲特侃侃而谈，查理·芒格则大多数时候不怎么说话，尽职尽责地扮演沉默的合伙人，“典型反应是一动不动、面无表情地说：‘我没有什么要补充的。’这九个字已经变成了查理的标志。”但是，他一旦发言，却往往直率而尖锐，一针见血，给人们不少启迪，让人想要听到更多，学到更多查理·芒格的智慧。这也是《穷查理宝典》一书会问世，以及行销这么多年的原因。其实，长期学习芒格的人们（比如编辑了《穷查理宝典》第三章“芒格主义：查理的即席谈话”的惠特尼·提尔逊）知道，要寻找芒格的智慧财富，除了不可绕过的《穷查理宝典》之外，还有另外一个丰富的“宝库”——就是他从1987年以来，先后在西科金融和每日期刊股东会上的讲话。作为这两家企业的董事长，他在年会上成了巴菲特那样的主角，不再偶露峥嵘，而是在数个小时的时间里，做大段大段的开场白，介绍每日期刊的现状，直言自己对人、对事的态度，随后也会更加坦率、完整地回答股东们的提问，让我们因此能够更加全面地领略到他的所思所想。而这批宝藏，正是本书的内容。本书分为上下两编，上编为查理·芒格1987—2010年在西科金融股东会上的讲话，下编为查理·芒格2014—2022年在每日期刊股东会上的讲话。2012年和2013年芒格没有主持召开股东会，因此没有相关文本；另有若干年份虽然股东会正常召开，但因缺乏官方文本纪要，而未被收录。此外，读者朋友还会注意到，各篇讲话在格式上并不完全一致。这是由于较远年份和较近年份的记录方式不同，但各篇除编者按、注释和标题为编者所拟外，正文均为会议实录。 全书内容从1987年一直延续到2022年，时间跨度很长，涉及众多国内读者不太了解的历史背景及事件、人物，因此，我们增加了“编者按”。在上下编开篇时分别对西科金融和每日期刊两家公司进行了介绍，在每一篇讲话的开头对时代背景、该公司当时的状况，以及该年度股东会讲话的要点略作概述，以期帮助读者更好地理解芒格讲话的内容。此外，我们还编制了索引，方便读者按主题查找芒格的相关论述。经过两年多的整理、翻译、编辑历程，我们终于得以让这批宝藏结集成书，推出中文版，敬献给中国广大喜爱芒格的读者朋友们。不过，芒格讲话旁征博引，涉及甚广，编辑过程中有疏漏错谬之处，还请读者朋友不吝指出，与我们共同完善本书。书院邮箱：munger2021@163.com。芒格书院 2023年2月 上编 查理·芒格在西科金融股东会上的讲话 （1987—2010）编者按 西科金融公司（Wesco Financial Corporation）创立于1925年，1959年在美国证交所挂牌。1974年，沃伦·巴菲特、查理·芒格等人通过蓝筹印花公司（Blue Chip Stamps Co.）逐步收购了西科80%的股份。1983年，之前控股西科的蓝筹印花公司成为伯克希尔的全资子公司，原本担任蓝筹印花公司董事长的芒格，从1984年开始，成为西科金融的董事长和总裁。此后很长一段时间，西科金融的股东大会就在旗下子公司互助储蓄（Mutual Savings）所有的一栋位于帕萨迪纳（Pasadena）科罗拉多大街一端的老楼举行, 会场就是楼里的地下室餐厅，参加者不过几十人；后来又随互助储蓄搬到新楼的一家餐厅里，到1997年参加人数也不过100多人。1997年该餐厅结业，会议移师另一家容量更大的餐厅，参加人数翻倍；此后从1999年到2011年，参加人数基本稳定在500—600人，其中许多都是连续多年出席的忠实听众。2011年6月，伯克希尔收购了西科剩余的20%股份，西科并入伯克希尔，芒格不再担任西科金融董事长，由他主持的西科金融股东会也就此终结。 1987年 西科金融股东会讲话编者按1987年时，西科金融有三个主要的分支机构：（1）位于加州帕萨迪纳的互助储蓄；（2）精密钢材（Precision Steel），由西科金融于1979年收购，总部位于芝加哥，从事钢铁制品批发和贴牌金属专用产品生产；（3）西科—金融保险公司（Wesco-Financial InsuranceCompany），总部位于奥马哈，主要从事再保险业务。在1987年2月致西科金融股东的信中，查理·芒格披露了公司1986年的营收数据：1986年合并净运营收益（不计投资收益）为1193.4万美元，每股1.68美元；合并净收益为1652.4万美元，每股2.32美元。1985年和1986年的合并净收益分解如下（收益单位为千美元，每股单位为美元）： 注1：美国政府国民抵押贷款协会。1987年4月28日，西科在洛杉矶召开了股东会。芒格在会上介绍了储贷、保险和精密钢材各板块近期的业务状况，展望了一些发展趋势。他也分享了对好的管理者的看法、所坚持的收购风格，以及对“谦卑”这种品质的洞见。在当时那个时点上，我们还要注意到，芒格反复指出，目前好的投资和收购机会均缺乏，明显感觉到市场环境不妙，但又表示实在没有预测未来的能力，只是对累积起来的风险感到不安。从后视镜角度我们知道，就在大约半年后的1987年10月19日，美国股市遭遇“黑色星期一”，道指狂泻508点，单日跌幅超过20%。我们不愿持有市政债券，但没有更好的选择了这些年来，我们谨小慎微，积聚起了这么多的资产，而且资产质量还很高。现在，我们持有大量现金，却找不到好的投资机会。我们的母公司伯克希尔·哈撒韦持有西科80%的股份。