宏观经济专题研究：银行业贷款买理财如何影响宏观金融数据？

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2023年05月19日宏观经济专题研究企业贷款买理财如何影响宏观金融数据？核心观点经济研究·宏观专题证券分析师：董德志联系人：田地021-609331580755-81982035dongdz@guosen.com.cntiandi2@guosen.com.cnS0980513100001基础数据固定资产投资累计同比4.70社零总额当月同比18.40出口当月同比8.50M212.40市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《宏观经济专题研究-生产要素系列研究三：全球人口老龄化的现状及影响》——2023-05-17《资金观察，货币瞭望——度过季末，4月利率预计季节性下行》——2023-04-19《宏观经济专题研究-中国经济中需求与生产的数量关系探究》——2023-03-27《宏观经济专题研究-生产要素系列研究二：中国人口发展的趋势与影响（下篇）》——2023-03-21《宏观经济专题研究-如何理解倒挂的社融-M2剪刀差？》——2023-03-20今年一季度，银行信贷投放取得“开门红”。一方面，新增企业贷款规模创下历史新高，超出去年同期水平近三成（27%），显著超过经济增长和投资增速。另一方面，M2-M1剪刀差高位运行，指向资金投放力度可能大幅领先实体经济真实融资需求。为此，市场猜测部分未消化资金可能“溢出”至理财市场暂存。如果这种情况属实，将对金融数据构成什么影响呢？总体而言，企业贷款流向理财，可能推升社融，压降M1与M2，并且在整个过程中对银行利润没有产生直接负面影响。具体而言，企业活期存款购买理财的直接影响可以大致归为三类：如果资金最终流向新发行的政府债和信用债，新增社融都会增加。区别在于购买政府债的资金进入财政存款，脱离M1与M2统计范畴；而购买信用债的资金最终成为发债企业的活期存款，M1与M2均不受影响。如果企业存款最终流向新发行的金融债，不计入实体融资，相当于信用货币被银行体系“回收”，M1与M2同时下降。如果资金最终通过二级市场流向其他金融机构，同样不创造融资。区别在于流入银行的部分被“回收”，M1与M2同时下降；流入其他非银机构的部分转为非银存款，M1下降M2不变。风险提示：需求改善不及预期，海外经济进入衰退。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2内容目录假设条件......................................................................4影响分析......................................................................4小结：推升社融，压降M1与M2...................................................7 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图表目录图1：银行贷款派生企业活期存款............................................................4图2：企业获得贷款对其资产负债表的影响....................................................4图3：企业购买理财，资金从企业存款转为非银存款............................................5图4：购买理财后企业资产端结构发生变化....................................................5图5：非银购买开户银行的存单将导致银行负债结构变化........................................5图6：购买存单后非银机构资产端结构变化....................................................5图7：非银购买非开户行债券时，开户银行被动“缩表”........................................6图8：发债银行“扩表”，但并未派生M2......................................................6图9：非银购买非开户行发行的同业存单时，三方机构资产负债表勾稽关系图......................6图10：非银向非开户行购买债券，开户银行被动“缩表”.......................................7图11：非银向非开户行购买债券，非开户行资产结构变化.......................................7图12：企业贷款购买理财影响总览...........................................................7 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4今年一季度，银行信贷投放取得“开门红”。一方面，新增企业贷款规模创下历史新高，超出去年同期水平近三成（27%），显著超过经济增长和投资增速。另一方面，M2-M1剪刀差高位运行，指向资金投放力度可能大幅领先实体经济真实融资需求。为此，市场猜测部分未消化资金可能“溢出”至理财市场暂存。如果这种情况属实，将对宏观金融数据构成什么影响呢？假设条件为使分析更加流畅，我们将问题适当简化，做出如下假设：一是假设市场只存在企业、银行、非银和政府四个部门。二是理财最终投资标的只包括政府债、信用债和金融债（银行）三种标的。三是关注对于社融、信贷、M1和M2四个指标的影响，并将这四个指标的初始值设为0。影响分析企业贷款购买理财，大致可以分为如下三个步骤：银行给企业发放贷款整个过程的第一步，是银行给企业发放贷款。