董事长拟增持、公司回购彰显长期发展信心，新游表现优异

公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 恺英网络（002517） 证券研究报告 2023年11月24日 投资评级 行业 传媒/游戏II 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 12.34元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 2,152.52 流通A股股本(百万股) 1,905.50 A股总市值(百万元) 26,562.07 流通A股市值(百万元) 23,513.93 每股净资产(元) 2.33 资产负债率(%) 20.52 一年内最高/最低(元) 19.29/6.29 作者 孔蓉 分析师 SAC执业证书编号：S1110521020002 kongrong@tfzq.com 王梦恺 分析师 SAC执业证书编号：S1110521030002 wangmengkai@tfzq.com 金沐阳 联系人 jinmuyang@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《恺英网络-季报点评:业绩同比高增，新 赛 道 布 局 逐 步 得 到 验 证 》 2023-10-31 2 《恺英网络-半年报点评:2Q利润端增长亮眼，下半年游戏储备与潜在业绩弹性可观》 2023-08-30 3 《恺英网络-公司点评:拟收购浙江盛和少数股权，增强持续盈利能力》 2023-05-26 股价走势 董事长拟增持、公司回购彰显长期发展信心，新游表现优异 事件：（1）11月20日公司发布公告称，董事长金锋拟受让金海波持有的绍兴安嵊11%的合伙份额，从而控制绍兴安嵊持有公司的5.23%股份，合计持股19.01%。本次协议收购前，公司不存在实际控制人，协议收购后公司实际控制人将变更为金锋。（2）11月23日公司发布公告称，截至11月22日公司以集中竞价交易方式回购股份数量1,607万股，占总股本的0.75%，成交价为12.16-12.71元/股，总金额为2亿元(不含交易费用)，本次股份回购计划已实施完毕。 实控人确定，股权结构进一步理顺，回购彰显长期发展信心 董事长金锋拟受让绍兴安嵊持有公司的5.23%股份，合计持股19.01%，将成为实控人。我们认为公司股权治理问题已基本理顺，董事长增持、实控人确定一方面彰显长期发展决心，另一方面有助于公司战略规划得到顺畅有效落实。此外公司本次回购股份，后续若用于实施员工持股计划或股权激励等，有利于充分调动员工干部积极性，完善公司长效激励机制和利益共享机制，增强投资者信心和提升公司股票长期投资价值。 新游上线表现出色，储备产品丰富，手游、VR游戏、小游戏、短剧和互动影游均有探索布局 公司Q4已上线新游包括：（1）《石器时代：觉醒》10月26日上线，当日畅销榜排名14位，最高排名升至10位；（2）《纳萨力克之王》11月21日上线，目前排名在20位左右。小游戏《仙剑奇侠传：新的开始》，常驻微信小程序畅销榜、人气榜前10。储备产品方面，公司积极布局其他品类游戏，包括《斗罗大陆·诛邪传说》《代号:盗墓》《临仙》《妖怪正传 2》《归隐山居图》《太上补天卷》《龙腾传奇》等。此外还有一款动作竞技类VR游戏在研发中，预计年内上线。对于短剧和互动影游，公司表示内部已有项目组进行探索布局，将结合行业和自身实际进行经营实践。 投资业务方面，公司聚焦游戏主业进行投资布局，2024年公司投资企业预计有5-8款产品上线，有效补充公司产品矩阵。VR布局上，在设备端公司全资子公司上海恺英战略投资乐相科技（大朋VR）；在内容端公司全资子公司上海恺盛与幻世科技成立合资公司上海臣旎，团队成员平均15年从业经验，专注于XR、主机，LBE以及手游应用开发。公司表示未来将持续加强在VR游戏、虚拟场景等VR内容领域的布局和投入。 投资建议：我们预计公司2023-2025年归母净利润15.5/19.5/23.2亿元，同比增长51.5%/25.8%/18.9%，对应11月23日收盘价，23-25年PE分别为17/14/11倍。 风险提示：消费意愿疲软，AI技术发展不及预期，政策监管风险，VR业务进展不及预期风险，新游戏上线节奏不达预期风险等，收购失败风险等。 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 2,375.30 3,725.53 4,657.63 5,688.50 6,657.96 增长率(%) 53.92 56.84 25.02 22.13 17.04 EBITDA(百万元) 1,249.89 1,842.57 1,742.17 2,033.10 2,410.74 归属母公司净利润(百万元) 576.73 1,025.17 1,552.79 1,953.00 2,321.44 增长率(%) 224.14 77.76 51.47 25.77 18.87 EPS(元/股) 0.27 0.48 0.72 0.91 1.08 市盈率(P/E) 46.06 25.91 17.11 13.60 11.44 市净率(P/B) 7.80 5.94 3.99 3.09 2.43 市销率(P/S) 11.18 7.13 5.70 4.67 3.99 EV/EBITDA 5.92 3.77 13.22 9.78 7.88 资料来源：wind，天风证券研究所 -8%17%42%67%92%117%142%2022-112023-032023-072023-11恺英网络沪深300 公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 利润表(百万元) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 货币资金 1,177.94 2,550.97 3,238.97 6,448.86 7,391.12 营业收入 