8月外贸数据点评：总量有好转，结构趋均衡

请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 [Table_Rank] [Table_Authors] 韦志超 首席经济学家 SAC执证编号：S0110520110004 weizhichao@sczq.com.cn 电话：86-10-81152692 杨亚仙 分析师 SAC执证编号：S0110522080001 yangyaxian@sczq.com.cn 电话：86-10-81152627 相关研究 [Table_OtherReport]  宏观经济周报：经济企稳好转，短期谨慎乐观  8月经济数据点评：底部修复，短期向好  宏观经济周报：震荡调整，等待机会 核心观点 [Table_Summary]  事件：9月7日，海关总署公布外贸数据，中国8月出口（以美元计价）同比-8.8%，预期-9%，前值-14.5%；进口（以美元计价）同比-7.3%，预期-9%，前值-12.4%%；贸易顺差为683.6亿美元，前值806亿美元。  中国8月出口（以美元计价）同比增速有所反弹，环比也小幅改善。剔除基数效应的出口四年复合同比为7.3%，同样较上月反弹。8月出口额反弹受到量、价双重因素的影响，量的影响或大于价。根据HS2出口价格指数剔除价格因素影响后（8月是预测值），从四年复合同比来看，8月出口量增速较上月明显反弹，价格增速小幅上升，基本持平。参考历史经验，CRB同比约领先PPI同比3个月，而PPI同样领先出口价格指数，目前CRB增速已于5月初触底反弹，PPI也于7月迎来小幅反弹，后续价格因素对出口的影响可能将有所减弱。  外需整体低位弱修复。8月全球制造业PMI显示全球经济低位企稳，小幅反弹。除英国外，多数经济体表现出同样的特征，德国、欧元区出现低位反弹，日本低位企稳，美国低位震荡。作为主要出口经济体，东亚地区的出口与全球经济的修复息息相关。 8月，中国、韩国、越南出口增速均有所反弹，与全球经济低位弱修复表现一致。  对俄罗斯增速减缓，对美、东盟跌幅收窄。在主要的经济体中，8月仍然仅对俄罗斯出口的贡献为正，同比拉动0.4%，但动能继续衰减，较上月延续回落。对欧盟、东盟、美国、日本出口是主要拖累，分别同比拉动-3.2%、-2.1%、-1.5%和-1.0%，但对美国跌幅较上月继续缩窄，且本月大幅收窄，体现出美国经济的韧性。对东盟跌幅也继续收窄，一带一路的贡献再次凸显。而对欧盟、日本跌幅明显扩大。  中国8月进口同比降幅明显收窄，同比（以美元计价）-7.3%，预期-9%，前值-12.4%。即使剔除基数效应，8月进口金额四年复合同比为4.7%，较上月同样大幅上行1.6个百分点，8月内需也有所改善。进口额反弹主要受到量的影响。从四年复合同比来看，8月进口量增速较上月明显反弹，但价格增速小幅下行。参考上文的分析，后续价格因素对进口的影响可能也将有所减弱。  8月出口增速的反弹略超预期，本次外贸数据公布后，股债几乎无波动。往后看，伴随国内政策边际转暖和经济上修，进口可能有一定支撑。考虑到去年高基数的影响，短期内出口同比增速可能仍会受到一定压制，但海外经济的修复情况将是出口能否企稳修复的重要观察变量。 风险提示：稳增长政策不及预期；海外经济修复不及预期 [Table_Title] 8月外贸数据点评：总量有好转，结构趋均衡 [Table_ReportDate] 宏观经济分析报告 | 2023.09.26 宏观经济报告  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 1 1 出口总量好转 中国8月出口（以美元计价）同比-8.8%（预期-9%，前值-14.5%），中国8月出口增速有所反弹，环比也小幅改善。剔除基数效应的出口四年复合同比为7.3%，同样较上月反弹。 图1：出口增速低位反弹 资料来源：Wind,首创证券研究发展部 图2：出口环比略有回升（亿美元） 资料来源：Wind,首创证券研究发展部 8月出口额反弹受到量、价双重因素的影响，量的影响或大于价。根据HS2出口价格指数剔除价格因素影响后（8月是预测值），从四年复合同比来看，8月出口量增速较上月明显反弹，价格增速小幅上升，基本持平。参考历史经验，CRB同比约领先PPI同比3个月，而PPI同样领先出口价格指数，目前CRB增速已于5月初触底反弹，PPI也-20.0%-15.0%-10.0%-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%2019-102020-042020-102021-042021-102022-042022-102023-04出口（美元，四年复合同比）出口（美元，当月同比）8001,3001,8002,3002,8003,3003,80001-3102-2903-3104-3005-3106-3007-3108-3109-3010-3111-3012-31中国:出口金额:当月值20192020202120222023 宏观经济报告  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 2 于7月迎来小幅反弹，后续价格因素对出口的影响可能将有所减弱。 图3：出口价格因素影响弱于出口量 资料来源：Wind,首创证券研究发展部 图4：CRB对PPI有领先效应（%） 资料来源：Wind,首创证券研究发展部 外需整体低位弱修复。8月全球制造业PMI显示全球经济低位企稳，小幅反弹。除英国外，多数经济体表现出同样的特征，德国、欧元区出现低位反弹，日本低位企稳，美国低位震荡。作为主要出口经济体，东亚地区的出口与全球经济的修复息息相关。 