农林牧渔行业从宠物食用医细分领域看优质标的：宠物赛道长坡厚雪，龙头涌现还看今朝

宠物赛道长坡厚雪，龙头涌现还看今朝——从宠物食用医细分领域看优质标的证券分析师：刘畅 执业证书编号：S0210523050001高兴 执业证书编号：S0210522110002证券研究报告|行业深度研究农林牧渔行业行业评级强于大市（首次评级）2023年6月15日请务必阅读报告末页的重要声明 投资要点➢宠物食品重点关注品牌/技术/供应链，国产品牌有望突围。中国宠物食品行业市场规模从2012年的157亿元增长至2021年的1282亿元，年复合增长率为26.28%，预计宠食市场规模有望进一步扩大。冻干粮/冻干成宠主最偏爱主粮/零食产品，消费趋势为价格与营养程度齐增。消费端忠诚度低+生产端持续发力，国产品牌大有可为。➢宠物用品渠道线上化+产品智能化趋势明显。从行业空间看，我国宠物用品市场规模从2015年的128.8亿元增长至2021年的325.7亿元，复合增长率约为16.72%。需要关注宠物用品市场在发展过程中呈现的两个明显趋势：1）渠道线上化；2）产品智能化。➢宠物医疗关注人才资源带来的龙头集中度提升。国内宠物医疗行业现处于快速发展阶段，存在市场渗透率低、行业规范性低、市场集中度低和人员流动性大四项特点。目前优质医生资源稀缺，市场供不应求，拥有人才资源的企业将享受行业红利。➢投资建议：建议关注宠物食品：中宠股份、佩蒂股份、乖宝宠物；宠物用品：天元宠物、依依股份、源飞宠物；宠物医疗：新瑞鹏。➢风险提示：政策风险、宏观经济风险、市场竞争风险、汇率波动风险。2 ◼宠物行业概述：供给端长坡厚雪，需求端量价齐升◼宠物食品：重点关注品牌/技术/供应链，国产品牌有望突围◼宠物用品：渠道线上化+产品智能化趋势明显◼宠物医疗：人才资源将加速龙头企业进一步提高集中度◼投资建议◼风险提示目录3 1.1 从宠物行业产业链看行业结构4产业链基本完善，横向精细化趋势明显。宠物行业产业链基本覆盖宠物生命周期，中下游宠物产品及服务下设多个二级类目，且三级子目繁多，横向赛道逐渐精细化以满足新兴消费者的多元化需求。1）上游：宠物繁殖及交易，中国尚未出现专业的规模机构，也未开设统一供给渠道，赛道玩家多为较为分散的个体工商户或个人；2）中游：宠物产品主要指食品与用品，起步相对较早，行业规范化程度高，但赛道竞争激烈；3）下游：宠物服务：主要包括宠物医疗、美容、殡葬、训练等非刚需项目，特点为客单价高且除医疗外均未出现头部品牌，利润空间较为广阔。资料来源：福贝招股说明书、中领智库、华福证券研究所图：宠物行业产业链图谱 1.1 从宠物行业产业链看行业结构食品、用品及医疗贯穿宠物全生命周期，赛道景气占比高，成为未来产业增长支柱。2022年宠物食品、宠物医疗与宠物用品在产业链中占比分列前三，分别为50.7%/29.1%/13.3%，主要系食品、用品及医疗覆盖宠物生长周期阶段远长于其他细分领域，蕴含更多显在和潜在的消费机会；不同的行业特征也极大影响赛道占比，作为具备刚需高频特征的宠物食品与宠物用品以及拥有高客单价特点的宠物医疗份额远高于其余宠物服务。资料来源：中领智库、华福证券研究所5宠物食品（刚需、高频、高复购）宠物医疗（刚需、低频、低复购、高客单）宠物用品（刚需、高频、低复购、低客单）宠物服务（非刚需、低频、低复购）图：2020-2022年宠物产业链各细分行业占比情况图：宠物产业链各细分行业覆盖宠物生长周期情况图：宠物行业金字塔资料来源：福贝宠物招股说明书、华福证券研究所数据来源：2021-2022中国宠物行业白皮书、华福证券研究所-50.00%0.00%50.00%0.00%50.00%100.00%宠物食品宠物用品宠物医疗宠物美容宠物寄养宠物培训宠物保险2020202120222020-2022CAGR 1.2 行业发展历程数据来源：欧睿、华福证券研究所2015年以来国内宠物行业驶入快车道，未来发展路线或可参照美国整合期与成熟期。