新增产能持续放量23Q1业绩表现亮眼，原药发展进入快车道

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2023年5月15日 公司研究 新增产能持续放量23Q1业绩表现亮眼，原药发展进入快车道 ——海利尔（603639.SH）2022年年度报告及2023年一季报点评 增持（维持） 事件1：公司发布2022年年报。报告期内，公司实现营收45.35亿元，同比增长22.60%；实现归母净利润4.60亿元，同比增长2.28%；实现扣非后归母净利润4.49亿元，同比增长6.15%。22年Q4公司实现营收7.32亿元，同比减少34.35%，环比减少26.17%；实现归母净利润0.29亿元，同比减少78.78%，环比减少70.97%。 事件2：公司发布2023年一季报。报告期内，公司实现营收12.30亿元，同比增长2.51%，环比增长67.91%；实现归母净利润1.52亿元，同比增长6.69%，环比增长417.22%。 农药行业景气下行22Q4暂时承压，新增产能持续放量23Q1业绩表现亮眼。22年公司业绩平稳增长，其主营业务农药和肥料分别实现营收44.50/0.52亿元，分别同比变动+23.35%、-0.90%；二者的毛利率分别为26.53%、33.31%，分别同比减少3.44、4.32pct。销量方面，22年公司农药、肥料分别销售4.69、0.57万吨，分别同比增长1.10%、19.17%。价格方面，22年农药、肥料的销售均价分别为9.48、0.91万元/吨，分别同比变动+22%、-16.9%。另外，22年8月全资子公司山东海利尔发生意外事故而停产整改，对公司业绩也产生了一定的不利影响。与此同时，受农药行业景气下行影响，农药产品价格持续下跌，23年Q1公司农药销售均价为8.45万元/吨，同比下降13.8%，但由于新增产能释放顺利，实现销量1.43万吨，同比提升18.5%，23年Q1业绩总体表现亮眼。 山东海利尔丙硫菌唑进入试生产阶段，原药发展进入快车道。公司不断扩大农药的生产规模，推进产品多元化的战略布局，原药发展已进入快车道。截至22年年底，公司现有农药产能8.04万吨，产能利用率为60%，22年6月青岛恒宁4万吨/年农用化学品原料药及中间体项目（一期）进入试生产，与此同时，山东海利尔3000吨/年丙硫菌唑原药项目建设已于22年12月21日正式进入试生产阶段，全面投产后山东海利尔的丙硫菌唑设计产能将达到5000吨，与此同时公司青岛恒宁二期项目已启动，包括丙硫菌唑8000吨设计产能，其中一批项目预计将于23年建设完工，未来丙硫菌唑产能将达到1.3万吨，丙硫菌唑将成为公司核心产品之一，对未来的经营业绩产生积极的影响。 盈利预测、估值与评级：由于农药行业景气下行，农药产品价格持续下跌，我们下调公司23-24年的盈利预测，新增25年的盈利预测，预计23-25年公司归母净利润分别为7.06（下调12.2%）/9.12（下调7.9%）/11.08亿元。伴随着公司恒宁项目的有序开展，公司仍具有较好的发展潜力，维持“增持”评级。 风险提示：产品及原材料价格波动，产能建设不及预期，下游需求不及预期。 公司盈利预测与估值简表 指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 3,699 4,535 5,520 7,155 8,220 营业收入增长率 14.62% 22.60% 21.72% 29.62% 14.89% 净利润（百万元） 450 460 706 912 1,108 净利润增长率 10.59% 2.28% 53.41% 29.27% 21.45% EPS（元） 1.32 1.35 2.07 2.68 3.26 ROE（归属母公司)（摊薄） 14.79% 14.32% 19.73% 20.81% 20.69% P/E 14 14 9 7 6 P/B 2.1 2.0 1.8 1.5 1.2 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2023-05-12，2021年公司总股本为3.40亿股，2022年公司总股本为3.41亿股，2023年及以后公司总股本为3.40亿股。 当前价：19.04元 作者 分析师：赵乃迪 执业证书编号：S0930517050005 010-57378026 zhaond@ebscn.com 联系人：周家诺 021-52523675 zhoujianuo@ebscn.com 联系人：胡星月 010-58452014 huxingyue@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 3.40 总市值(亿元)： 64.78 一年最低/最高(元)： 18.32/29.55 近3月换手率： 47.47% 股价相对走势 -17%-5%8%20%32%04/2207/2210/2201/23海利尔沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -1.80 -22.33 -15.37 绝对 -5.70 -27.30 -12.23 资料来源：Wind 相关研报 22Q3业绩同比稳步增长，原药制剂新增产能有序推进——海利尔（603639.SH）2022年三季报点评（2022-11-01） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 海利尔（603639.SH） 利润表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 