理解焦点问题：看好中国市场的短期与长期逻辑

1 Tabl e_First 证 券 研 究 报 告 Table_First|Table_ReportType 宏观研究 宏观点评报告 Tabl e_First|Tabl e_Summary 理解焦点问题： 看好中国市场的短期与长期逻辑 投资要点： ➢ 核心观点 在经历了7月底的上涨之后，A股市场自8月初以来再次有所调整。近期进出口、通胀、金融等重要数据先后发布，有关部分各项政策密集发布，亦有媒体报道外资行下调中国股票评级等，这些都引发了市场很大的关注。本文就近期各项数据、事件、政策，对当前市场关注的一些焦点问题进行讨论。 我们认为，从长期看，中国经济作为大国经济体在后地产时代将大有可为，与日本经济有本质不同，科技创新和新兴产业将成为中国经济增长核心动力。从短期看，2023年以来国民经济持续恢复回升向好，且7月份起PPI同比开始触底回升，上市公司盈利增速有望迎来向上拐点。从外部影响看，“脱钩”“去风险”等因素无法撼动中国发展，我国高水平对外开放将持续推进。 我们对未来中国经济的中长期发展充满信心，坚定看好未来中国资本市场的投资机会。当前中国企业正在世界范围内取得更大的长期竞争优势，企业盈利能力增强且更加稳健，在未来中国经济高质量发展阶段，中国股票市场也会充分受益。 ➢ 风险提示 地缘政治风险超预期、经济数据不及预期、海外市场大幅波动等。 Tabl e_First|T abl e_R eportD at e 宏观点评报告 2023年08月14日 团队成员 Tabl e_First|Tabl e_Aut hor 分析师 燕翔 执业证书编号：S0210523050003 邮箱： yx30128@hfzq.com.cn Tabl e_First|Tabl e_Cont act er Tabl e_First|Tabl e_Rel at eRepor t 相关报告 1、《进出口数据点评：关注结构亮点》—2023.08.08 2、《“宏观政策组合拳”发布会解读》 —2023.08.04 3、《如何理解日本央行政策调整》—2023.08.02 诚信专业 发现价值 请务必阅读报告末页的重要声明 诚信专业 发现价值 2 请务必阅读报告末页的重要声明 宏观点评报告 正文目录 1 短期：国民经济恢复向好 ................................................ 1 2 长期：后地产时代大有可为 .............................................. 3 3 外部：“脱钩”“去风险”无法撼动中国发展 .................................. 4 4 展望：坚定信心看好中国经济和中国市场 .................................. 6 5 风险提示 ............................................................. 7 图表目录 图表1：2023年以来我国实际GDP增速逐季回升 ......................................................... 1 图表2：一季度我国GDP同比增速高于美日欧等国家 ................................................... 2 图表3：PPI触底回升中上市公司盈利增速有望企稳向上 ............................................... 2 图表4：主要国家研发支出金额对比（亿美元） ............................................................. 4 图表5：全球货物出口金额中国占比近年来持续提升 ...................................................... 5 图表6：2022年中国实际使用外资金额创历史新高 ........................................................ 6 图表7：外商直接投资同比增速短期呈周期性波动 ......................................................... 6 pNmPnQsRrNsMpRoRrNnQaQ8Q7NnPoOoMmPeRmMxPiNmNmQ6MmNsQNZtQuNvPqRoP 诚信专业 发现价值 1 请务必阅读报告末页的重要声明 宏观点评报告 1 短期：国民经济恢复向好 2023年以来，中国经济社会全面恢复常态化运行，国民经济持续恢复回升向好。从经济增速来看，上半年实际国内生产总值（GDP）累计同比增长5.5%，增速明显快于上年全年3%的经济增速，也快于疫情三年年均4.5%的增速。分季度看经济增长的节奏，去年四季度实际GDP当季同比增速是2.9%，今年一季度和二季度，GDP当季增速提高到4.5%和6.3%，呈现出逐季回升加速增长的势头。 