我国宠物行业起步晚、发展快，自2015年以来进入发展期，市场规模增速远高于美国快速发展期，但近年来受经济下行压力与疫情反复影响增速有所放缓；预计随着疫情结束与消费信心提振，需求放量+增速回升，宠物行业将进入优质成长阶段，发展路线可部分参考美国整合期与成熟期的特征。图：中美宠物行业发展历程对比图：2017-2022年中国宠物行业市场规模及增速图：1994-2021年美国宠物行业市场规模及增速数据来源：APPA、Meet Intelligence（转引自飞书深诺）、华福证券研究所资料来源：乖宝宠物招股书、飞书深诺、华福证券研究所备注：根据美国宠物产品协会官网显示，从2019年度开始美国宠物产品协会采用了新的研究方法，优化了宠物产品和服务统计的口径，同时按同口径重述了2018年的数据，因此2017-2018变化较大。0%5%10%15%20%25%30%020040060080010001200140016001800200020152016201720182019202020212022市场规模（亿人民币）yoy 1.3.1 政策端：政策宽松与规范管理为行业长远发展奠基7饲养政策宽松化：宠物基数得到积累。从1980年的禁止饲养政策放宽至21世纪的依法饲养、开放养宠数量限制政策等，宠物基数得以积累，为后续行业需求爆发奠定基础。行业管理规范化：防止宠物行业野蛮生长，加速行业整合。宠物行业作为新兴行业，初期在监管缺失背景下野蛮生长，部分门店无证经营、医生无证上岗、价格不透明等问题频发；1980年以来国家在宠物食品、宠物医疗等方面出台了一系列的法律法规，剪废枝去废叶加强监管和规范，2021年降低关税引入进口宠食，行业整合提速，有利于升级供给侧产品与服务质量，实现产销两旺，促进行业长远良性发展。资料来源：华经产业研究院、华福证券研究所图：1980年以来我国宠物行业主要政策一览 1.3.2 资本端：资本入局，锚定蓝海，提速宠物行业整合8一级市场趋于理性，资本寒冬加速市场出清。2015年以来宠物行业一级市场较为火热，2018年发生最多47件融资事件数，2020年单笔平均投资额8694万元；但疫情以来，受影响于投资方募资难和优质标的稀缺，投资事件与投资金额出现较明显下滑，大额投融资事件多发生于宠物医疗及食品行业的龙头企业，中小企业退局提速，VC/PE投资人更加冷静审慎评估标的，宠物市场正经历从量到质的结构转型与优化。资料来源：宠业家、华福证券研究所00.10.20.30.40.50.60.70.80.910510152025303540455020122013201420152016201720182019202020212022事件数量投资金额（亿元）单笔平均投资额（亿元）图：2022年一级市场投融资发生事件数及投资额情况图：2018年以来大额投融资事件数据来源：亿欧智库、华福证券研究所年份公司金额投资方赛道轮次2018瑞派宠物医院5亿越秀产业基金宠物医疗B新瑞鹏未披露高瓴资本宠物医疗战略融资疯狂小狗1亿AB Capital、锐盛投资、天图投资宠物食品天使轮宠幸宠物8000万锐盛、水木资产宠物用品A+新西兰BOP1.04亿佩蒂股份宠物食品被并购2019疯狂小狗3亿复星资本、光点资本宠物食品B宠爱国际1亿+双湖资本、弘晖资本等宠物医疗B、B+福贝宠物近3亿凯珩资本、中比海富资本、深创投等宠物食品B乖宝5亿君联资本、兴业银行集团宠物食品B依依股份1.43亿光点资本等宠物用品B瑞派宠物14亿玛氏宠物医疗C2020派摩科技过亿新希望集团宠物服务战略融资新瑞鹏42亿腾讯、碧桂园等宠物医疗战略融资伟杰信生物过亿国投创业等宠物医疗B宠幸宠物2亿国泰财富基金等宠物食品、用品B2021小佩宠物5000万美元sofina、鼎晖百孚等宠物智能用品D红狗2亿金顶资本、光点资本宠物食品天使轮帕特过亿挑战者资本、经纬创投等宠物食品A、A+宠幸宠物6亿腾讯、凯辉、详峰等宠物食品B+宠物家过亿挑战者资本、博信资本等宠物医疗B、B+捍宇医疗5亿云峰基金等宠物医疗D+2022山东帅克5亿百联挚高资本等宠物食品Pre-IPO鼎持生物数亿本草资本等宠物医疗B 1.3.2 资本端：资本入局，锚定蓝海，提速宠物行业整合92017年以来，我国二级市场掀起上市潮，行业热度较高。