高收益债策略周报2023年第39期：交易商协会明确混合型科创票据机制 高收益债净价指数波动下跌

， 策略周报 2023年10月16日-10月22日 总第 146 期 2023 年第 39 期 作者： 中诚信国际 研究院 王肖梦 xmwang01@ccxi.com.cn 彭月柳婷 yltpeng@ccxi.com.cn 王 晨 chwang01@ccxi.com.cn 中诚信国际研究院 执行院长 袁海霞 hxyuan@ccxi.com.cn 【高收益债2023年前三季度回顾及下阶段展望】化债政策落地城投风险缓释，把握短久期高票息投资机会，2023-10-24 【2023年前三季度高收益指数表现分析】城投地产指数行情两极分化，严选短久期品种关注尾部风险，2023-10-24 【高收益债策略周报2023年第37期】深圳打造首个高收益债市场试点，高收益债净价指数波动上涨，2023-10-12 交易商协会明确混合型科创票据机制 高收益债净价指数波动下跌 ——高收益债策略周报2023年第39期 本期要点  策略建议  CCXI高收益债券财富指数周度走势：上周，指数呈先降后升走势，较前期小幅上涨，10月20日指数为152.75，涨幅为0.095%。  交易商协会明确混合型科创票据相关机制：10月19日，交易商协会发布《关于明确混合型科创票据相关机制的通知》，进一步明确了混合型科创票据产品界定、运作模式、发行主体、信息披露等方面内容。截至10月23日，混合型科创票据累计发行9只，发行规模合计24.8亿元，其中用于支持科创企业发展（含置换前期投入科创领域股权投资和基金的自有资金）规模占比为56%，剩余部分为偿还公司及子公司存量债务。涉及的9家发行人均为国企，其中5家为城投，综合、金融、建筑行业分别为2家、1家、1家，其中1家综合行业发行人由城投提供担保。从发行人主体评级来看，7家为AAA级，2家为AA级。从条款设计来看，7只债券设计与投资标的收益率或估值增长率挂钩的浮动利率跳升条款，1只债券设计可转换为标的基金份额的转股选择权条款，1只由发行人拥有的专利权质押担保作为信用增进。总体而言，混合型科创票据为科创领域拓宽了债券类融资渠道，同时通过股债联动的方式提高投资者回报，有助于激发市场主体参与积极性。但目前混合型科创票据发行人均为国有企业，民营企业作为推动科技创新的重要力量，在融资方面仍面临诸多挑战。此前深圳多部门联合发文表示支持有条件的科技型中小企业发行高收益债，后续可考虑支持符合条件的民营企业探索发行股债联动的高收益科创票据产品，并推动第三方担保机构参与融资增信业务，加大债券市场直融增信实践与担保产品创新探索，更好地发挥债券市场对科技型企业的金融服务功能。  一级市场：发行规模小幅回升，发行利率基本持平  发行情况：上周已出结果的高收益债券共计11笔，发行总额81.83亿元，较前值增加6.36亿元，加权发行利率为6.81%，与前值基本持平，加权信用利差为438BP。  二级市场：净价指数波动下跌，成交活跃度增加  运行情况：上周，CCXI高收益债券被动型净价指数波动下跌。1）从主体类别看，非国有企业跌幅较高；2）从区域及行业看，城投债重点区域净价指数涨跌互现，天津、云南涨幅居前；产业债重点行业净价指数多数下跌，房地产行业跌幅较高且较前期有所走阔。  成交情况：上周，高收益债成交926.70亿元，较前值增加13.02%，占二级市场狭义信用债成交总额的10.01%，较前值增加0.79个百分点；1）从成交量价看，投资型高收益国企债交投活跃，投机型高收益民企债中金地集团遇大额抛售；2）从估值偏离度看，绝对值在2%及以上规模占比为13.42%，较前值增加1.63个百分点。  风险关注：信用风险溢出效应 政策超预期收紧  债市风险动态  “H0阳城04”利息兑付违约。 