伯克希尔也面临着和我们一样的问题，伯克希尔持有10亿美元左右的中期市政债券。我们真不愿意持有市政债券这样的资产，但现在就是这个环境，放眼望去，只能持有市政债券，没有更好的选择。关于投资包厘街储蓄银行纽约州有许多家历史悠久的储蓄银行，它们接受储蓄存款并支付利息，经营模式和储贷机构类似，但比储贷机构受到更严格的监管， 包厘街储蓄银行（Bowery Savings Bank）就是其中之一。我们作为出资方之一，参与了对包厘街储蓄银行的联合收购。纽约州的监管部门规定，储蓄银行发放贷款的利率上限为8%，因此，储蓄银行持有的都是利率为8%的长期抵押贷款。后来，随着利率上升到15%、20%，储蓄银行陷入了困境。为了摆脱困境，储蓄银行开始相信风险越高、收益越高的理论。它们听信证券行业和房地产行业掮客的花言巧语，买入了大量充满风险的资产，结果它们越陷越深，甚至濒临破产。我们作为出资人之一，参与了对包厘街储蓄银行的纾困行动。包厘街储蓄银行已经深陷泥潭，联邦存款保险公司（Federal DepositInsurance Corporation，FDIC）拿出了大笔资金都不够，还要加上我们私人资本的出资，才有可能把它救活。按照包厘街储蓄银行目前的股权结构，这家银行将来应该会整体出售，到时候，我们应该会赚到利润。这笔投资还是不错的，将来应该可以的。[1]它的规模不大，在我们的总资产中所占比重较小。投资包厘街储蓄银行，我们与联邦存款保险公司签的合同有100多页，一个条款套着一个条款，复杂、晦涩的程度远远超过《国内税收法规》（Internal Revenue Code）。除非是受虐狂，这么枯燥烦琐的东西，谁能读得下去？你们股东不用读，这个工作由我和拉里·蒂施（Larry Tisch）来做。我们失去了一位重要的同事、我们的合伙人之一，迪克·罗森塔尔（Dick Rosenthal）。迪克曾在所罗门兄弟公司工作，一路升迁到合伙人。在和他一起共事的日子里，我感到非常愉快。迪克是个坚守原则的投资者。他痛恨人类的愚蠢，痛恨不良资产。他有恒心、有韧劲。迪克是和我们志同道合的人。他是西科金融的董事会成员之一。在一次驾驶私人飞机的过程中，他遭遇了事故，飞机的两个油箱都没油了，最后坠落到一座民 宅，迪克不幸罹难。得知迪克去世，我们深感悲痛。我们非常怀念他。好在我们还有和迪克·罗森塔尔一样的人才，我们的董事会中还有蒂施家族的成员。蒂施家族人才济济，都是脚踏实地的投资者。各位可以放心，有我们给大家守着呢。从表面上看，包厘街储蓄银行与储贷机构非常类似。实际上，它不是储贷机构，而是一家银行。包厘街储蓄银行不是储蓄和贷款机构体系中的一员，而是银行体系中的一员。保险业务进入了景气周期我们经营保险业务，保险业务的好处在于，这个生意有容纳资金的能力，只要我们愿意，总是可以向保险生意中投入更多资金。现在，保险生意进入了周期的新阶段，这个阶段不是该投资的时候。从本质上说，保险生意销售的只是普通商品。和所有销售普通商品的公司相比，保险公司的定价特点没什么两样。处于景气周期时，各家保险公司竞相增发股票，扩充资金规模，不遗余力地争抢业务。保险生意现在就处于景气周期。去年，保费下跌的程度令人大跌眼镜。有些大额风险保单的费率甚至下降了将近50%。从伯克希尔·哈撒韦进入保险生意的第一天起，我们从来没说过，不管费率如何，一定要把规模保住。保费太低，我们就往后退一步。与消防员基金保险公司（Fireman’s Fund Insurance Company）的合作到期后，这项合作只能结束，不能继续了。为了回答这个问题，我给大家讲个小故事。我刚来加州时，遇到了一个人。20世纪20年代，有一群人，他们专门炒作公用事业控股公司。我遇到的这个人，当年也参与其中，主 要工作是担任助手。这群人开始是炒作，后来堕落到欺诈，最后几乎都进了监狱。我遇到的这个人，他从事助手的工作，所幸得以全身而退，手里还有1000万到1500万美元的现金。在20世纪30年代的凄风苦雨中，他来到了加州，终日酗酒、寻欢作乐，出入上流社会，过着纸醉金迷的生活。一天，银行的客户经理请他吃饭，席间对他说：“您整天酗酒、寻欢作乐，我们很担心。”这人听了，回答道：“你放心吧，我喝酒，但我的市政债券不喝酒。”我们的保险业务中的资产，也是同样的道理。即使保险业务停了，资产还在我们手里，资产的盈利能力还在我们手里。有这些资产，有这个盈利能力，我们可以游刃有余。西科金融的资产质量非常让人放心。目前，我们手中掌握着大量富余的资产，只是找不到好机会，没地方配置这些资产。我们把大量资产攥在手里，这是现在，不意味着永远。真有人拿枪顶着我的脑袋，逼我把这些钱投出去，迫不得已，我也能把这些钱投出去。我们的保险业务不是一直都有好的投资机会，不是一直顺风顺水、尽如人意。大多数保险公司都如此，伯克希尔也不例外。在与消防员基金保险公司签署合资协议的时候，我们就很清楚，保险生意是有周期的。我们的收购风格真有我们看好的公司，我们会尽全力追求，但现在没一个我们看好的。 有的人做收购，请来一群投行员工，以为听他们的建议，就能做成一笔又一笔完美的收购。对于这种做法，我实在不敢苟同。即使是投资机会很多的时候，我们辛辛苦苦地研究和跟踪各个机会，一年也只能做成一笔收购。在传媒领域，做收