2,375.30 3,725.53 4,657.63 5,688.50 6,657.96 应收票据及应收账款 761.15 858.41 1,651.69 1,120.41 2,121.93 营业成本 694.05 930.76 761.55 922.66 1,073.85 预付账款 322.11 229.09 442.34 287.08 523.48 营业税金及附加 11.93 17.55 18.25 22.29 26.09 存货 16.15 10.46 6.34 18.08 9.52 销售费用 360.60 803.35 1,273.66 1,592.78 1,830.94 其他 460.05 298.67 656.64 215.54 728.18 管理费用 165.42 163.87 329.11 409.57 486.03 流动资产合计 2,737.42 3,947.61 5,995.98 8,089.97 10,774.23 研发费用 339.30 511.27 581.76 711.06 832.25 长期股权投资 352.16 397.76 397.76 397.76 397.76 财务费用 (10.33) (34.18) (70.75) (85.33) (99.87) 固定资产 15.78 21.11 13.73 6.35 0.00 资产/信用减值损失 1.50 (11.96) (26.07) (27.37) (28.74) 在建工程 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 公允价值变动收益 (27.06) (2.35) 45.23 0.00 0.00 无形资产 16.09 27.68 21.06 14.44 7.82 投资净收益 104.98 (12.37) (10.35) (11.04) (11.04) 其他 1,124.72 1,231.04 1,149.51 1,104.89 1,057.67 其他 (171.33) 18.99 0.00 0.00 0.00 非流动资产合计 1,508.75 1,677.59 1,582.06 1,523.44 1,463.25 营业利润 906.24 1,340.62 1,772.85 2,077.05 2,468.90 资产总计 4,399.60 5,776.45 7,774.53 9,809.89 12,433.96 营业外收入 37.79 530.35 2.44 0.00 0.00 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 营业外支出 7.84 486.69 1.17 0.00 0.00 应付票据及应付账款 266.75 312.15 425.94 294.58 554.50 利润总额 936.19 1,384.27 1,774.11 2,077.05 2,468.90 其他 211.02 729.80 447.84 665.67 691.28 所得税 91.75 23.01 97.54 114.24 135.79 流动负债合计 477.77 1,041.95 873.78 960.25 1,245.78 净利润 844.44 1,361.26 1,676.58 1,962.82 2,333.11 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 少数股东损益 267.71 336.09 123.79 9.81 11.67 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 576.73 1,025.17 1,552.79 1,953.00 2,321.44 其他 67.10 32.99 50.95 50.35 44.76 每股收益（元） 0.27 0.48 0.72 0.91 1.08 非流动负债合计 67.10 32.99 50.95 50.35 44.76 负债合计 650.56 1,234.15 924.72 1,010.59 1,290.54 少数股东权益 343.13 70.39 194.18 204.00 215.66 主要财务比率 2021 2022 2023E 2024E 2025E 股本 1,515.20 1,515.20 2,152.52 2,152.52 2,152.52 成长能力 资本公积 758.10 746.15 746.15 746.15 746.15 营业收入 53.92% 56.84% 25.02% 22.13% 17.04% 留存收益 1,360.54 2,385.71 3,938.50 5,891.50 8,212.95 营业利润 296.08% 47.93% 32.24% 17.16% 18.87% 其他 (227.92) (175.16) (181.55) (194.88) (183.86) 归属于母公司净利润 224.14% 77.76% 51.47% 25.77% 18.87% 股东权益合计 3,749.04 4,542.30 6,849.80 8,799.30 11,143.42 获利能力 负债和股东权益总计 4,399.60 5,776.45 7,774.53 9,809.89 12,433.96 毛利率 70.78% 75.02% 83.65% 83.78% 83.87% 净利率 24.28% 27.52% 33.34% 34.33% 34.87% ROE 16.93% 22.92% 23.33% 22.72% 21.24% ROIC 49.49% 64.47% 108.48% 60.17% 116.86% 现金流量表(百万元) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 偿债能力 净利润 844.44 1,361.26 1,552.79 1,953.00 2,321.44 资产负债率 14.79% 21