www.ccxi.com.cn 高收益债 如需订阅研究报告，敬请联系 中诚信国际品牌与投资人服务部 赵 耿 010-66428731； gzhao@ccxi.com.cn 1 高收益债策略周报-2023年第39期 交易商协会明确混合型科创票据机制，高收益债净价指数波动下跌 www.ccxi.com.cn 上周，央行在公开市场开展14540亿元7天期逆回购和7890亿元MLF操作，同期有6660亿元7天逆回购和5000亿元MLF到期，此外有500亿元国库现金定存到期，最终央行净投放资金10270亿元。但在前期政府债发行提速、税期等因素影响下资金利率全面上行，叠加周内公布的经济数据显示国内经济修复边际提速，债券收益率普遍上行，信用利差普遍收窄。高收益债1一级发行规模小幅回升，二级成交活跃度增加，城投2债重点区域净价指数涨跌互现，天津、云南涨幅居前；产业债重点行业净价指数多数下跌，房地产行业跌幅较高且较前期有所走阔。 CCXI高收益债券财富指数周度走势：整体呈先降后升走势，涨幅较前期有所收窄。中诚信国际研究院依托对高收益债券市场的跟踪研究，构建CCXI高收益债券财富指数3，该指数依托量化模型构建高收益债组合并弱化违约风险影响，提升组合风险调整后收益，以2018年1月2日为基期，基期指数点位为100。2023年10月20日指数为152.75，较前期上涨0.095%，同期CCXI高收益债券被动型财富指数4涨幅为0.059%。 本期热点关注方面，10月19日，交易商协会发布《关于明确混合型科创票据相关机制的通知》（以下简称《通知》），进一步明确了混合型科创票据产品界定、运作模式、发行主体、信息披露等内容。在产品界定方面，《通知》所称的混合型科创票据是指企业发行的募集资金用于科技创新领域的，通过浮息含权条款、收益分成挂钩、股债联结转换等方式实现差异化组合式设计的债务融资工具。在运作模式方面，《通知》鼓励企业通过募集资金用途、条款设计、期限安排等方式达到股债联动的效果：首先，募集资金用于科技创新领域应不低于50%，包括用于具有科技创新称号的科技型企业生产经营活动、投资科技型企业股权实现控制或参股、通过基金投资于科技创新领域等。其次，发行人可结合自身发展阶段在基础框架下自主设计发行条款，并基于股债结合、收益分成的原则，选择挂钩标的、条款设计，包括但不限于变现或质押财产权模式、匹配企业投资退出安排模式、转换企业股权或基金份额模式等，在注册环节和存续期内需披露相关条款的核心内容。最后，债券发行期限应在3年期及以上，可设计“N+N”的期限结构，前N年为常规固定利率，后N年可设置本息分期偿还。发行主体包括两类：第一类是具有科技创新称号的科技型企业，即发行人应至少 1本报告定义的高收益债券范围包括发行时票面利率或交易日加权平均到期收益率在6%及以上的信用债。 2本报告定义的城投范围是基于中诚信国际基础设施投融资行业口径，并考虑了城投探索市场化转型过程中逐步拓宽业务种类、融合更多公用事业领域和市场化经营的业务来提高自身能力的情况，将部分公用事业、综合等类城投企业纳入统计样本，形成广义城投口径。 3中诚信国际研究院依托对高收益债市场的跟踪研究，构建CCXI高收益债券财富指数，该指数基期为2018年1月2日，基期点位为100。 4中诚信国际研究院为跟踪高收益债券市场走势，构建CCXI高收益债券被动型财富指数，该指数基期为2018年1月2日，基期点位为100。 2 高收益债策略周报-2023年第39期 交易商协会明确混合型科创票据机制，高收益债净价指数波动下跌 www.ccxi.com.cn 具备一项经有关部门认定的科技创新称号，包括国家企业技术中心、高新技术企业、制造业单项冠军、专精特新“小巨人”、技术创新示范企业等；第二类是行业地位显著、市场认可度高、主体资质优良具有股权投资需求的企业，包括央企及其子公司、民营企业以及优质地方国企（符合相关行业政策要求，资产负债情况、运营情况较好）。 