ESG 暴露与上市决策

$?2023ESG:COLECTED ESSAYS神话and现实ESG 披露和上市的决定道格拉斯 · 卡明 关于这个出版物版权所有 © 2023 由弗雷泽研究所。All rights reserved. No part of this publication may be replicated in any manner without written permission except in the case of brief passessments quoted in critical articles and review.发行日期2023 年 7 月媒体如有媒体查询 ， 请联系我们的通讯部 ： 604.714. 4582 ； 电子邮件 ： communications @ fraserinstitute. org 。关于弗雷泽研究所我们的使命是通过研究 ， 衡量和广泛交流政府政策 ， 企业家精神和选择对他们福祉的影响 ， 来提高加拿大人 ， 他们的家庭和后代的生活质量。Acknowledgments由于研究人员独立工作 ， 本文表达的观点和结论不一定反映弗雷泽研究所董事会、工作人员或支持者的观点和结论。 fraserinstitute. orgESG 披露和上市的决定道格拉斯 · 卡明Introduction首次公开募股 （ IPO ） 涉及首次在证券交易所上市 （ 俗称 “上市 ” ） 。本文批判性地分析了两个问题。首先，强制性的环境，可持续和治理 （ ESG ） 披露是否确实会增加上市的净成本，从而使私有公司不太可能这样做 ？ 其次，如果私有公司确实不太可能上市，那么这种选择的相关经济成本是什么 ？强制性 ESG 披露不同于强制性 ESG 实践。虽然两者都有成本和收益 ， 但它们的大小可能不同 ， 其收益和成本背后的概念论点也可能不同。在本文中 ， 我们专注于强制性 ESG 报告 ， 而不是 ESG 实践。强制性 ESG 披露是证券交易所和证券监管机构强加的要求。IPO 后强制性 ESG 报告对股票市场表现的影响存在相互矛盾的证据。一方面，一些经验证据表明，一旦股票上市，强制性 ESG 披露就会提高 IPO 绩效。其理由是，ESG 披露导致信息不对称减少，资本成本降低，股价上涨。这些证据可以用来暗示，申请 IPO 批准的私营公司应该被授权在 IPO 之前发布 ESG 披露。1此外，这些证据可能意味着，所有可能有朝一日在公开市场上市的私营公司都应该在上市前报告 ESG 信息。另一方面，一些经验证据表明，强制性 ESG 披露损害了上市公司的股价，这表明此类披露的成本大于收益。后一种证据与公司选择在以下情况下不进行 ESG 披露是一致的。 fraserinstitute. org2ESG ： 神话与现实他们并没有被迫这样做 ； 换句话说 ， 如果 ESG 披露有助于提高股票价格 ， 从而降低资本成本 ， 为什么即使监管机构没有要求企业自愿披露 ESG 信息 ？总体而言，本文中审查的现有证据表明，我们应该期望一些公司由于与强制性 ESG 披露相关的问题而延迟或避免将其公司上市。资本市场的效率和加拿大经济的表现可能会受到 ESG 报告授权和相关合规成本是否以及如何影响投资者和公司经理避免或延迟上市的动机，从而影响 IPO 的表现。我们在本文的后半部分讨论了不同的可能的成本和收益。强制性 ESG 报告和 IPO 成本上市成本包括各种直接成本和间接成本。直接成本包括承销商佣金的成本，这通常是美国大型 IPO 的 IPO 收益的 7% （ Che 和 Ritter，2000 年 ），而在多伦多风险交易所 （ TSXV ） 等较小的初级证券交易所的收益可能高达 50% （ Cmmig 和 Joha，2013 年 ） 。直接成本还包括与制定招股说明书相关的披露成本 (包括 ：相关的法律、会计和审计成本) 是准备、传播和证明所需信息所必需的 (Friedman, 1970) 。对于小型 IPO, 加拿大的招股说明书成本高达 100 万澳元; 大型 IPO 超过 100 万澳元 (Cumming 和 Johan, 2013) 。强制性 ESG 披露的直接成本明显更高 (Wang 等, 2022) 。2除了直接成本外，还有与 IPO 相关的间接成本。IPO 的间接成本最显着包括 “抑价 ”，或在交易所上市的股票所收取的初始价格的折扣。根据一项估计 （ Ritter，2023a ），在 2001 年至 2021 年期间，从 IPO 第一天交易开始到第一天交易结束的平均价格变化超过 18 ％ 。在初级市场上市的股票的抑价较高，这使得初级公司上市的成本特别高 ； 例如，在 TSXV 上，IPO 抑价通常约为 48 ％ （ Joha，2010 ） 。最近的数据显示，加拿大的小公司定价平均为 19.32 ％，大公司为 13.87 ％ （ Switzer 等人。， 2022 年 ） 。IPO 不仅在短期内被低估 ， 而且从长远来看 ， 它们的平均价格也大大低于整体市场。也就是说 ， IPO 股票的价格通常在开始公开交易后不久就会上涨 ， 这意味着股票的最初购买者在交易的第一天就实现了资本收益。但是 ， 股价通常会在 ESG 披露和上市的决定3fraserinstitute. org交易的第一天，使那些在上市后没有立即进入并出售的人随着时间的推移遭受资本损失。Ritter （ 1991 ） 估计，在 3 年的时间内投资于 IPO 的每一美元都会导致 26.9 ％ 的损失，如果投资于可比的成熟公司。对于 TSXV 等初级证券交易所的公司来说，业绩不佳的情况要好得多 (Joha，2010) 。IPO 只做以及其他匹配的公开交易的公司，当他们有信誉良好的风险资本基金的支持，由于他们的增值，筛选，和认证的质量的发行公司 （ Brav 和 Gompers，1997 ） 。除了低定价成本外，还有与 IPO 相关的间接成本。