这个过程非常简单，将对社融、信贷、M1和M2四个指标同时产生影响。假设银行发放的信贷为300元，则新增信贷为300元。由于这笔贷款属于金融对实体经济的支持，因此同时创造300元的新增社融。这笔新发贷款成为企业活期存款，因此M1增加300元，M2也增加300元。图1：银行贷款派生企业活期存款图2：企业获得贷款对其资产负债表的影响资料来源：国信证券经济研究所整理资料来源：国信证券经济研究所整理企业购买理财第二步是企业将部分资金购买理财，但理财尚未配置资产。假设企业当前仅计划使用200元贷款资金，出于现金管理等目的，将100元闲置资金购买高流动性理财产品。这时100元由企业活期存款变为非银存款。由于企业活期存款属于M1，而非银存款只统计在M2中，所以这个阶段M1减少100元，M2不变。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告5图3：企业购买理财，资金从企业存款转为非银存款图4：购买理财后企业资产端结构发生变化资料来源：国信证券经济研究所整理资料来源：国信证券经济研究所整理理财配置债券第三步是非银金融机构将获得的资金配置成资产。非银可以在一级或二级市场购买债券，由于影响不同我们将分别讨论。一级市场中，按不同债券类型进行讨论：如果非银配置政府债，则社融增加，M2下降。由于社融口径包括新增政府债券融资，如果非银机构将100元资金配置政府债，则创造100元社融；与此同时，非银存款减少100元，财政存款增加100元，M2不包含财政存款（位于央行资产负债表）因此减少100元。如果非银配置信用债，则社融增加，M1增加。同样，社融口径包括新增信用债融资，如果非银机构将100元资金配置信用债，则创造100元社融。与政府债的区别在于，发债企业通过信用债融资后，活期存款增加100元，M1回升100元，非银存款减少100元，M2规模不变。图5：非银购买开户银行的存单将导致银行负债结构变化图6：购买存单后非银机构资产端结构变化资料来源：国信证券经济研究所整理资料来源：国信证券经济研究所整理如果非银配置金融债，则M2下降，其余不变。以同业存单为例，非银机构向银行购买同业存单可以简单理解为交给银行的广义货币被“没收”或“冻结”，暂时退出流通，因此M2下降。从更微观的角度看，可以分为两种情形，但其最终效果一致：一是非银购买其开户银行发行的同业存单。这种情况下，开户银行负债端结构出 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告6现调整，规模不变：非银存款减少100元，应付债券增加100元，M2减少100元。与此对应，非银机构资产端结构同样出现变化：减少的100元存款，被置换为等额同业存单。二是非银购买非开户行发行的同业存单。这种情况更为复杂，涉及三家机构的资产负债表。非银机构的资产负债表与第一种情形一样，存款被置换成同业存单。于此同时，非银机构的开户银行将客户资金以超额准备金的形式转移给非开户行，开户银行被动“缩表”：非银存款和超额准备金同时减少100元，M2减少100元；非开户行的超额准备金和应付债券同时增加100元。图7：非银购买非开户行债券时，开户银行被动“缩表”图8：发债银行“扩表”，但并未派生M2资料来源：国信证券经济研究所整理资料来源：国信证券经济研究所整理图9：非银购买非开户行发行的同业存单时，三方机构资产负债表勾稽关系图资料来源：国信证券经济研究所整理二级市场中，由于所有债券标的均已完成实质融资，因此交易只涉及到债券和资金归属权的转移，债券的种类也不再重要。主要的差异在于，根据交易对手的不同，M2将发生不同的变化：交易对手为其他非银机构的情况最为简单，四个金融统计科目均保持不变。交易 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告7导致资金在两个非银机构间换手，资金性质和总规模均不发生变化。图10：非银向非开户行购买债券，开户银行被动“缩表”图11：非银向非开户行购买债券，非开户行资产结构变化资料来源：国信证券经济研究所整理资料来源：国信证券经济研究所整理交易对手为银行自营时，M2下降，其余不变。不论与开户银行还是非开户行交易，开户银行均被动“缩表”：当交易对手为开户银行的自营部门时，非银购买债券导致开户银行资产端的金融投资与负债端的非银存款同时减少100元，广义货币M2“萎缩”100元。当交易对手为非开户行的自营部门时，开户银行资产端的超额准备金和负债端的非银存款同时减少，M2同样减少100元。相对应，非开户行资产结构发生变化（超额准备金增加，金融投资减少），但总规模不变。小结：推升社融，压降M1与M2图12：企业贷款购买理财影响总览资料来源：国信证券经济研究所整理上述讨论可以简单归纳为以下结论：企业贷款流向理财，可能推升社融，压降M1与M2，并且在整个过程中对银行利润没有产生直接负面影响。具体而言，企业活期存款购买理财的直接影响可以大致归为三类： 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告8如果资金最终流向新发行的政府债和信用债，新增社融都会增加。区别在于购买政府债的资金进入财政存款，脱离M1与M2统计范畴；而购买信用债的资金最终成为发债企业的活期存款，M1与M2均不受影响。如果企业存款最终流向新发行的金融债，不计入实体融资，相当于信用货币被银行体系“回收”，M1与M2同时下降。如果资金最终通过二级市场流向其他金融机构，同样不创造融资。区别在于流入银行的部分被“回收”，M1与M2同时下降；流入其他非银机构的部分转为非银存款，M1下降M2不变。 证券研究报告免责声明分析师声明作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。国信证券投资评级类别级别说明股票投资评级买入股价表现优于市场指数20%以上增持股价表现优于市场指数10%-20%之间中性股价表现介于市场指数±10%之间卖出股价表现弱于市场指数10%以上行业投资评级超配行业指数表现优于市场指数10%以上中