图表1：2023年以来我国实际GDP增速逐季回升 来源：Wind，华福证券研究所 从国际比较来看，2023年一季度美国、欧元区、日本、英国的实际GDP同比增速分别为1.8%、1.3%、1.9%、0.2%（二季度增速尚未完全公布），中国一季度和上半年的经济增速要显著更高。在今年4月国际货币基金组织（IMF）发布的《世界经济展望报告》中，IMF预计2023年全球经济将增长2.8%、中国经济增速为5.2%，中国将成为全球经济增长的关键引擎。 从经济增长结构变化来看，中国经济转型升级态势持续、创新驱动战略深入实施、高质量发展有序推进。GDP分产业看，科技含量最高的信息传输、软件和信息技术服务业，2023年上半年累计增长12.9%，增速大幅高于整体GDP增速。分三大需求看，上半年国内最终消费支出对经济增长贡献率达77.2%，比上年全年提高44.4个百分点。消费作为拉动经济增长的主动力作用显著增强，消费、投资、外需贡献结构不断优化。固定资产投资中，上半年高技术产业固定资产投资完成额累计同比12.5%，显著高于3.8%的整体固定资产投资增速。 5.24.34.80.43.92.94.56.30123456782021-092021-122022-032022-062022-092022-122023-032023-06中国实际GDP当季同比（%） 诚信专业 发现价值 2 请务必阅读报告末页的重要声明 宏观点评报告 图表2：一季度我国GDP同比增速高于美日欧等国家 来源：Wind，华福证券研究所 在国民经济恢复向好之际，我们也会看到经济恢复是一个波浪式发展、曲折式前进的过程，特别是应该如何理解不断向好的宏观经济数据与微观主体感受之间的“温差”。除了宏观整体与微观个体本身可能存在的结构性差异外，我们认为价格因素是导致“温差”的重要原因。实际GDP增速是剔除价格因素的，而企业利润和居民收入都是包含价格因素的名义值，今年以来国内通胀回落，特别是工业品价格PPI同比出现较大幅度负增长，以及由此对应的上半年中国工业企业利润总额累计同比下降16.8%，这是导致“温差”的核心原因。 图表3：PPI触底回升中上市公司盈利增速有望企稳向上 来源：Wind，华福证券研究所 PPI变化对资本市场尤为重要，历史经验显示，PPI同比与A股非金融上市公司盈利增速高度正相关。本轮周期中，我国PPI同比在2021年10月达到高点13.5%，随后不断回落，在2022年10月跌破0%进入负增长，由此对应的是A股非金融上市公司整体盈利增速的明显回落。而国家统计局最新数据显示，7月份我国工业品价格PPI同比下降4.4%，虽然在负增长区间，但是比6月份同比下降5.4%降幅明显4.5 1.8 1.3 1.9 0.2 0.00.51.01.52.02.53.03.54.04.55.0中国美国欧元区日本英国2023年一季度GDP不变价当季同比（%）-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%-10-5051015200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023PPI同比（%）全部A股非金融公司盈利增速(ttm，右，%) 诚信专业 发现价值 3 请务必阅读报告末页的重要声明 宏观点评报告 收窄。预计下半年PPI同比增速有望企稳回升，价格因素对企业利润和居民收入的负面压制减轻，宏微观“温差”会显著缩小，A股上市公司盈利增速也将迎来回升势头。 2 长期：后地产时代大有可为 经济数据中另一个特别受到关注的焦点就是房地产问题。当下我国房地产市场的供求关系已经发生了重大变化，上半年我国商品房销售面积和房屋新开工面积累计同比分别为负增长5.3%和24.3%。房地产问题的背后，是中国人口结构的长期变化趋势，以及由此带来的对中国经济中长期发展潜力和模式的讨论。 人口结构变化是一个长期趋势，在中国的老龄化和人口变化中，一般认为有两个重要意义的转折时点。一个是劳动力年龄人口的顶峰，我国大概在2010年前后已经达到。另一个是总人口峰值，2022年末我国全国人口141175万人，较上年末减少85万人，这是中国人口自1962年以来首次出现负增长。无论是看劳动力人口还是总人口，中国人口增长的峰值都已经慢慢出现，中长期人口结构变化的拐点渐行渐近。 今年以来在对于中国房地产和人口问题的讨论中，部分观点担心中国重蹈日本90年代以后的覆辙，由此也引发了很多关于“资产负债表衰退”理论的探讨。“资产负债表衰退”是对90年代日本经济现象的一种解释，其核心思想是日本之所以出现经济停滞，是因为市场主体的行动目标将由追求利润最大化转为债务最小化，企业将把大部分利润用于还债而非投资，居民将把大部分收入用于还债而非消费，造成私人部门的信贷需求持续减少。 从逻辑上说，“资产负债表衰退”并不是对“日本经济停滞”的一种解释，而更像是一种同义反复。企业为什么不投资而去还债，背后根子上的原因还是因为没有科技创新和新兴产业，而这又正是日本经济为什么停滞的原因。因此，“资产负债表衰退”与“日本经济停滞”一样，本身都是经济运行的结果而非原因。问题的关键在于日本经济在后地产时代，为什么没有科技创新和新兴产业，中国经济能不能走出这样的困境。 我们认为，作为大国经济体，中国经济在后地产时代与日本经济有本质不同。中国经济