首先，强制性披露涉及向新上市公司外部的竞争对手和其他各方转移信息 （ Grewal 等人。， 2018 ） 。公司上市后面临诉讼和声誉风险，包括但不限于公开披露错误的风险 （ Rogers 等。， 2011) 。当这些强制披露被扩大到包括 ESG 或其他可能被视为战略或政治事项时，上市也涉及政治成本 （ Healy 和 Palep，2001 ） 。The overall direct ad idirect costs of madatory ESG disclosig are difficlt if ot impossible - ble to aggregate across differet pblic traded firms.然而，推断这些成本的一种方法是看股价对引入 ESG 强制性披露的反应。关于强制性 ESG 披露的最新经验证据 (Wag 等人。， 2022) 显示，它导致所有受影响公司的价格下降 1.1% 。碳密集型行业的企业有更大的负面价格反应。ESG 得分较高的公司的反应不太显著。哪种类型的公司承担的强制性报告成本最高 ？ 无论公司规模如何，强制性报告成本都是固定的。因此，与大型公司相比，它们由规模较小的公司承担得更多。与这一想法一致，自愿 ESG 报告更有可能适用于市值较高的公司 （ Jaica 和 Saj ó g，2022 ） 。Kotsa - tois 等人。（ 2016 ） 解释说，如果较大的公司可以证明其特定部门的 ESG 披露与运营改进和降低风险有关，并且随着时间的推移，收益将保持或增加，则值得承担这些成本。但并非所有公司都能够承担这些成本。他们能做到这一点 ， 部分取决于他们的规模以及行业和公司的具体情况。简而言之 ， 人们普遍认为 ， 上市成本相当高 ， 长期投资者在新上市的公司中面临许多风险。上市的成本较高 ， IPO 的强制性 ESG 披露。 IPO 中的许多直接披露成本是固定的 ， 并且invertant to firm size, which makes the burst of the costs greater for smaller firms. To date, we are not aware of empirical evidence that shows exactly how long firms delay their decision to access capital markets and the proportion of firms that avoing publi“它被广泛接受上市成本相当高 ， 长期投资者在刚刚上市的公司中面临许多风险。 " 4ESG ： 神话与现实fraserinstitute. org发现自愿 ESG 披露减少了 IPO 特性 -at least in part to mandatory ESG disclosure requirements; further research is warranted. Nevertheless, the existing evidence indicates that direct and indirect costs from mandatory ESG reporting can be expected to dispute or delay firms from going publies.强制性 ESG 报告对 IPO 影响的经济后果证券监管旨在平衡投资者保护与公司进入公共资本市场的成本。强制性 ESG 披露可能对投资者有利 ， 尽管公司进入公共股票市场的成本更高。在本节中 ， 我们讨论了与强制性 ESG 报告相关的更广泛经济的一些可能收益和成本。There is some evidence showing that ESG disclosure has benefits to the firms undertaking IPOs. Reber et al. (2022)cratic 波动性 （ 与市场走势无关的特定于公司的波动性 ） 和下行尾部风险 （ 公司股价崩溃的风险 ） ； Reber 等人提供的原因是更多的披露导致更少的信息不对称 ， ESG 披露提供了更高的品牌信誉和社会资本。 Reber 等人 （ 2022 ） 也显示在 IPO 之后的第一年，较高的 ESG 评级与较低的公司特定波动性和下行尾部风险有关。Ecoomido 等人。（ 2023 年 ） 显示，在美国，具有 ESG 评级的 IPO 在 IPO 日期之后的 1 至 3 年 Tobi 's Q （ 公司的市值除以其资产的重置成本，他们发现 ESG 评级的发行人比 ESG 未评级的发行人高 4 倍 ） 表现明显更好。Ecoomido 等人。解释说，公司上市的理由最有可能推动 ESG 评级和 ESG 未评级发行人之间的行为差异 ： ESG 未评级发行人更经常将 IPO 收益作为现金或营运资金储存，同时财务松弛率提高 1.5 倍。F et al.（ 2022 ） 文件指出，自愿 ESG 披露降低了 IPO 失败风险，提高了 IPO 长期业绩，ESG 披露越早，这些好处就越明显。F et al.解释 ESG 披露在 IPO 中吸引了投资者的注意力，提高了他们的社会地位，减轻了信息不对称。与其他情况下的 ESG 排名相比，IPO 流程可能使 ESG 排名对股东而言更具信息和价值，因为其他证据表明，从长远来看，ESG 评级与股票回报之间的关系较小 （ Berg 等人。， 2021 年 ） 。与 ESG 披露在 IPO 业绩中的作用一致，Amii 等人。（ 2022 ） 和 Bolto 等人。（ 2022 ） 表明，美国和世界各地更大的气候风险确实会影响 IPO 业绩。IPO 披露可以提高 IPO 绩效的原因至少有三个 （ 也就是说 ， 以上述文献中讨论的方式衡量的绩效 ） 。第一个解释是 ESG 披露与 “greenium ” 相