截至10月23日，混合型科创票据累计发行9只，发行规模合计24.8亿元，其中用于支持科创企业发展（含置换前期投入科创领域股权投资和基金的自有资金）规模占比为56%，剩余部分为偿还公司及子公司存量债务。涉及的9家发行人均为国有企业，其中5家为城投主体，综合、金融、建筑行业分别为2家、1家、1家，其中1家综合行业发行人由城投提供担保。从发行人主体评级来看，7家为AAA级，2家为AA级。从条款设计来看，7只债券设计与投资标的收益率或估值增长率挂钩的浮动利率跳升条款，1只债券设计可转换为标的基金份额的转股选择权条款，1只由发行人拥有的专利权质押担保作为信用增进。总体而言，混合型科创票据为科创领域拓宽了债券类融资渠道，同时通过股债联动的方式提高投资者回报，有助于激发市场主体参与积极性。但目前混合型科创票据发行人均为国有企业，民营企业作为推动科技创新的重要力量，在融资方面仍面临诸多挑战。此前深圳多部门联合发文表示支持有条件的科技型中小企业发行高收益债，后续可考虑支持符合条件的民营企业探索发行股债联动的高收益科创票据产品，并推动第三方担保机构参与融资增信业务，加大债券市场直融增信实践与担保产品创新探索，更好地发挥债券市场对科技型企业的金融服务功能。 图1：CCXI高收益债券财富指数 图2：CCXI高收益债券财富指数周度走势 1001101201301401502018-02-132018-06-042018-09-112018-12-262019-04-152019-07-262019-11-112020-02-262020-06-092020-09-172021-01-042021-04-192021-07-282021-11-092022-02-212022-06-012022-09-082022-12-212023-04-042023-07-14CCXI高收益债券财富指数CCXI高收益债券被动型财富指数152.70152.71152.72152.73152.74152.75 3 高收益债策略周报-2023年第39期 交易商协会明确混合型科创票据机制，高收益债净价指数波动下跌 www.ccxi.com.cn 风险提示：结合高收益债主体近两周到期、回售及付息情况，存在兑付风险的主体及债项：九通基业投资有限公司“19九通01”、旭辉集团股份有限公司“20旭辉03”、碧桂园地产集团有限公司“20碧地04”，上述债券本金或利息将于近期兑付，提醒投资者关注。  一级市场：发行规模小幅回升，发行利率基本持平 高收益债发行规模小幅回升，发行利率基本持平。上周已出结果的高收益债券共计11笔，发行总额81.83亿元，较前值增加6.36亿元，加权发行利率为6.81%，与前值基本持平，加权信用利差为438BP。分主体性质来看，上周发行的高收益债均为城投债，涉及四川、陕西、云南等7个省市；分主体看，沣东控股、昆明新都、曹国控发行规模靠前，发行规模分别为15亿元、13.79亿元、9亿元，发行利率分别为6.40%、8.00%、6.46%；其中昆明新都发行270D“23昆明新都CP001”13.79亿元，票面利率达8%，为发行利率及利差最高的债项。 数据来源：Wind,中诚信国际 数据来源：Wind,中诚信国际 图3：高收益债发行分布 图4：一级市场高收益债期限分布及加权利率 数据来源：Wind,中诚信国际 数据来源：Wind,中诚信国际 表1：新发行高收益债券（前十） 发行人简称 债券简称 票面利率(%) 信用利差(BP) 发行规模(亿) 发行期限(年) 发行/承销方式 券种 主体评级 分类 沣东控股 23沣东控股PPN002 6.40 396.92 15.00 3.00 私募 定向工具 AA+ 城投 昆明新都 23昆明新都CP001 8.00 579.13 13.79 0.74 公募/代销 一般短期融资券 AA+ 城投 5.00 6.00 7.00 8.000100200非国有企业(亿元)非城投国企(亿元)城投(亿