8-5.0%-3.0%-1.0%1.0%3.0%5.0%7.0%9.0%11.0%13.0%15.0%2016-012017-012018-012019-012020-012021-012022-012023-01出口（以人民币计价）出口金额（四年复合同比）出口量（四年复合同比）出口价（四年复合同比）-60-40-200204060-10-5051015200020022004200620082010201220142016201820202022PPI:全部工业品:当月同比CRB现货指数:综合:同比（滞后三个月，右轴） 宏观经济报告  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 3 月，中国、韩国、越南出口增速均有所反弹，与全球经济低位弱修复表现一致。 图5：全球制造业PMI低位反弹（%） 资料来源：Wind,首创证券研究发展部 图6：中韩越出口同比增速与全球制造业PMI走势正相关（左：%） 资料来源：Wind,首创证券研究发展部 3035404550556065702019-052019-112020-052020-112021-052021-112022-052022-112023-05制造业PMI全球美国英国日本欧元区德国-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%48.0049.0050.0051.0052.0053.0054.0055.0056.0057.002016-012017-012018-012019-012020-012021-012022-012023-01全球:制造业PMI中韩越出口同比增速平均（右） 宏观经济报告  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 4 图7：东亚地区主要出口经济体的出口四年复合同比 资料来源：Wind,首创证券研究发展部 从出口份额来看，2023年中国的出口份额未出现明显的回落，与2022年相差不大，与全球经济仍保持较好的联动。若全球经济能持续反弹，中国出口增速降幅或逐步收窄。 图8：中国2023年出口份额与2022年相差不大 资料来源：Wind,首创证券研究发展部 2 出口结构更加均衡 -5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%2019-012020-012021-012022-012023-01出口：四年平均同比中国韩国越南中国台湾12%14%16%18%20%22%24%26%1-23456789101112中国出口份额16-19均值2020202120222023 宏观经济报告  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 5 对俄罗斯增速减缓，对美、东盟跌幅收窄。在主要的经济体中，8月仍然仅对俄罗斯出口的贡献为正，同比拉动0.4%，但动能继续衰减，较上月延续回落。对欧盟、东盟、美国、日本出口是主要拖累，分别同比拉动-3.2%、-2.1%、-1.5%和-1.0%，但对美国跌幅较上月继续缩窄，且本月大幅收窄，体现出美国经济的韧性。对东盟跌幅也继续收窄，一带一路的贡献再次凸显。而对欧盟、日本跌幅明显扩大。 图9：分国家和地区出口增速 资料来源：Wind,首创证券研究发展部 从出口分项看，8月出口主要受机电产品、高新技术产品、钢材等拖累，分别拖累出口4.1%、3.3%和1.0%。机电产品中，汽车包括底盘、船舶等是主要拉动项，同比分别高增35.2%和40.9%，但汽车包括底盘、船舶增速均较上月进一步放缓，汽车零部件、手机和家用电器边际改善明显，而手机未延续改善趋势，本月增速重回下行。 宏观经济报告  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 6 图10：分产品出口增速 资料来源：Wind,首创证券研究发展部 3 进口增速超预期回落 中国8月进口同比降幅明显收窄，同比（以美元计价）-7.3%，预期-9%，前值-12.4%。即使剔除基数效应，8月进口金额四年复合同比为4.7%，较上月同样大幅上行1.6个百分点，8月内需也有所改善。 宏观经济报告  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 7 图11：进口增速明显反弹 资料来源：Wind,首创证券研究发展部 8月进口额反弹主要受到量的影响。根据HS2进口价格指数剔除价格因素影响后（8月是预测值），从四年复合同比来看，8月进口量增速较上月明显反弹，但价格增速小幅下行。参考上文的分析，后续价格因素对进口的影响可能也将有所减弱。 图12：进口量的贡献更大 资料来源：Wind,首创证券研究发展部 从进口分项看，除原油外，铁矿砂及其精矿、农产品、机电、高新技术产品等小幅走弱或基本持平。在限产的影响下，油价大幅飙升，原油进口四年复合同比增速大幅反弹6个百分点至11%。 -20.0%-15.0%-10.0%-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%2019-102020-042020-102021-042021-102022-042022-102023-04进口（美元，四年复合同比）进口（美元，当月同比）-10.0%-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%2016-012017-012018-012019-012020-012021-0120