政治局会议：如何解读？定价有何影响？

本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 1 2023年12月10日 政治局会议：如何解读？定价有何影响？ 策略定期报告 报告摘要： 本周上证指数下跌2.05%，沪指维持在3000点下方，全A成交量维持在8000亿的水平较此前有所回升。我们在近期年度策略会上提出：市场向上的小beta在于对东升预期的观察，主要是对于当前-明年上半年房价与财政力度的观察；市场向上的大beta来自美元外溢的开启，主要在明年下半年观察美国降息节奏与FDI资金流入。在此，基于美十年期债券利率快速回落至4,2%左右触及年内低位预判，我们维持判断：当前岁末年初若有一波行情，那么胜负手可能只有在于是否再次上演定价“东升”的预期，短期关注12月中央经济工作会议定调，对A 股复刻 2018 年末到 2019 年初的反弹行情，我们始终心怀期待。 当前市场最关注的是128政治局会议所带来的定价信号。我们认为在高质量发展定力十足的前提下，当前政治会议所释放出来的信号是相对积极的。“以进促稳，先立后破”的表态边际上说明对稳增长的诉求更为明显。当然，这是否能在岁末年初催发出基于“东升”小beta行情需要稍晚的中央经济工作会议进一步确认。同时，通过复盘近十年中央经济工作会议之后的市场表现，会发现最鲜明的特征是：在会议召开后一个月的维度上，上证50和沪深300的胜率和收益率占优是比较明显的，近十年涨跌幅中位数分别为4.09%和4.28%，金融和消费风格相对占优，近十年涨跌幅中位数分别为2.78%和2.22%。 外部因素：长端利率年内进一步下行的空间有限，年内十年期美债利率维持低位4.2%判断，明年上半年十年期美债利率维持低位4.0%判断。本周公布的就业报告显示，美国劳动力市场比华尔街预期的更火爆、更有韧性：11月非农就业人口超预期增长19.9万人，失业率并未如预期企稳，反而下降至3.7%，薪资同比增速如预期略微放缓至4%，环比却超预期加快增长0.4%，创年内最高增速。最新数据显示美国就业市场仍然强劲，市场的降息预期放缓，美债收益率出现边际走高。本周美国3个月国债收益率报收5.44%，10年期国债收益率报收4.23%。 在结构层面，近期A股中小盘成长占优的特征愈发明显，从中证1000到国证2000，从科创100到最近火热的北证50。事实上，这也符合我们此前将年内胜负手放在海外高利率（核心看降息预期）的定价层面。站在当前，我们看到的是A股中小盘和大盘的分化又来到历史极值水平（（最新国证2000指数/沪深300指数比值为2.22，创近6年新高；安信策略个股估值分化指数为36.33%，接近新高））。根据历史经验，当这两个指标接近历史极值后，在短期会出现风格小幅切换的现象，但从中期视角看，依然是中小盘成长占优的概率大。客观而言，大小盘风格真正的切换不是一蹴而就的，往往需要经历“喇叭口”式分化所带来的“至暗时刻”才会出现风格的回摆。 短期超配行业：科技股美股映射（TMT+医药+人形机器人）；产业全球竞争力 （机器人零部件、汽车零部件、创新药、光模块、白电、纺服、跨境电商）、高股息（能源、电力和运营商、出版）；消费平替（智能手机、预制菜、冷冻食品、智能家居、零糖饮料）。指数投资关注科创 100 指数。 风险提示：国内政策不及预期、海外货币政策变化超预期。 证券研究报告 林荣雄 分析师 SAC执业证书编号：S1450520010001 linrx1@essence.com.cn 策略定期报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 2 内容目录 1. 12月政治局会议解读：高质量发展定力十足，边际加强稳增长 ................... 23 2. 内部因素：11月各项数据指向复苏斜率放缓，预计年底弱复苏格局仍未改变 ....... 25 3. 外部因素：12月美国大概率不加息，长端利率年内阶段性低位或已经探明 ......... 31 3.1. 大非农就业数据意外回升，市场降息预期向后修正 ........................ 31 3.2. 美国11月PMI喜忧参半，消费者通胀预期显著回落 ....................... 32 3.3. 欧元区11月PMI小幅回升，预计最早明年第一季度开始降息................ 33 3.4. 欧元区三季度GDP下修，加大明年第一季度降息预期 ...................... 34 图表目录 本周全球股市有涨有跌，印度NIFTY50指数领涨 .............................. 7 本周低估值风格占优 ...................................................... 7 本周主要指数涨跌幅一览 .................................................. 8 本周万得全A换手率(%)和成交额有所上升 ................................... 8 本周行业轮动 ............................................................ 9 各行业北向资金周度净买入 ............................................... 10 本周北向资金流出 ....................................................... 10 本周融资余额占A股流通市值比例创2022年5月以来新高 ................... 11 11月初以来各行业融资资金净买入 ........................................ 11 新成立基金总数（只）与发行份额 ........................................ 12 预估公募基金股票投资比例 .............................................. 12 本周DR007(%)小幅回落 .................................................. 13 一年期国债收益率（%）有所回升 ......................................... 13 近期信用利差回落，信用利差的走势领先沪深300/中证1000的相对走势一个月左右 ........................................................................... 13 铜金比与万得全A指数呈现正相关 ........................................ 14 长期来看，中美利差回落阶段万得全A表现较好 ............................ 14 人民币汇率转向升值往往对应万得全A走强 ................................ 15 历史上大小盘风格演绎到极值水平后往往还会持续近1年的时间 .............. 16 历史上大小盘分化行情复盘 .............................................. 16 近十年，中央经济工作会议后一个月大盘上涨的概率较高 .................... 17 中央经济工作会议一个月后上证50和沪深300的表现较好 ................... 17 2012年岁末-2013年年初A股行情复盘 .................................... 19 2018年末-2019年初A股行情复盘 ........................................ 19 2022年末-2023年初A股行情复盘 ........................................ 19 近一周中美利差处于底部回升状态(pct) ................................... 20 10年期美债收益率上行 .................................................. 20 本周美元指数呈震荡上行的走势 .......................................... 21 本周金价呈现震荡下行的走势(%) ......................................... 21 本周原油价格整体呈现震荡下跌态势 ...................................... 22 近三年12月政治局会议核心内容对比 ..................................... 24 11月PMI分项数据多数回落（%） ......................................... 26 服务业非制造业PMI指数有所回落（%） ................................... 27 11月出口数据由负转正，进口数据由正转负 ................................ 27 策略定期报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 3 11月对美国出口增速大幅回升 ............................................ 27 11月手机出口持续发力，劳动密集型产品偏弱（%） ......................... 28 11月大宗商品与农产品是进口主要拖累（%） ............................... 28 11月TOP100房企销售操盘金额（亿元）同比降幅仍在高位 ................... 28 当前商品房成交热度仍处于历史同期较低水平 .............................. 29 11月乘用车零售（辆）持续释放活力 ...................................... 29 11月新能源汽车销量（辆）增长势头保持强劲 .............................. 30 近期房地产数据有所下滑，整体数据较为稳定 .............................. 30 11月非农就业数据意外回升 .............................................. 32 CME最新降息预期（12月9日更新） ...................................... 32 11月制造业PMI同上月持平，服务业PMI有所回升 .......................... 33 11月密歇根大学通胀预期(%)显著回落 ..................................... 33 欧元区11月PMI有所回升 ............................................... 34 欧元区第三季度GDP同比环比(%)均较第二季度下滑 ..............