3,699 4,535 5,520 7,155 8,220 营业成本 2,600 3,336 3,782 4,922 5,623 折旧和摊销 117 151 207 230 258 税金及附加 11 14 17 22 25 销售费用 172 179 237 294 345 管理费用 214 314 351 475 534 研发费用 163 234 264 356 401 财务费用 23 -71 91 109 109 投资收益 29 -35 -35 -35 -35 营业利润 530 456 750 934 1154 利润总额 514 454 747 932 1152 所得税 64 -6 42 19 44 净利润 450 460 706 912 1108 少数股东损益 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 450 460 706 912 1108 EPS(元) 1.32 1.35 2.07 2.68 3.26 现金流量表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 438 695 739 1,025 1,362 净利润 450 460 706 912 1,108 折旧摊销 117 151 207 230 258 净营运资金增加 216 114 430 534 325 其他 -344 -31 -604 -651 -329 投资活动产生现金流 -356 -1,028 -701 -710 -685 净资本支出 -677 -608 -650 -650 -650 长期投资变化 -0 -65 0 0 0 其他资产变化 322 -355 -51 -60 -35 融资活动现金流 52 179 126 -42 -500 股本变化 102 1 -0 0 0 债务净变化 199 402 557 173 -253 无息负债变化 204 123 139 412 233 净现金流 133 -151 164 272 177 资产负债表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产 5,140 5,838 6,899 8,291 9,241 货币资金 841 755 919 1,192 1,369 交易性金融资产 169 313 313 313 313 应收账款 634 773 1,018 1,292 1,467 应收票据 0 0 0 0 0 其他应收款（合计） 12 37 40 56 77 存货 887 871 990 1,295 1,482 其他流动资产 122 70 70 70 70 流动资产合计 2,887 2,952 3,573 4,519 5,078 其他权益工具 0 0 0 0 0 长期股权投资 5 69 69 69 69 固定资产 835 1,874 1,922 2,022 2,151 在建工程 531 71 369 591 759 无形资产 564 548 586 624 661 商誉 9 0 0 0 0 其他非流动资产 138 91 91 91 91 非流动资产合计 2,253 2,886 3,326 3,771 4,163 总负债 2,100 2,626 3,322 3,907 3,887 短期借款 310 712 1,270 1,442 1,189 应付账款 538 603 683 889 1,016 应付票据 531 485 550 716 817 预收账款 0 0 0 0 0 其他流动负债 4 3 3 3 3 流动负债合计 1,982 2,422 3,164 3,749 3,729 长期借款 0 0 0 0 0 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 37 34 34 34 34 非流动负债合计 118 204 158 158 158 股东权益 3,040 3,212 3,577 4,383 5,354 股本 340 341 340 340 340 公积金 776 818 872 872 872 未分配利润 1,958 2,075 2,387 3,193 4,164 归属母公司权益 3,040 3,212 3,577 4,383 5,354 少数股东权益 0 0 0 0 0 盈利能力（%） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 毛利率 29.7% 26.4% 31.5% 31.2% 31.6% EBITDA率 18.4% 14.4% 19.8% 18.7% 19.2% EBIT率 15.2% 11.1% 16.1% 15.5% 16.1% 税前净利润率 13.9% 10.0% 13.5% 13.0% 14.0% 归母净利润率 12.2% 10.1% 12.8% 12.8% 13.5% ROA 8.7% 7.9% 10.2% 11.0% 12.0% ROE（摊薄） 14.8% 14.3% 19.7% 20.8% 20.7% 经营性ROIC 16.6% 14.3% 18.9% 20.2% 20.8% 偿债能力 2021 2022 2023E 2024E 2025E 资产负债率 41% 45% 48% 47% 42% 流动比率 1.46 1.22 1.13 1.21 1.36 速动比率 1.01 0.86 0.82 0.86 0.96 归母权益/有息债务 9.80 4.51 2.82 3.04 4.50 有形资产/有息债务 14.50 7.18 4.83 5.19 7.07 资料来源：Wind，光大