2017年以来，宠物赛道迎来第一波上市潮，中宠股份、佩蒂股份相继登陆深交所主板及创业板；2021-2022年宠物行业掀起第二波上市潮，2022年3月路斯股份于北交所上市，7月乖宝创业板首发过会，8月源飞宠物深交所上市，11月天元宠物创业板上市，还有福贝宠物、瑞派宠物、新瑞鹏宠物等都在排队登陆资本市场，宠物行业IPO的步伐提速。 相较于国外宠物行业上市公司大多集中于医疗领域，我国资本市场上宠物板块多为宠物食品及用品赛道的龙头企业，未来有望推动宠物行业整合并购形成新头部企业，进一步拓宽资本市场上宠物细分行业选择范围。资料来源：wind、华福证券研究所公司股票代码赛道上市板块上市情况上市时间毛利率（2022）中宠股份002891宠物食品深交所主板已上市2017.819.48%佩蒂股份300673宠物食品创业板已上市2017.722.10%依依股份001206宠物用品深交所主板已上市2021.513.11%天元宠物301335宠物用品创业板已上市2022.1119.69%源飞宠物001222宠物用品深交所主板已上市2022.823.94%路斯股份832419宠物食品北交所已上市2022.314.85%福贝宠物-宠物食品上交所主板拟上市--乖宝宠物-宠物食品创业板拟上市--公司赛道上市时间毛利率（2022）硕腾宠物医疗（制药）2013.269.63%chewy宠物垂类电商2019.6.1428.03%freshpet宠物食品2014.11.731.25%pets at home宠物门店2014.3.1249.12%Petco Health宠物医疗（护理）2021.1.1441.79%图：中国宠物行业部分上市公司基本情况图：外国宠物行业部分上市公司基本情况资料来源：wind、华福证券研究所 1.3.3 市场端：低渗透率/低集中度助推市场潜力释放，韧性凸显102019年我国渗透率仅22.8%，除食品、用品及医疗外渗透率均较低，市场提升空间广阔。对标海外，英美宠物行业起步早，养宠渗透率分别为68.9%/45.0%，高出我国46.1pp/22.2pp；即使相比起成熟市场日本，我国养宠渗透率也有4pp的劣势，总体行业渗透率提升空间较大。从细分行业角度看，2021年我国宠物食品中的主粮/零食、用品与医疗渗透率可高达75%-95%，刚需属性与韧性突出，为未来市场规模稳健增长提供确定性的底部支撑位；而宠物食品中的营养品与宠物服务中的洗澡美容渗透率区间在约50%-65%之间，作为强需求有一定的消费刺激空间，利于助推市场潜力释放；除洗澡美容外的宠物服务渗透率普遍落在2%-20%，提升空间最大，或将进入成长阶段。0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%主粮零食营养品用品药品诊疗洗澡美容寄养保险训练乐园摄影殡葬数据来源：2021中国宠物行业白皮书、华福证券研究所0%10%20%30%40%50%60%70%80%中国美国英国日本图：2019年中美日英四国养宠渗透率对比图：2021年中国宠物细分行业渗透率情况数据来源：头豹研究院、华福证券研究所 1.3.3 市场端：低渗透率/低集中度助推市场潜力释放，韧性凸显11数据来源：头豹研究院、华福证券研究所7.50%5.10%5.00%4.00%3.90%3.50%3.40%59.50%蓝馔（通用磨坊）宝路（玛氏）珍致（雀巢）ONE（雀巢）Hill's Science Diet（高露洁）喜悦（雀巢）Hill's Presciption Diet（高露洁）皇家（玛氏）冠能（雀巢）泰迪猫其他5.10%2.20%2.00%1.70%1.60%1.40%1.30%1.20%1.10%1.00%81.40%皇家（玛氏）顽皮（中宠）伯纳天纯（上海依蕴）比瑞吉（比瑞吉）冠能（雀巢）渴望（冠军）力狼（华兴）伟嘉